Konzentration am Aktienmarkt: Was Anleger wirklich beunruhigt
Wichtige Erkenntnisse
Die jüngsten dramatischen Fortschritte bei Künstlicher Intelligenz (KI) und die Aktienkursentwicklung von Hyperscalern haben die Sorgen der Anleger über die Konzentration am Aktienmarkt verstärkt. Am deutlichsten zeigt sich dies in den USA: Die zehn größten Werte im S&P 500 Index, angeführt von Technologieriesen wie Nvidia, Apple und Microsoft, machen 36,5 % des Index gemessen an der Marktkapitalisierung aus.1 Die USA stehen damit jedoch nicht allein da. Auch in Schwellenländern nähert sich die Aktienmarktkonzentration einem Rekordhoch. In den Industrieländern außerhalb der USA erreichte die Konzentration dagegen Ende der 1990er-Jahre ihren Höhepunkt und ist seitdem weitgehend rückläufig.2 Da US-Aktien jedoch den größten Anteil am globalen Markt ausmachen, bleibt die Indexkonzentration für Anleger weltweit ein drängendes Thema.
Neben ihrer stark gestiegenen Marktkapitalisierung und Indexgewichtung haben Mega-Caps in den USA und in Schwellenländern in den vergangenen Jahren auch den Rest des Marktes outperformt, was ihren Einfluss zusätzlich verstärkt. 2025 entfielen beispielsweise 53 % der Rendite des S&P 500 auf die größten Technologiewerte.3 Das war nicht immer so: Nach dem Platzen der Dotcom-Blase Ende der 1990er-Jahre schnitten die zehn größten US-Aktien nach Marktkapitalisierung jahrelang schlechter ab als kleinere Werte und begannen erst in den vergangenen zehn Jahren, diese zu übertreffen. In den Industrieländern außerhalb der USA hinken die zehn größten Werte dem Gesamtmarkt dagegen schon seit Jahrzehnten hinterher.4
Diese Kombination aus erhöhter Konzentration und schmaler Marktführerschaft birgt für Anleger verschiedene Risiken. Dazu zählen eine höhere Sensitivität gegenüber Gewinnenttäuschungen und eine höhere Wahrscheinlichkeit für eine ungeordnete Marktkorrektur. Diese Risiken sind 2026 erneut in den Fokus gerückt, als die sogenannten „Magnificent 7“ den breiteren Markt underperformt haben.5 In einem solchen Rotationsumfeld bilden passiv gemanagte Tracking-Strategien die Konzentration ihrer Indizes eins zu eins ab und setzen Anleger damit den daraus resultierenden Marktrisiken aus. Aktive Strategien unterscheiden sich dagegen in ihrer Fähigkeit, diese Risiken zu steuern.
In der Arbeit mit unseren Kunden weltweit erreichen uns zunehmend Fragen zur Indexkonzentration als Herausforderung für das Portfoliomanagement. Eine Sorge betrifft die Möglichkeit, dass eine steigende Gewichtung von Mega-Caps zu höherer Volatilität und einer geringeren Diversifikation des Index führen kann. Eine zweite, von vielen Anlegern geteilte Sorge ist, dass die Indexkonzentration ein Anzeichen dafür sein könnte, dass Mega-Caps überbewertet sind. Da sie einen bedeutenden Teil des gesamten Aktienmarktes ausmachen, kann dies künftige Kurssteigerungen bremsen. Eine dritte Sorge betrifft die Gefahr, dass eine erhöhte Indexkonzentration die Effizienz aktiver Long-only-Aktienstrategien mindert. Um diese Fragen zu beantworten, haben wir die genannten Aspekte analysiert, um ein klareres Verständnis der Marktdynamik zu erhalten.
Die Indexkonzentration betrifft Anleger weltweit
Das Problem der Aktienindexkonzentration hat sich im vergangenen Jahrzehnt zunehmend verschärft. In den USA ist das Gewicht der zehn größten Werte, wie bereits beschrieben, in den letzten zehn Jahren deutlich gestiegen. Aktien aus Schwellenländern folgen einem ähnlichen Aufwärtstrend. Im MSCI Emerging Markets Index, der 24 Länder abdeckt, darunter Brasilien, China, Taiwan, Südkorea und Indien, stieg das Gewicht der zehn größten Werte während der Covid-19-Pandemie stark an, ging in den beiden Folgejahren zurück und erholte sich anschließend wieder. Aktuell liegt es bei rund 32 %. Zwei Unternehmen – Taiwan Semiconductor Manufacturing und Samsung Electronics – machen zusammen fast ein Fünftel des Index aus.6
In den Industrieländern außerhalb der USA stellt sich die Lage anders dar: Das Gewicht der zehn größten Werte im MSCI World ex USA Index schwankte in den vergangenen zwei Jahrzehnten zwischen 10 und 15 %. Aktuell machen die zehn größten Werte 12 % des Index aus.7 Das entspricht zwar nur einem Drittel des Konzentrationsniveaus im S&P 500, bleibt unseres Erachtens aber ein Faktor, den Anleger bei der Portfoliokonstruktion berücksichtigen sollten.
Quelle: Goldman Sachs Asset Management, S&P Global, MSCI. Stand: März 2026. Die Grafik verwendet Aktienindizes als Näherungswerte für die jeweiligen Märkte: den S&P 500 für die USA, den MSCI World ex USA Index für Industrieländer außerhalb der USA und den MSCI Emerging Markets Index für Schwellenländer. Der abgedeckte Zeitraum variiert je nach Index. Die Datenreihe beginnt im November 1989 für den S&P 500, im Juli 1994 für den MSCI World ex USA Index und im August 1994 für den MSCI Emerging Markets Index. Der Betrachtungszeitraum endet für alle drei Indizes im März 2026.
Indexkonzentration steht in keinem klaren Zusammenhang mit der Marktvolatilität.
Eine Sorge unserer Kunden betrifft die möglichen Auswirkungen einer geringen Zahl großer Positionen auf die Marktvolatilität. Steigt das Gewicht von Mega-Caps, kann ihr aktienspezifischer Beitrag zur Volatilität zunehmen, während die Diversifikation des Index abnimmt. In diesem Fall wäre zu erwarten, dass die Volatilität eines Index inklusive der zehn größten Werte höher ausfällt als die Volatilität desselben Index ohne diese Werte.
Wir haben die Volatilitätsverhältnisse der drei Indizes im Zeitverlauf untersucht. Ein Wert über 1,0 zeigt an, dass die Einbeziehung von Mega-Caps die Marktvolatilität verstärkt; ein Wert darunter zeigt eine dämpfende Wirkung an. Ein Wert von genau 1,0 bedeutet, dass die Einbeziehung oder der Ausschluss von Mega-Caps keinen wesentlichen Einfluss auf die Marktvolatilität hat.
Für den S&P 500 liegt der Durchschnittswert über die vergangenen drei Jahrzehnte knapp unter 1,01. Das deutet darauf hin, dass die Indexkonzentration nur sehr wenig zur Marktvolatilität beiträgt.8 Der US-Wert schwankt jedoch im Zeitverlauf und lag in drei markanten Phasen über 1,0: Mitte der 1990er-Jahre, von 2005 bis 2017 sowie rund um die Pandemie in den Jahren 2020 und 2021. Vor und nach der Internetblase sowie in den vergangenen Jahren lag der US-Wert unter 1,0.
Auch das Volatilitätsverhältnis des MSCI World ex USA Index schwankt im Zeitverlauf. Im Durchschnitt lag es bei 1,03 und fiel im Beobachtungszeitraum nie unter 1,0. Beim MSCI Emerging Markets Index schwankt der Wert um 1,0, mit einem Mittelwert von 0,99 über die Zeitreihe.
Quelle: Goldman Sachs Asset Management, S&P Global, MSCI. Stand: März 2026. Die bisherige Wertentwicklung ist kein Indikator für zukünftige Renditen und bietet keine Garantie im Hinblick auf zukünftige Ergebnisse, die Schwankungen unterworfen sein können. Die Grafik zeigt das Verhältnis der rollierenden 60-Monats-Renditevolatilität des Gesamtindex zur rollierenden 60-Monats-Renditevolatilität des Index ohne die zehn größten Unternehmen für den S&P 500, den MSCI World ex-US Index und den MSCI Emerging Markets Index. Monatliche Daten für die Zeiträume ab Oktober 1994, Juni 1999 beziehungsweise Juli 1999 bis März 2026.
Unsere Analyse zeigt, dass der Zusammenhang zwischen Indexkonzentration und Indexvolatilität nicht eindeutig ist. Als die US-Indexkonzentration historische Höchststände erreichte, war die Volatilität des Index mit den Mega-Cap-Aktien niedriger als ohne sie. Das bedeutet, dass die Indexvolatilität selbst in Phasen extremer Konzentration weitgehend unbeeinflusst blieb. In Industrieländern außerhalb der USA ist die Indexvolatilität inklusive Mega-Caps höher als ohne sie, obwohl die Konzentration hierfür möglicherweise nicht der Haupttreiber ist. Schließlich ist die Konzentration des MSCI World ex-US Index im Vergleich zu seiner eigenen Historie sowie zu den US- und Schwellenländerindizes gering. Wäre die Konzentration der Haupttreiber der Volatilität, müsste sich dies am stärksten in den USA zeigen. Das ist jedoch nicht der Fall.9
Das Fazit dieser Analyse lautet: Anleger sollten nicht davon ausgehen, dass eine höhere Indexkonzentration automatisch zu höheren kurzfristigen Kursschwankungen führt. Da die größten Werte selbst bei Konzentrationsspitzen wie in den vergangenen Jahren Stabilität bieten können, spielen unseres Erachtens nach die Renditeaussichten der konzentrierten Werte mindestens eine ebenso große Rolle wie der Grad der Konzentration. Der unklare Zusammenhang zwischen Konzentration und täglichen Kursschwankungen bedeutet jedoch nicht, dass Konzentration risikofrei ist. Aus Portfoliomanagement-Sicht sehen wir das größere Risiko weniger in kurzfristigen Kursschwankungen als vielmehr in einer erhöhten Anfälligkeit für plötzliche, starke Drawdown-Risiken: Ein einzelner Auslöser, etwa eine regulatorische Änderung, eine Neubewertung von Technologieaktien oder eine abrupte Rotation, könnte für Portfolios, die zu stark auf diese Werte ausgerichtet sind, zu erheblichen Verlusten führen. Denn diese Werte sind auf ähnliche Geschäftsmodelle konzentriert und damit gleichzeitig von ähnlichen Dynamiken betroffen.
Erhöhte Bewertungen bedeuten nicht zwangsläufig, dass Mega-Caps überbewertet sind.
Eine zweite Sorge der Anleger ist, dass die Indexkonzentration auf eine Überbewertung von Mega-Caps hindeuten kann. Verfügt eine Mega-Cap-Aktie über solide Fundamentaldaten, etwa die Fähigkeit zu Gewinnwachstum, kann sie eine hohe Marktkapitalisierung aufweisen, ohne überbewertet zu sein. Spiegelt die hohe Marktkapitalisierung dagegen übertriebenen Anlegeroptimismus wider, könnten diese Aktien tatsächlich überteuert sein.
Um eine mögliche Fehlbewertung von Mega-Caps zu untersuchen, haben wir das relative Bewertungsniveau der zehn größten Werte in den analysierten Indizes im Vergleich zu den übrigen Werten über die Zeit betrachtet. In der folgenden Grafik entspricht jede Linie dem gleichgewichteten Mittelwert dreier Kennzahlen: dem Kurs-Gewinn-Verhältnis, dem Kurs-Buchwert-Verhältnis und dem Kurs-Umsatz-Verhältnis der zehn größten Werte, jeweils geteilt durch die entsprechende Kennzahl der übrigen Aktien. Der Kursmultiplikator eines Aktienkorbs entspricht dem gleichgewichteten harmonischen Mittelwert der Kursmultiplikatoren aller im Aktienkorb enthaltenen Werte.10
Quelle: Goldman Sachs Asset Management, S&P Global, MSCI. Stand: März 2026. Die bisherige Wertentwicklung ist kein Indikator für zukünftige Renditen und bietet keine Garantie im Hinblick auf zukünftige Ergebnisse, die Schwankungen unterworfen sein können. Relatives Bewertungsniveau der zehn größten Unternehmen im Vergleich zu den übrigen Unternehmen für den S&P 500 Index, den MSCI World ex-US Index und den MSCI Emerging Markets Index. Monatliche Daten für die Zeiträume ab November 1989, Juli 1994 beziehungsweise August 1994 bis März 2026.
Die relativen Bewertungsverhältnisse der drei Indizes schwankten im Beobachtungszeitraum erheblich: von rund 1,0 vor und nach der globalen Finanzkrise bis zu etwa 2,5 auf dem Höhepunkt der Internetblase. Auch für die USA ist das aktuelle relative Bewertungsverhältnis hoch: 2,05 gegenüber einem historischen Mittelwert von 1,48. Diese Differenz deutet darauf hin, dass US-Mega-Caps im Vergleich zu den übrigen US-Aktien derzeit teuer sind.
In den anderen Regionen fallen die Differenzen kleiner aus: 1,43 gegenüber 1,34 in Industrieländern außerhalb der USA und 1,86 gegenüber 1,38 in Schwellenländern. Zwar liegen die aktuellen relativen Bewertungsverhältnisse über ihren historischen Mittelwerten, sie bleiben jedoch deutlich unter den Niveaus der Internetblase. Das deutet unseres Erachtens darauf hin, dass die aktuellen Bewertungsaufschläge gerechtfertigt sein können.11
Das erhöhte Bewertungsniveau von US-Mega-Caps bedeutet nicht zwangsläufig, dass diese Aktien gemessen an ihren Fundamentaldaten und Aussichten überbewertet sind. Vielmehr spricht es dafür, dass der US-Markt stark anfällig für Marktrotationen zulasten dieser Werte ist, ausgelöst durch einen plötzlichen Stimmungswandel oder veränderte Markterwartungen. Um diesem Risiko zu begegnen und ein widerstandsfähigeres Portfolio aufzubauen, können Anleger verschiedene Schritte ergreifen. Dazu zählt eine Diversifikation der Aktienbestände in Bereiche mit geringerer Rotationsanfälligkeit, etwa Small-Caps oder Industrieländer außerhalb der USA.
Konzentration kann die effiziente Steuerung von Long-only-Portfolios erschweren.
Einige Anleger haben uns gegenüber die Sorge geäußert, dass eine erhöhte Marktkonzentration die Effizienz aktiver Aktienstrategien mindert, die auf diversifizierte Long-only-Portfolios ausgerichtet sind. Steigt das Gesamtgewicht von Mega-Caps, sinkt das Gewicht der übrigen Werte im Vergleichsindex. Das schränkt die Möglichkeit von Long-only-Strategien ein, negative Einschätzungen zu Nicht-Mega-Cap-Aktien umzusetzen, da sich diese kleineren Werte weniger stark untergewichten lassen.
Ist ein Index konzentriert, entfällt auf eine Minderheit seiner Werte ein unverhältnismäßig hohes Indexgewicht gegenüber der Mehrheit. Das kann Manager vor Herausforderungen stellen, wenn sie den Effekt von Übergewichtungen ausgleichen wollen. So machen beispielsweise 50 % der Werte im MSCI ACWI Index, einem Näherungswert für den globalen Aktienmarkt, zusammen nur 5 % des Index aus.12 Eine Untergewichtung all dieser Werte würde daher nur 5 % für Übergewichtungen an anderer Stelle im Index freisetzen. In diesem Fall muss ein Manager unter Umständen größere Werte eines konzentrierten Index untergewichten, um positive Alpha-Einschätzungen umzusetzen. Dies gilt besonders für Strategien mit höherem Tracking Error, die größere Positionen zulassen. Da die zehn größten Werte jedoch fast 23 % des Index ausmachen13, kann eine Untergewichtung dieser Werte aus strukturellen Gründen statt aufgrund einer negativen Alpha-Einschätzung zu einem ineffizienten Einsatz des Tracking Error führen.
Umgang mit den Auswirkungen der Aktienindexkonzentration
Die Ergebnisse unserer Analyse zur Indexkonzentration zeigen, dass ihr Zusammenhang mit bestimmten Marktrisiken wie Volatilität oder einer Bewertungsblase alles andere als eindeutig ist. Das bedeutet jedoch nicht, dass Konzentration risikofrei ist. Anleger sollten sich dieser Risiken beim Portfoliomanagement bewusst sein.
Ein verbreiteter Irrtum ist die Annahme, der richtige Umgang mit Konzentrationsrisiken bestehe darin, auf passive Strategien zu setzen, da diese vermeintlich risikoärmer seien. Problematisch wird es, wenn ein Portfolio stark konzentriert ist und seine größten Positionen eng miteinander verbunden und von gemeinsamen Risikofaktoren getrieben sind, wie im Fall der Magnificent 7. Anleger werden dann genau diesen konzentrierten Risikofaktoren ausgesetzt. Das wiederum erhöht das Risiko, dass ein einzelner Auslöser, etwa eine abrupte Rotation oder ein Stimmungswandel, zu einem erheblichen Drawdown führt.
Das durch die Indexkonzentration bedingte Exposure kann sich in bestimmten Marktphasen zwar als vorteilhaft erweisen, passive Strategien können es jedoch nicht anpassen, wenn sich die Marktbedingungen ändern. In von Mega-Caps getriebenen Drawdown-Phasen wie 2022 traf es passive Anleger aufgrund ihres hohen Engagements in diesen Unternehmen besonders hart. Die jüngste Vergangenheit hat gezeigt, dass Trendumkehrungen Portfolios schaden können, insbesondere wenn diese wenig diversifiziert oder wenig dynamisch sind.
Gleichzeitig kann Indexkonzentration aktive Manager von Long-only-Aktienportfolios vor Herausforderungen stellen, wenn die effiziente Umsetzung von Investmenteinschätzungen in den Portfoliogewichtungen eingeschränkt ist. Konkret wird es schwieriger, negative Einschätzungen zu Nicht-Mega-Cap-Aktien auszudrücken, da diese kleineren Werte weniger Spielraum für eine Untergewichtung bieten. Angesichts erheblicher Konzentrationsrisiken im Vergleichsindex sollten Anleger unserer Meinung nach aktiv bleiben. So können sie ihre Allokationen planen, ihre Manager auswählen und Ansätze umsetzen, die auf Resilienz und Diversifikation ausgelegt sind.
Auf der Allokationsseite können Anleger ihr Engagement in weniger konzentrierten Marktsegmenten wie Small-Caps und Industrieländern außerhalb der USA erhöhen. Bei der Umsetzung können sie auf Manager setzen, die mit den konzentrationsbedingten Herausforderungen der Portfoliokonstruktion durchdacht umgehen. Unseres Erachtens sind hierfür datengestützte Ansätze besonders wirksam. So können systematische Manager beispielsweise das aggregierte aktive Gewicht von Mega-Caps begrenzen oder ihr Engagement gegenüber dem Faktor Size gezielt limitieren, um weiterhin in der Lage zu sein, negative Einschätzungen umzusetzen.
Anleger mit Flexibilität bei ihren Risikobudgets können die Informationseffizienz von Long-only-Portfolien auch systematisch über Strategien mit niedrigem Tracking Error oder über Extension-Strategien verbessern. Bei einem niedrigen Tracking Error wird das Leerverkaufsverbot durch die Reduzierung der aktiven Portfoliogewichtungen weniger bindend. Dadurch sinkt die Auswirkung eines gegebenen Konzentrationsniveaus. Bei einer Extension-Strategie, die Short-Positionen zulässt, begrenzt das Indexgewicht einer Aktie nicht das Ausmaß ihrer Untergewichtung. Manager können ihre negativen Einschätzungen zu Small- und Mid-Cap-Aktien umfassender umsetzen.
1 „S&P 500 Factsheet“, S&P Dow Jones Indices. Stand: 31. März 2026.
2 Goldman Sachs Asset Management, S&P Global, MSCI. Stand: 31. Dezember 2025.
3 „2026 US Equity Outlook: Great Potential“ (US-Aktienausblick 2026: Großes Potenzial), Goldman Sachs Research. Stand: 6. Januar 2026.
4 Goldman Sachs Asset Management, S&P Global, MSCI. Stand: 31. Dezember 2025.
5 Goldman Sachs Asset Management, Bloomberg; Stand: 31. März 2026. „Magnificent 7“ bezieht sich auf die Aktien von Alphabet, Amazon, Apple, Meta Platforms, Microsoft, Nvidia und Tesla.
6 „MSCI Emerging Markets Index Factsheet“, MSCI-Website. Stand: 31. März 2026.
7 „MSCI World ex USA Index Factsheet“, MSCI-Website. Stand: 31. März 2026.
8 Ein Wert von 1,01 bedeutet: Liegt die Volatilität des Index ohne die zehn größten Werte bei 15 %, wäre die Volatilität mit diesen Werten um 15 Basispunkte höher.
9 Goldman Sachs Asset Management; Stand: Dezember 2025. Diese Beispiele dienen lediglich zur Veranschaulichung. Es handelt sich dabei nicht um tatsächliche Ergebnisse. Falls sich verwendete Annahmen als unzutreffend erweisen, kann eine erhebliche Ergebnisabweichung die Folge sein. Es gibt keine Gewähr, dass Ziele erreicht werden.
10 Der harmonische Mittelwert von P/X entspricht dem Kehrwert des Querschnittsmittelwerts von X/P (d. h. 1/Mittelwert{{X/P}).}).
11 Goldman Sachs Asset Management. Stand: 31. Dezember 2025. Diese Beispiele dienen lediglich zur Veranschaulichung. Es handelt sich dabei nicht um tatsächliche Ergebnisse. Falls sich verwendete Annahmen als unzutreffend erweisen, kann eine erhebliche Ergebnisabweichung die Folge sein. Es gibt keine Gewähr, dass Ziele erreicht werden.
12 MSCI und Goldman Sachs Asset Management. Stand: 31. März 2026.
13 MSCI ACWI Index Factsheet, MSCI. Stand: 31. März 2026.
