Aggiornamento di mercato: prospettive di investimento alla luce del conflitto in Medio Oriente
Aggiornamento di mercato: prospettive di investimento alla luce del conflitto in Medio Oriente
Aggiornamento di mercato: prospettive di investimento alla luce del conflitto in Medio Oriente
Cosa è successo: ciò che sappiamo finora
L’escalation in Medio Oriente: dopo un’offensiva militare congiunta lanciata da Stati Uniti e Israele che ha causato la morte della Guida suprema dell’Iran, l’Ayatollah Ali Khamenei, e di altri alti funzionari del paese, la situazione in Medio Oriente ha subito un’escalation significativa. Le dichiarazioni statunitensi hanno posto l’enfasi su una strategia di cambio di regime ed altri obiettivi militari specifici per distruggere le capacità convenzionali dell’Iran (comprese le riserve di missili balistici e le capacità navali), impedendo inoltre la ripresa del programma nucleare ed assicurando che il regime iraniano non sia più in grado di armare, finanziare o dirigere organizzazioni terroristiche nel mondo. In risposta, il Corpo delle guardie rivoluzionarie islamiche dell’Iran ha lanciato attacchi missilistici contro obiettivi nella più ampia regione mediorientale.
La chiusura dello Stretto di Hormuz: lo Stretto di Hormuz, un passaggio cruciale per i flussi energetici globali, ha registrato una netta diminuzione del traffico commerciale subito dopo gli attacchi. I commenti delle autorità e i bollettini sul traffico marittimo hanno fornito informazioni contrastanti e mutevoli, spaziando dalle notizie di una parziale riduzione dei transiti a toni che implicavano una “chiusura di fatto” dello Stretto. Molti dei principali operatori sembrano avere sospeso o ridotto i transiti con l’evolversi del conflitto. A titolo di riferimento, lo Stretto di Hormuz è ampiamente riconosciuto come il più importante passaggio marittimo per i flussi petroliferi mondiali, pari a circa un quinto del consumo globale di prodotti petroliferi negli ultimi anni.
Implicazioni macroeconomiche e per i mercati
La maggiore incertezza favorisce l’aumento della volatilità: i mercati azionari hanno registrato un andamento altalenante, che riflette l’incertezza degli operatori di mercato sulla possibile durata del conflitto e sul suo impatto economico. I tassi di interesse statunitensi sono aumentati, poiché il rialzo dei prezzi del petrolio e dell’energia ha alimentato i timori di inflazione.
Il mercato più ampio subirà l’impatto del conflitto solo in caso di ulteriore escalation: a nostro avviso, è probabile che i mercati più ampi subiscano un impatto significativo solo in caso di danni a infrastrutture petrolifere cruciali nella regione mediorientale (con tempistiche di ripristino pluriennali) o di chiusura prolungata dello Stretto di Hormuz. Crediamo che una tale escalation potrebbe spingere i prezzi del petrolio oltre la soglia dei 100 dollari al barile. Si tratta di un importante rischio di coda che stiamo monitorando con estrema attenzione e che potremmo decidere di coprire più attivamente qualora la probabilità che si materializzi continui ad aumentare. Ciò non corrisponde al nostro attuale scenario di base, ma le probabilità stanno aumentando parallelamente al protrarsi del conflitto.
Elementi strutturali in grado di attutire l’impatto in assenza di un’ulteriore escalation: in assenza di una escalation estrema, esistono numerosi elementi strutturali in grado di limitare l’impatto di un conflitto di breve durata. Fra questi, l’incremento di 206.000 barili al giorno, superiore alle attese, della produzione petrolifera dell’OPEC+, la capacità inutilizzata di cui dispone l’alleanza, pari a circa 4 milioni di barili al giorno, la capacità disponibile degli oleodotti esistenti, stimata in 2,6 milioni di barili al giorno, in grado di bypassare lo Stretto di Hormuz ed infine il possibile ricorso alle riserve strategiche sia negli Stati Uniti che in Cina. È opportuno sottolineare che la Cina, il principale paese importatore di petrolio iraniano, dispone di riserve petrolifere strategiche per circa 200 giorni.
View dei nostri team di investimento
Multi-Asset Solutions
Pur mantenendo invariato il nostro scenario di base, con una previsione di crescita globale superiore alla media tendenziale e una riaccelerazione ciclica sincronizzata, riconosciamo che la distribuzione dei rischi attorno a questo scenario si è ampliata significativamente. I rischi di coda si sono rafforzati sotto molteplici aspetti, inclusa, ma non solo, un’escalation geopolitica in Medio Oriente e la possibilità che essa causi interruzioni delle catene di fornitura energetiche. In quest’ottica, di recente siamo intervenuti in modo proattivo per rafforzare la resilienza dei portafogli senza abbandonare il nostro posizionamento positivo. Abbiamo lievemente ridotto il beta azionario netto tramite un mix di protezione da ribassi azionari non lineari, coperture creditizie e impiego della liquidità disponibile nell’ambito delle nostre strategie di copertura dei rischi di coda. Queste misure sono finalizzate ad aggiungere convessità al ribasso e una protezione asimmetrica in uno scenario di stress, pur assicurando la partecipazione ai rialzi qualora il nostro scenario di base si realizzi, creando essenzialmente una struttura di payout a “U”.
Vulnerabilità dell’Europa a un’escalation: in caso di grave escalation, l’Europa appare particolarmente vulnerabile a un impatto sproporzionato, data la forte dipendenza dell’economia europea dalle importazioni energetiche e l’esposizione dei mercati azionari del continente ai settori ciclici globali. Sebbene i principali acquirenti di gas naturale liquefatto (GNL) mediorientale siano i paesi asiatici, un’eventuale interruzione dei flussi potrebbe inasprire la concorrenza globale per accaparrarsi forniture alternative, innescando un’impennata dei prezzi a livello globale. La vulnerabilità dell’Europa è amplificata dal livello insolitamente basso, inferiore al 30% della capacità, delle scorte di gas dei paesi europei. In risposta all’interruzione della produzione di GNL qatariota, il prezzo del gas naturale TTF, il benchmark europeo, ha registrato un balzo dell’ordine del 50%, e un’interruzione prolungata dei transiti nello Stretto di Hormuz potrebbe far lievitare ulteriormente i prezzi. Di conseguenza, abbiamo preferito implementare una protezione dai ribassi non lineari tramite l’esposizione all’azionario europeo, pur non avendo assunto una posizione di netto sottopeso.
Implementazione a prezzi interessanti: abbiamo implementato queste opzioni di protezione quando i rispettivi premi erano ancora relativamente bassi e offrivano un’opportunità di rischio/rendimento potenzialmente interessante. Finora, i movimenti relativi dei prezzi delle azioni europee sembrano confermare questa prospettiva.
Obbligazionario
Il nostro scenario di base ipotizza che il conflitto non subisca un’ulteriore escalation significativa. Tuttavia, riconosciamo che il protrarsi dell’azione bellica rappresenta un rischio di coda, in particolare se lo Stretto di Hormuz verrà chiuso, alimentando pressioni al rialzo sull’inflazione e innescando un possibile shock di crescita globale. Inoltre, un conflitto prolungato potrebbe avere un impatto più profondo sui mercati sia per i settori vincenti che per quelli perdenti, compresi i fornitori di petrolio e l’industria della difesa.
Condividiamo di seguito le considerazioni di alcuni dei nostri investitori del team Fixed Income. Molti dei nostri team sottosettoriali, compresi quelli specializzati nei prestiti ad elevata leva finanziaria e nel credito cartolarizzato, sono potenzialmente più isolati dall’impatto diretto degli sviluppi in Medio Oriente. Per quanto riguarda il posizionamento, siamo pronti a modificare la nostra esposizione sulle curve dei rendimenti e a livello geografico qualora questa situazione modifichi l’equilibrio dei rischi. Rimaniamo flessibili nel nostro posizionamento ed interverremo dinamicamente in funzione dell’evolversi della situazione.
- Il principale canale di trasmissione dell’impatto del conflitto mediorientale sui mercati è il petrolio. Di conseguenza, un aumento sostenuto delle quotazioni potrebbe innescare una maggiore volatilità e alimentare pressioni sulle posizioni di consenso più affollate, in particolare in caso di accelerazione del deleveraging. Una maggiore volatilità dei tassi di cambio pone un rischio diretto per i carry trade.
- L’attuale posizionamento riflette una serie di temi chiave, incluso l’appiattimento delle curve dei rendimenti, il rafforzamento del dollaro USA e carry trade valutari vulnerabili. Manteniamo una posizione di sovrappeso sul dollaro USA, che dovrebbe continuare ad essere supportato in un clima di incertezza.
- I rendimenti dei titoli di Stato core sono saliti il 2 marzo, in un contesto in cui i timori di aumento dell’inflazione hanno controbilanciato il sentiment risk-off prevalente fra gli investitori.
- Il rialzo isolato dei rendimenti favorisce la nostra posizione di complessivo sottopeso di duration.
- Gli esportatori di petrolio con rating elevato beneficiano in genere di ampi cuscinetti e dei prezzi energetici elevati. Tuttavia, una chiusura prolungata dello Stretto di Hormuz rappresenta un rischio di coda significativo che potrebbe provocare un appiattimento delle curve nei mercati sviluppati e generare pressioni sulle economie importatrici di petrolio attraverso shock inflazionistici e dei termini di scambio.
- Manteniamo una posizione di sottopeso in Medio Oriente. È importante sottolineare che i principali emittenti investment grade mediorientali sono particolarmente rilevanti dal punto di vista del peso negli indici e che le valutazioni delle obbligazioni Investment Grade (IG) più solide della regione non appaiono interessanti rispetto all’universo emergente più ampio. Di conseguenza, anche queste obbligazioni di alta qualità potrebbero registrare un ampliamento degli spread durante periodi di avversione al rischio innescata dal conflitto, specialmente in caso di deterioramento dei fattori tecnici.
- Sottolineiamo inoltre che il credito mediorientale di minore qualità potrebbe registrare un maggiore ampliamento degli spread e subire vendite tecniche, sebbene questi emittenti non siano numerosi e il loro peso nei principali benchmark sia generalmente limitato.
L’iniziale ampliamento degli spread del 2 marzo potrebbe offrire opportunità per aggiungere rischio in chiave tattica. Abbiamo leggermente aumentato il rischio a livello di indici nei segmenti IG europeo e globale.
Fundamental Equity
- Dinamiche energetiche e petrolifere: il conflitto non è ancora percepito come uno scenario "win/loss" per le società energetiche o i paesi in disavanzo petrolifero. Manteniamo una posizione di sottopeso nella regione interessata e stiamo gestendo attivamente il beta del settore energetico. L’impatto degli shock dell’offerta di petrolio è in parte mitigato dalla crescita strutturale dei veicoli elettrici (circa il 20% dell’offerta globale di veicoli), che ha favorito un disallineamento tra la crescita globale e la domanda di petrolio rispetto ad eventi storici comparabili.
- Trasporti marittimi e logistica: si è osservato in rallentamento significativo dei noli marittimi. Il forte aumento dei costi di trasporto e assicurativi potrebbe impedire agli esportatori di petrolio di beneficiare pienamente dei vantaggi derivanti dall’impennata dei prezzi del greggio.
- Stabilità regionale: nonostante gli attacchi, i mercati mediorientali hanno continuato a funzionare in modo relativamente ordinato. In particolare, i paesi del Consiglio di cooperazione del Golfo (Gulf Cooperation Council, GCC) hanno mostrato segnali di unità diplomatica nel mantenere aperti i canali di scambio, e finora non si sono verificate “interruzioni” sistemiche delle infrastrutture finanziarie. I mercati della regione sono rimasti aperti domenica 1 e lunedì 2 marzo, registrando movimenti generalmente moderati.
- Crescita degli utili dei mercati emergenti: la nostra prospettiva sulla dinamica degli utili nei mercati emergenti rimane positiva, con previsioni di crescita del 25% sostenute dallo sviluppo dell’intelligenza artificiale e dalle infrastrutture. L’India potrebbe subire un certo impatto negativo, ma nel complesso i fattori strutturali favorevoli dovrebbero supportare la crescita nonostante le incognite geopolitiche.
- Sentiment di mercato: sebbene non sia possibile escludere una fase di correzione se gli attacchi dovessero protrarsi, il mercato mantiene una view positiva e sconta un conflitto di durata relativamente breve.
Quantitative Investment Strategies
- Qualità, trend e momentum: vediamo un maggiore interesse per i titoli di alta qualità, e le strategie a bassa volatilità stanno facendo bene. Gli investitori non sono stati colti alla sprovvista, e la reazione dei mercati sta premiando il posizionamento pro-trend e pro-momentum.
- Performance regionale: l’impatto dello shock geopolitico sull’Europa è stato particolarmente marcato, con una conseguente sottoperformance delle azioni dell’UE. Confermiamo la prospettiva positiva sui mercati non statunitensi in un’ottica di lungo periodo, ma abbiamo adottato un approccio “attendista” nel breve termine.
- Profilo di rischio: le ultime sedute di borsa sono state relativamente sottotono dal punto di vista del rischio macro, evidenziando solamente una marginale sottoperformance nonostante i titoli dei media. La curva VIX e i prezzi dei contratti sulla volatilità di maggio segnalano la convinzione del mercato che il conflitto avrà breve durata.
Quali saranno i prossimi sviluppi?
Ci aspettiamo che la volatilità dei prezzi energetici, delle valute rifugio e degli spread creditizi crei opportunità significative per assumere nuovamente rischio nel momento in cui i mercati si stabilizzeranno e le nostre view potranno essere ulteriormente affinate.
Il rischio principale è rappresentato dalla durata del conflitto, più che dai livelli immediati dei prezzi. Una rapida risoluzione permetterebbe ai mercati di recuperare terreno, mentre una chiusura prolungata dello Stretto di Hormuz rappresenta un importante rischio di coda.
