Nuevas Rutas Comerciales: de la Integración a la Fragmentación
Fragmentación Global
El fin de la globalización tal y como la conocemos
La libre circulación de bienes, capitales, personas e ideas a través de las fronteras fue una de las fuerzas más potentes en la reconfiguración del mundo durante la posguerra. Sin embargo, tras décadas de una expansión económica que alcanzó su máximo en torno a la época de la crisis financiera global, la antigua era de la globalización parece haber terminado. Una nueva fase del comercio internacional está en marcha debido a una pandemia global, el conflicto entre Rusia y Ucrania, las tensiones en Oriente Medio y los principales poderes geopolíticos, especialmente EE. UU. y China, que compiten entre sí.
Creemos que una reversión de la amplia integración económica global hacia bolsas de comercio más fragmentadas entre socios con ideas afines ha dado lugar a términos como “reshoring”, “nearshoring” o “friend-shoring”, que aparecieron en más de 20 000 anuncios de empresas estadounidenses solo en 2023.1 Con el aumento de los conflictos geopolíticos y las tensiones, los gobiernos y las empresas parecen seguir priorizando la seguridad de la cadena de suministro, la seguridad de los recursos y la seguridad nacional en los próximos años.
Realidad, no retórica
La cuestión de dónde deben construirse las empresas y reconfigurar los centros de producción y abastecimiento requiere nuevas respuestas; las pruebas sugieren que se están encontrando. Dado que las restricciones comerciales sobre bienes, servicios e inversiones se han triplicado con creces desde el inicio de la guerra comercial entre EE. UU. y China en 2018, la narrativa en torno a las opciones de localización de la producción se está convirtiendo en realidad.2 Esta nueva dinámica está dando lugar a que la cuota de mercado manufacturero de EE. UU. proveniente de China cambie a otros socios, incluida de América Latina, especialmente México, dada su proximidad geográfica (nearshoring) y socios comerciales fiables en Asia (friend-shoring), como India. Creemos que el nearshoring y el friend-shoring están en sus primeras etapas y continuarán aumentando a medida que las economías vayan desarrollando nuevas capacidades industriales y redes de fabricación con el tiempo.
Fuente: Oficina del Censo de EE. UU. y Goldman Sachs Asset Management. Agosto de 2024. Las más recientes son de junio de 2024. Las cifras están ajustadas por estacionalidad. Rentabilidades pasadas no son una predicción de las rentabilidades futuras y no garantizan los resultados futuros, que pueden variar.
China está reconfigurando sus propias cadenas de suministro en respuesta a las crecientes presiones de costes y fricciones comerciales. Las empresas situadas dentro de China están cada vez más acercando la producción a países más alineados en temas tanto económicos como geopolíticos, como Camboya y Vietnam. En la medida en que las tensiones comerciales se mantengan, esta tendencia debería continuar. Más allá de EE. UU. y China, se ha producido un cambio más amplio de los flujos comerciales, que se han ido fragmentando progresivamente por motivos geopolíticos desde que comenzó el conflicto entre Rusia y Ucrania.
Fuente: Organización Mundial del Comercio (OMC), Trade Data Monitor y Goldman Sachs Asset Management. Mayo de 2023. Las cifras están ajustadas por estacionalidad. El desglose completo de la clasificación de las economías en los hipotéticos bloques Este y Oeste se puede encontrar en este enlace: (ersd202310_e.pdf [wto.org], en las páginas 17 y 18. Ucrania ha sido excluida debido a la guerra). Rentabilidades pasadas no son una predicción de las rentabilidades futuras y no garantizan los resultados futuros, que pueden variar.
Las políticas gubernamentales destinadas a garantizar la seguridad de la cadena de suministro, de los recursos y la seguridad nacional están reforzando la tendencia de fragmentación global. En EE. UU., la legislación proporciona financiación e incentivos financieros para construir instalaciones de fabricación de chips semiconductores a nivel nacional (Ley CHIPS y de Ciencia). Otros proyectos de ley tienen como objetivo acelerar la implementación de energías limpias, así como vehículos, edificios y procesos de fabricación limpios (Ley de Reducción de la Inflación). Por otro lado, en Europa, la política de REPowerEU añade nuevas medidas al Pacto Verde para reducir la dependencia del gas ruso y promover la inversión en energías renovables a través del Plan de Acción Industrial Verde. Un elemento clave es la regulación que establece un marco para garantizar un suministro seguro y sostenible de materias primas fundamentales, que se conoce ampliamente como la Ley de Materias Primas Fundamentales (Critical Raw Materials Act, CRMA). Estos ejemplos de acciones gubernamentales en Europa y EE. UU. presentan oportunidades para que las empresas reduzcan las brechas creadas por un contexto geoeconómico más fragmentado.
Contabilizar los Costes Económicos y las Consecuencias
Barreras y desconexiones
La globalización actuó durante varias décadas como catalizador para la convergencia de ingresos entre países. También condujo a una reducción de la pobreza y precios más bajos (y mayor variedad) de bienes, especialmente para los consumidores con bajos ingresos. La desvinculación del comercio internacional pone en riesgo estos avances. Por ejemplo, las políticas económicas fragmentadas dificultan el progreso en materia de transición climática. La menor coordinación en torno a las amenazas sanitarias mundiales, incluidas pandemias a gran escala, puede aumentar los costes a nivel humano y financiero, lo que se suma a los desafíos planteados por el envejecimiento demográfico. Es probable que el aumento de las barreras y desconexiones digitales creen diferentes ecosistemas de tecnología y talento, desarrollo desigual y adopción de la inteligencia artificial, así como nuevas y complejas vulnerabilidades de ciberseguridad.
Las estimaciones del coste de la fragmentación varían en función de la naturaleza y la composición de los bloques geopolíticos o comerciales, los tipos de barreras impuestas y la capacidad de los proveedores para sustituir un factor de producción por otro. Dicho esto, la mayoría de los estudios concluyen que, en general, la fragmentación global conducirá a una mayor inflación, una política monetaria más restrictiva (en ausencia de cambios en los objetivos de inflación) y un crecimiento económico más bajo y desigual en todos los países.
Fuente: Fondo Monetario Internacional (FMI), Organización Mundial del Comercio, Vox EU CEPR y Goldman Sachs Asset Management. Únicamente a efectos ilustrativos. Las estimaciones de las pérdidas a largo plazo (% del PIB) de la fragmentación del comercio internacional proceden de varios estudios. Las cifras se refieren a pérdidas del PIB que no son directamente comparables entre las publicaciones, ya que algunas se refieren al PIB mundial, mientras que otras se refieren a regiones o países específicos. “Desacoplamiento estratégico” se refiere a un escenario en el que la fragmentación del comercio se limita a la eliminación de todo el comercio entre Rusia por un lado y EE. UU. y la UE por otro, así como la eliminación del comercio en sectores de tecnología puntera entre China y EE. UU. y la UE. Las previsiones económicas y de mercado que aquí se presentan han sido generadas a efectos informativos en la fecha de esta presentación. No puede garantizarse que se vayan a alcanzar dichas previsiones.
Las repercusiones en el crecimiento económico parecen aumentar en relación con el grado de fragmentación. En otras palabras, más barreras comerciales dan como resultado un menor crecimiento. El desacoplamiento tecnológico parece amplificar sustancialmente las pérdidas derivadas de las restricciones comerciales, ya que la productividad está determinada en gran medida por el acceso a tecnologías, conocimientos y procesos. Aunque el mundo acabará adaptándose, el desacoplamiento tecnológico puede producir resultados menos eficientes a largo plazo, incluso si los motores del crecimiento estructural, como la demanda de semiconductores y la digitalización permanezcan intactos. Trasladar la producción de países de menor coste a países más cercanos, ya sea física o geopolíticamente, no es barato. Hay otros costes menos evidentes a tener en consideración. Algunos países de mercados emergentes y de bajos ingresos están potencialmente en riesgo debido a la pérdida de conocimientos compartidos. Una tendencia de desglobalización más amplia podría suponer obstáculos para determinadas economías a largo plazo. No todas las economías se verán afectadas en la misma medida. Por el contrario, varios países ya están emergiendo como beneficiarios de la reconfiguración de la cadena de suministro, con EE. UU. en cabeza.
Inversión en un Mundo Fracturado
Renacimiento industrial
Aunque la fragmentación representa un riesgo bajista para la economía mundial, el reshoring está propiciando un renacimiento industrial en determinados mercados desarrollados, especialmente en EE. UU. La reconstrucción de la producción estadounidense y la independencia económica están creando oportunidades de inversión únicas a largo plazo entre las empresas que capitalizan las medidas políticas destinadas a lograr la cadena de suministro, los recursos y la seguridad nacional. Las empresas privadas han comprometido 910 000 millones de USD en inversiones en tecnologías líderes del siglo XXI, incluidos más de 395 000 millones de USD (el 40 %) comprometidos en semiconductores y electrónica, la categoría más grande; seguido de 177 000 millones de USD en vehículos eléctricos y baterías; y 167 000 millones de USD destinados a la energía limpia.3 Simultáneamente, la Ley Bipartidista de Infraestructura de la Administración de Biden-Harris ha destinado hasta la fecha 480 000 millones de USD a 60 000 proyectos, desde carreteras hasta ferrocarriles, en estados y territorios, movilizando la fabricación del sector privado y facilitando a las empresas el transporte y envío de sus mercancías.
Fuente: Dodge Data and Analytics, Goldman Sachs Global Investment Research. A 13 de septiembre de 2024. Valor de los megaproyectos pioneros por estados de EE. UU. y por sector (millones de USD). Los colores del fondo representan los estados republicanos (en rojo) y los demócratas (en azul) durante las elecciones presidenciales de 2020. El término “megaproyecto” hace referencia a proyectos de más de mil millones de dólares en los sectores de semiconductores, plantas de baterías/VE, industria pesada, producción de energía limpia y una variedad de proyectos principalmente públicos. La energía limpia abarca proyectos que incluyen la fabricación y exportación de productos como hidrógeno, GNL y amoniaco. Los proyectos de energía limpia incluyen la generación de electricidad a través de energía eólica, hidráulica y solar.
La producción de chips semiconductores avanzados es el ejemplo más destacado de un área profundamente afectada por la remodelación de las cadenas de suministro globales. Los semiconductores son la columna vertebral del mundo conectado y la clave de la economía digital moderna, ya que respaldan tecnologías de vanguardia como vehículos eléctricos, teléfonos de próxima generación y el Internet de las cosas. Más del 90 % de estos componentes vitales se fabrican actualmente en un solo país: Taiwán.4 A principios de 2024, la administración de Biden estableció un nuevo objetivo para que EE. UU. produjera el 20 % de los chips semiconductores más avanzados del mundo para 2030; EE. UU. actualmente fabrica el 0 % de los llamados chips de vanguardia, que son fundamentales para todo, desde teléfonos móviles hasta IA y computación cuántica.5
Debido a las tendencias de deslocalización en las últimas dos décadas y media, el segmento de fabricación industrial de la mayoría de los países desarrollados se ha estancado. En EE. UU., la industria de semiconductores es un microcosmos de esa tendencia. Entre 1995 y 2020, la cuota del PIB mundial de industrias de alta tecnología de EE. UU. (semiconductores, pero también herramientas de precisión y equipos de comunicación) disminuyó en 11 puntos porcentuales.6 Las empresas que sobrevivieron han desarrollado estrictas barreras de entrada a lo largo del tiempo y podrían registrar un crecimiento acelerado en la próxima década y después, a medida que la fabricación vuelve a casa. La necesidad de reconstruir centros de fabricación físicos y almacenes en los países desarrollados también es crucial. Antes de 2021, el gasto en construcción se había mantenido estable y sin crecimiento hasta la aprobación de la Ley CHIPS y de Ciencia y la Ley de Reducción de la Inflación. Desde 2022, el segmento ha experimentado un crecimiento exponencial, mayormente impulsado por instalaciones de fabricación y centros de datos, que en los últimos tres años han aumentado un 190 % y un 179 %, respectivamente.7
Fuente: Oficina del Censo de EE. UU., Bloomberg y Goldman Sachs Asset Management. Lado izquierdo: datos del 31 de enero de 1994 al 31 de julio de 2024. Lado derecho: datos del 31 de julio de 2021 al 31 de julio de 2024.
Las nuevas instalaciones de producción deben ser altamente rentables, sostenibles y flexibles, y aprovechar la automatización y la conectividad. Los agentes de la reindustrialización —empresas que diseñan, construyen y equipan las “fábricas del futuro”— representan un gran universo de oportunidades de inversión, que abarca varios sectores económicos. Incluyen empresas que suministran agregados de construcción y maquinaria pesada para la construcción, productores de cemento y otros materiales utilizados para construir plantas de producción, centros de datos e infraestructura. Los gases clave como el nitrógeno, el xenón, el neón y el helio son elementos fundamentales necesarios para impulsar la fabricación; los líderes de este espacio también están bien posicionados para el éxito. Asimismo, esperamos que las empresas que proporcionan soluciones de automatización optimicen los procesos industriales de modo que sean seguros y fiables para atraer una demanda creciente.
Los sistemas de energía de los centros de datos requieren soluciones de gestión altamente sofisticadas, que deben ser suministradas por productores fiables e innovadores de equipos electrónicos y software para permitir una fabricación eficaz y garantizar controles ambientales. Los requisitos de distribución de energía también son cada vez más complejos, y los productores de equipos eléctricos que puedan gestionar la energía en las instalaciones y también conectar estas instalaciones a la red eléctrica se convertirán en actores críticos del sector. Los centros de datos que ejecutan continuamente potentes modelos de IA requieren cuatro veces más electricidad y generan cantidades extraordinarias de calor. Los fabricantes especializados en tecnologías punteras de refrigeración, en sistemas de refrigeración y ventilación del aire, pueden beneficiarse de esta tendencia. A medida que el mundo cambia de la integración comercial a la fragmentación, creemos que los gobiernos se centrarán en garantizar la seguridad económica. Desde un punto de vista económico, habrá ganadores y perdedores, pero creemos que la reconfiguración continua de las cadenas de suministro ofrece a los inversiones oportunidades de inversión en todos los mercados y sectores de renta variable.
Conclusión
EE. UU. está emergiendo como un beneficiario clave de la fragmentación mundial, ya que la legislación favorable está movilizando rápidamente grandes cantidades de capital en sectores estratégicos como la fabricación de semiconductores, vehículos eléctricos y energía. También vemos oportunidades en países con una ventaja competitiva en un aspecto clave de las cadenas de suministro globales, como India, que está posicionada para ser el próximo centro de fabricación mundial gracias a sus grandes mercados laborales y de consumo, su ventaja en la industria farmacéutica, su conectividad digital y sus incentivos vinculados a la producción. Otros beneficiarios son los países con una capacidad única para atraer operaciones de nearshoring, deslocalización o friend-shoring, como México o Vietnam.
No todas las empresas ganarán en la misma medida o podrán reconfigurar su modelo de negocio con la misma eficiencia para satisfacer nuevas demandas. La gestión activa basada en un sólido análisis fundamental añade valor a la hora de identificar a las empresas ganadoras en países desarrollados y emergentes que estén mejor posicionadas para sacar provecho de esta poderosa tendencia de reshoring que se prolongará varios años, especialmente aquellas que tienen amplias ventajas competitivas y que son innovadoras y flexibles. Creemos que las acciones y los sectores atractivos están infrarrepresentados actualmente en los índices ponderados por capitalización de mercado, lo que hace que la gestión activa sea cada vez más importante para obtener la exposición adecuada.
1 Bloomberg. A 23 de abril de 2024. Los datos incluyen “todas” las menciones a la “onshoring”, “reshoring” y “nearshoring” en Bloomberg, plataformas de redes sociales y artículos de prensa.
2 Fondo Monetario Internacional (FMI), datos de Global Trade Alert. A 25 de agosto de 2023.
3 WhiteHouse.gov. A 20 de septiembre de 2024.
4 McKinsey & Company. Abril de 2021.
5 Departamento de Comercio de EE. UU. Febrero de 2024.
6 McKinsey. A 12 de abril de 2021.
7Oficina del Censo de EE. UU., Bloomberg y Goldman Sachs Asset Management. A 31 de julio de 2024.
