I mercati privati secondari: verso la liquidità e oltre

Punti principali

I mercati privati primari sono maturati e le transazioni sui mercati secondari sono sempre più diversificate. Saranno quindi necessarie nuove competenze e capacità di adattamento per strutturare soluzioni di capitale in grado di rispondere alle complesse esigenze sia dei Limited Partner (LP) e dei General Partner (GP) dei mercati primari, sia delle società presenti nei loro portafogli.

L’attività sui mercati secondari si sta ampliando rapidamente fino a includere strategie che vanno oltre i buyout, includendo i real asset e il credito. Gli sconti per questi asset tendono a essere più ampi rispetto a quelli delle strategie di buyout tradizionali, sia perché gli acquirenti potenziali sono meno numerosi, sia perché i profili di rendimento sono più bassi e richiedono uno sconto maggiore per superare le soglie di rendimento delle transazioni secondarie “equity-focused”.

Le soluzioni di capitale del mercato secondario, come i continuation vehicle e le azioni privilegiate, vengono utilizzate sempre più spesso dai GP per ottimizzare la gestione dei fondi e offrire agli LP una serie di opzioni di uscita più dinamiche, rafforzando al tempo stesso i rapporti con le società più solide e aprendo le porte a nuovi investitori.

Gli investitori spesso puntano sui mercati secondari per acquisire un’esposizione al mercato privato e ottenere vantaggi addizionali, come l’attenuazione della J-curve e la diversificazione. Molte di queste caratteristiche sono più strettamente associate alle classiche vendite di portafoglio dei Limited Partner (LP), ma negli ultimi vent’anni le società del mercato secondario hanno fornito ai General Partner (GP) e agli LP anche altre tipologie di soluzioni, dai team spin-out alle obbligazioni strutturate, che offrono un accesso differenziato ai mercati privati. Oggi i continuation vehicle e le strutture azionarie privilegiate sono diventati più diffusi. Con la progressiva evoluzione dell’attività, dalle vendite di portafoglio degli LP verso soluzioni più personalizzate, gli investitori devono essere consapevoli sia delle competenze necessarie per procurare, sottoscrivere ed eseguire queste transazioni più complesse, sia delle implicazioni in termini di rischio-rendimento di tipi di operazioni potenzialmente diversi.

L’evoluzione dei mercati secondari

L’evoluzione dei mercati privati ha portato continuamente a nuove sfide e opportunità che richiedono soluzioni di capitale particolari. Negli anni ‘90 e nei primi anni 2000, i mercati privati sono cresciuti, passando da un mercato statunitense di nicchia, finanziato da soggetti facoltosi e da un piccolo numero di istituti, a una asset class più ampia, dalle strategie distinte e con una presenza globale. Di conseguenza, sempre più investitori sono diventati LP in un numero crescente di fondi. Com’era inevitabile, nel caso di alcuni investitori il profilo di liquidità ha subito stravolgimenti oppure una modifica nella strategia ha imposto la chiusura delle posizioni. I GP incaricati della gestione dei fondi si sono resi conto che il trasferimento delle partecipazioni da un LP a un altro era preferibile all’insolvenza e ciò ha dato vita al mercato secondario. Per queste transazioni secondarie condotte dagli LP, sono stati creati dei fondi dedicati che nel tempo si sono sviluppati sfociando in transazioni più complesse, dai portafogli multicomparto alle transazioni strutturate, fino alle “strip sales”, vendite concepite per semplificare la gestione del portafoglio senza però incidere sull’esposizione economica.

Oggi le posizioni nel mercato privato superano i 10.000 miliardi di dollari, tra investimenti di private equity, immobiliari, infrastrutturali e creditizi, e il mercato secondario fornisce soluzioni di liquidità agli LP che desiderano rimodellare i propri portafogli o adattare le strategie d’investimento a un contesto dinamico.1 Tuttavia, i gestori del mercato secondario, in quanto investitori sofisticati dei mercati privati, dotati di capitale flessibile, competenze in materia di valutazione e capacità di gestire le situazioni complesse, forniscono da tempo soluzioni anche ad altri operatori del mercato. Verso la metà degli anni 2000, alcune società del mercato secondario hanno stretto collaborazioni con banche desiderose di semplificare i loro team d’investimento in private equity, scorporandoli per creare nuove società di private equity sulla base dei loro portafogli esistenti sotto forma di “investimenti secondari sintetici”. Nell’ultimo decennio, le società del mercato secondario hanno fornito un aiuto fondamentale ai GP per trovare soluzioni creative per i portafogli esistenti e gestire gli asset nelle fasi di turbolenza. Di fatto, molti investitori che dispongono di portafogli maturi nel mercato privato oggi considerano il mercato secondario uno strumento per la normale gestione delle allocazioni del portafoglio, oltre che per risolvere il fabbisogno di liquidità.

Questa creatività e flessibilità del capitale, unitamente alla generazione di rendimenti interessanti per gli LP del mercato secondario, ha contribuito ad alimentare una forte attività in questo segmento e a portarne gli AUM a più di 550 miliardi di dollari nel primo trimestre del 2023. Nonostante questa rapida crescita, gli AUM del mercato privato, che costituisce la fonte potenziale del mercato secondario, è cresciuto più del mercato secondario stesso (20% CAGR vs. 17% dal 2018). Per questo motivo, il mercato secondario rimane sottocapitalizzato rispetto al settore dei mercati privati più in generale, da cui deriva la sua gamma di opportunità. Inoltre, lo stesso mercato secondario rimane relativamente concentrato: dal 2021, infatti, almeno il 55% delle transazioni è riconducibile ai primi 10 acquirenti.2 Tuttavia, poiché il mercato primario è maturato e le transazioni su quello secondario sono sempre più diversificate, le società di quest’ultimo avranno bisogno di qualcosa in più delle dimensioni e della portata se vogliono misurarsi con la concorrenza. Saranno necessarie nuove competenze e sarà richiesta capacità di adattamento per strutturare soluzioni di capitale in grado di rispondere alle diverse esigenze sia degli LP e GP del mercato primario, sia delle società presenti nei loro portafogli.

La liquidità del mercato secondario rimane limitata rispetto al ventaglio di opportunità potenziali

Fonte: Jefferies Global Secondary Market Review - luglio 2023. Capitale raccolto non ancora investito = capitale disponibile/volume dell’operazione.

Soluzioni di liquidità

Vendite di portafoglio degli LP

Le vendite di portafoglio degli LP sono state le prime transazioni del mercato secondario a essere eseguite e in passato rappresentavano la fetta più grande del mercato. Agli albori del mercato secondario, le transazioni erano spesso prive di vantaggi economici ed erano determinate da una situazione di stress (vincoli di liquidità, modifiche strategiche, variazioni normative o cambiamenti esistenziali dei singoli investitori) dell’LP lato vendita. Di conseguenza, i fornitori di liquidità erano in grado di acquisire partecipazioni con uno sconto spesso significativo rispetto al NAV.

Lo sconto sulle transazioni del mercato secondario può variare in base alla strategia e alle condizioni di mercato

Fonte: Greenhill Cogent, Jefferies. A giugno 2023.

Nell’ultimo decennio, tuttavia, il numero di transazioni effettuate in condizioni di mercato favorevoli è aumentato e il mercato secondario non è più visto solo come un’espressione di sofferenza. Oggi le vendite di portafoglio degli LP vengono ampiamente considerate come un comodo strumento di gestione del portafoglio che consente di adeguare le esposizioni, liberare il capitale e le risorse del team dagli impegni più datati, che hanno fatto ampiamente il loro corso, e concretizzare le plusvalenze. L’aumento del numero di acquirenti e venditori nelle tradizionali operazioni degli LP sul mercato secondario ha determinato una generale stabilizzazione dei prezzi con sconti minori sul NAV. Persino quando nel 2020, durante le fasi iniziali della pandemia di COVID-19, i prezzi e i volumi delle transazioni secondarie subirono un brusco calo nel primo semestre dell’anno, il mercato tornò ai livelli pre-pandemia entro il primo semestre del 2021.

Gli spread bid-ask si sono nuovamente ampliati nel 2022, quando le anomalie dei mercati pubblici e il rallentamento delle operazioni hanno reso più difficile per gli acquirenti e i venditori trovare un accordo sui prezzi. Tuttavia, nonostante il rallentamento dei volumi delle operazioni, il 2022 è stato uno degli anni migliori in assoluto sotto questo profilo e nel primo semestre del 2023 i prezzi hanno registrato una ripresa, a dimostrazione della maggiore profondità e resilienza del mercato. Un fattore che contribuisce alla resilienza del mercato è la crescente disponibilità dei venditori a consentire agli acquirenti di scegliere alcuni asset per una vendita di portafoglio più ampia, contribuendo in tal modo a fissare un prezzo di vendita fattibile.

Benché la liquidità del mercato secondario tradizionale sia in aumento, la maggior parte delle transazioni continua a essere effettuata con uno sconto sul NAV. I fondi più recenti, nei quali gli asset hanno più tempo per aumentare di prezzo, hanno generalmente un prezzo più vicino al NAV, mentre quelli più datati tendono a richiedere sconti più elevati. Nel primo semestre del 2023 i fondi di buyout con meno di cinque anni hanno venduto in media al 91% del NAV, mentre i fondi del 2012 o annate precedenti hanno venduto in media al 73% del NAV.3 Nel primo semestre del 2023 gli investitori hanno gravitato attorno ai fondi più giovani, con un’età media di 7 anni. È la prima volta dal 2014 che questo dato scende sotto gli 8 anni. Un altro fattore che ha sostenuto i prezzi nel 2023 è l’uso dei rinvii che, a fronte di un prezzo più alto, consente agli acquirenti di finanziare una parte della transazione in data successiva.

Gli sconti sul mercato secondario rispecchiano inoltre la complessità della transazione, nonché il tipo, la qualità e la familiarità degli asset coinvolti. Ecco quindi perché il modo più efficiente di stabilire i prezzi nel mercato secondario rimane quello delle partecipazioni dei fondi di buyout tradizionali, che hanno rappresentato il 72% del volume delle transazioni secondarie nel 2022 e nel primo semestre del 2023.4

Nuovi tipi di portafoglio

L’espansione dei mercati privati con l’adozione di una gamma più ampia di asset ha spinto alcune società del settore secondario ad ampliare le proprie competenze per valutare strategie contigue, ad esempio nei settori immobiliare, delle infrastrutture e del private credit. In precedenza, questi asset erano spesso inclusi nelle vendite di portafoglio all’interno di una transazione di maggiori dimensioni, oppure esclusi dalle vendite. Oggi, le maggiori dimensioni delle vendite di portafoglio degli LP e la più alta specializzazione dei fondi secondari supportano transazioni dedicate in questi spazi. Gli sconti per questi asset tendono a essere più ampi rispetto a quelli delle strategie di buyout tradizionali, sia perché gli acquirenti con le competenze necessarie per valutare gli asset sono meno numerosi, sia perché i profili di rendimento sono più bassi e richiedono uno sconto maggiore per raggiungere le soglie di rendimento delle transazioni secondarie “equity-focused”. Queste strategie rappresentano alcune delle aree in più rapido sviluppo del mercato secondario, grazie all’ingresso di società specializzate e al lancio di veicoli dedicati da parte di operatori già affermati.

Alla base delle opportunità degli investimenti secondari nei settori immobiliare, delle infrastrutture e del private credit c’è la crescita a lungo termine di queste asset class, il cui patrimonio gestito oggi supera i 3.000 miliardi di dollari. Numerosi LP di questi fondi primari stanno anche riconsiderando il modo in cui definiscono e classificano i diversi asset, portando a una rivalutazione diffusa delle esposizioni che ha determinato una maggiore necessità di soluzioni di liquidità. Nel settore immobiliare, ad esempio, i centri direzionali e commerciali con più affittuari (multi-tenant), un tempo acquistati per la loro natura di investimento core e per il senso di sicurezza che trasmettevano, non vengono più considerati alla stregua di investimenti da effettuare e poi “dimenticare”. Viceversa, gli immobili industriali e le case in affitto, che in passato venivano generalmente considerati meno stabili a causa dei termini di locazione più brevi, di una struttura di proprietà frammentata e della tendenza alla sovraedificazione nei mercati in espansione, presentano ora le caratteristiche degli immobili “core”, poiché beneficiano di una domanda sostenuta, di una crescita superiore alla media e di mercati dei capitali estremamente liquidi. I mercati secondari possono contribuire a riequilibrare i profili di rischio degli LP, facilitando il reimpiego del capitale.

Soluzioni di capitale

Oltre la liquidità

Per quanto le tradizionali transazioni sul mercato secondario degli LP rimangano l’elemento centrale di questo mercato, negli ultimi anni si sono affermati altri tipi di soluzioni di capitale. Anziché puntare esclusivamente alla liquidità, molti investitori ricercano strutture che consentano periodi di investimento prolungati e che permettano un compounding aggiuntivo dei rendimenti, come dimostra l’aumento dei fondi di Private Equity (PE) a lungo termine con duration pari o superiore a 20 anni. Gran parte dell’attività iniziale in questo ambito è stata utilizzata per favorire l’utilizzo da parte dei GP di strategie “buy-and-build” e della trasformazione tecnologica per creare valore nelle società in portafoglio, due approcci che possono richiedere tempistiche di implementazione e maturazione più lunghe rispetto a quelle consentite dalla struttura tipica delle Limited Partnership.

Una Limited Partnership ha, di norma, una durata di 10 anni, generalmente con due proroghe di un anno, il che pone un limite di tempo al GP per la realizzazione dei suoi piani di creazione del valore. Nell’arco di questi 10 anni si colloca generalmente un periodo di investimento di quattro o cinque anni e gli LP di solito si aspettano di iniziare a ricevere un po’ di liquidità nel momento in cui il fondo è completamente investito e il GP è di nuovo impegnato nella raccolta di fondi. Considerando queste dinamiche, i GP potrebbero avvertire una certa pressione a vendere gli asset quattro o cinque anni dopo aver effettuato l’investimento, a prescindere dal fatto che ne abbiano massimizzato o meno il valore. Sebbene alcuni LP abbiano messo in dubbio la capacità degli sponsor di private equity di ottenere extra-rendimenti su periodi di tempo più lunghi, secondo alcune ricerche recenti la performance delle transazioni sponsor-to-sponsor, in cui un GP vende un investimento a un altro GP, è paragonabile a quella delle operazioni di buyout tradizionali. Questo avvalora la tesi secondo cui i GP sono in grado di attuare piani operativi e strategie di acquisizione mirate a specifiche fasi di sviluppo e redditività.

Il mercato secondario può offrire soluzioni di capitale che consentono ai GP di continuare a detenere asset noti in cui nutrono un’elevata convinzione e per i quali dispongono di un piano chiaro per la creazione di valore addizionale, fornendo al contempo agli LP esistenti un’opzione di liquidità e consentendo l’ingresso di nuovi LP. Diverse dalla vendita di portafoglio degli LP, queste soluzioni di capitale sono un’evoluzione delle transazioni di “ristrutturazione dei fondi”, che spesso riguardavano situazioni complesse con sfide a livello di asset sottostanti, di GP o di entrambi. Le vendite di portafoglio degli LP rappresentano l’evoluzione di un mercato il cui elemento centrale erano venditori in difficoltà alle prese con sfide di liquidità e che si è trasformato in un mercato più solido (e meno stigmatizzato) per la ristrutturazione dei portafogli. Analogamente, queste transazioni di “ristrutturazione dei fondi” sono passate dall’essere operazioni concepite per risolvere situazioni problematiche a un mercato incentrato su asset di alta qualità gestiti da GP di prim’ordine che desiderano espandere i propri piani di creazione di valore e riallineare gli incentivi. Grazie a questi nuovi strumenti, i GP possono puntare all’ottimizzazione della gestione dei fondi e offrire agli LP una serie di opzioni di uscita più dinamiche, rafforzando al tempo stesso i rapporti con le società più solide e aprendo le porte a nuovi investitori. Questo trend si è intensificato nel 2022 e nel 2023, quando il rallentamento delle uscite e l’irrigidimento delle condizioni di finanziamento hanno costretto i GP a ricercare opzioni creative.

I continuation vehicle

I continuation vehicle mirano a raggiungere una serie di obiettivi diversi: la liquidità per gli LP che desiderano uscire dalla loro posizione; la possibilità per gli LP attuali di mantenere l’esposizione all’asset; e l’opportunità per i nuovi investitori di ottenere un’esposizione a un asset di alta qualità gestito da un GP già fortemente coinvolto nel business, fornendo al GP un periodo di detenzione prolungato e nuovi capitali per finanziare un’ulteriore crescita. Queste transazioni solitamente comportano il trasferimento degli asset target dal fondo originale a un nuovo veicolo, nel quale gli LP esistenti possono scegliere se ricevere i proventi sotto forma di liquidità e uscire dall’investimento oppure una partecipazione proporzionale nel nuovo veicolo. Il gestore del mercato secondario in genere fornisce un valore di mercato equo e indipendente per la transazione; negozia la struttura e i termini del continuation vehicle per garantire continuità; e fornisce il capitale per la liquidazione degli eventuali LP uscenti.

I continuation vehicle sono personalizzati e variano notevolmente in termini di dimensioni e struttura: alcuni sono incentrati su singoli asset, mentre altri hanno posizioni più diversificate. Chi investe in un continuation vehicle ha il vantaggio di investire in asset noti con un GP che ne conosce già a fondo gli aspetti operativi e ha una tesi convincente per la creazione di ulteriore valore. Il GP è in grado di continuare a implementare il proprio playbook esistente, consentendo agli investitori del mercato secondario e agli LP di scavalcare il periodo iniziale a bassa crescita, comune alle nuove operazioni, in cui il GP acquisisce una maggiore dimestichezza con l’asset e affina il proprio piano iniziale di creazione di valore. La dimestichezza del GP con il business può anche fornire un certo grado di protezione dai ribassi per i nuovi LP rispetto a un investimento primario, in quanto la creazione di valore verte in notevole misura sulla continuazione dell’investimento.

Dato il numero di stakeholder coinvolti nelle transazioni riguardanti i continuation vehicle, ad esempio gli LP che liquidano le proprie posizioni, gli LP che rimangono investiti (in alcuni casi), il GP e gli LP nuovi o del fondo secondario, è fondamentale garantire il corretto allineamento degli incentivi. In genere, il GP e l’acquirente secondario negoziano nuove strutture di commissioni e tutele economiche che possono contemplare il reinvestimento di qualsiasi provento realizzato dal GP grazie alla liquidazione degli LP nel continuation vehicle e un nuovo investimento da parte del GP. Poiché ciascuna transazione tende a presentare caratteristiche particolari e specifiche, gli aspetti economici dei continuation vehicle vengono adattati alla singola operazione, ma in genere includono meccanismi come la riduzione delle commissioni e la revisione dei tassi minimi di rendimento.

Un’altra caratteristica importante dei continuation vehicle è il suo livello di concentrazione più elevato rispetto alle tradizionali transazioni sul mercato secondario. Le transazioni riguardanti i continuation vehicle possono interessare un intero portafoglio di posizioni così come un singolo asset. Le transazioni che interessano un singolo asset comportano un maggiore livello di rischio idiosincratico a livello di specifica società, richiedendo un’attenta costruzione del portafoglio da parte del gestore del mercato secondario per garantire un’adeguata diversificazione. Di conseguenza, la due diligence dei continuation vehicle richiede conoscenze e competenze approfondite, molto più simili a quelle di un tradizionale investimento in buyout.

I continuation vehicle hanno assunto un ruolo sempre più importante prima del 2020: se nel 2015 costituivano meno del 20% del mercato secondario, nel 2019 rappresentavano il 30% di tutte le transazioni, nonostante il loro volume assoluto fosse raddoppiato. All’inizio del 2020, durante la crisi pandemica, molti LP hanno rinunciato alle tradizionali vendite di portafoglio alla luce del ribasso dei mercati azionari e dell’aumento degli sconti, ma le transazioni riguardanti i continuation vehicle si sono dimostrate più resilienti, arrivando a rappresentare oltre la metà delle transazioni totali di quell’anno. Nel 2022 le operazioni guidate dai GP hanno subito un rallentamento, in linea con l’andamento del mercato secondario più in generale. Con il rallentamento delle uscite e delle distribuzioni nel 2022 e nel 2023, la necessità relativa delle vendite di portafoglio degli LP è aumentata, spingendo il volume delle operazioni non tradizionali al 42% dell’attività sul mercato secondario nel primo semestre del 2023.5 In futuro, ci attendiamo che il volume del mercato secondario si divida approssimativamente tra vendite di portafoglio degli LP e operazioni non tradizionali, con la possibilità che i fattori ciclici influiscano sulle variazioni di anno in anno.

Negli ultimi anni l’attività sul mercato secondario si è spostata verso operazioni meno tradizionali

Fonte: Jefferies Global Secondary Market Review - luglio 2023.

Soluzioni ibride

Azioni privilegiate

Un’altra tipologia di transazioni la cui frequenza è andata aumentando è quella riguardante le azioni privilegiate o operazioni strutturate sul mercato secondario. In queste transazioni, un fornitore di capitale secondario offre un finanziamento che viene cartolarizzato mediante un portafoglio di asset o un pool di garanzie. Dopo l’investimento, i titolari di azioni privilegiate ricevono una quota sproporzionata del valore del portafoglio fino a quando l’investimento iniziale non viene rimborsato con un rendimento stabilito nel contratto, al di là di una potenziale ulteriore crescita futura del portafoglio.

I GP si avvalgono delle azioni privilegiate per perseguire strategie buy-and-build con le società in portafoglio in fondi con un capitale residuo più limitato, ma in cui il prolungamento del periodo di detenzione attraverso un continuation vehicle potrebbe non essere necessario. Come per altre soluzioni del mercato secondario, i GP possono utilizzare i proventi delle operazioni su azioni privilegiate per soddisfare gli LP che desiderano accelerare l’arrivo di liquidità senza rinunciare totalmente al potenziale di rialzo. Nelle transazioni secondarie più complesse e articolate, le azioni privilegiate possono rappresentare uno strumento utile per venire incontro alle esigenze delle varie parti coinvolte.

Soprattutto in periodi di stress, le soluzioni basate su azioni privilegiate possono fornire ai gestori, ai fondi o agli asset la liquidità necessaria in cambio di un privilegio sui cash flow futuri. I GP ricorrono alle azioni privilegiate, anziché al debito, anche per la natura bilaterale di questa struttura di finanziamento e per l’assenza di covenant. Durante la pandemia di COVID-19, le azioni privilegiate sono state oggetto di particolare attenzione quando i GP se ne sono avvalsi per finanziare le società in portafoglio colpite dall’interruzione dei ricavi e dall’impossibilità di accedere ai mercati del credito. Nell’ambito di queste operazioni, gli acquirenti hanno potuto fare affidamento sulla capacità di questi strumenti di offrire una protezione dai ribassi per impiegare capitale nelle fasi iniziali della pandemia anziché ricorrere ad altri tipi di transazione, mentre i mutuatari hanno potuto approfittare della velocità e della flessibilità di queste soluzioni di finanziamento. Nel contesto recente, le azioni privilegiate sono sempre più spesso considerate un mezzo in grado di fornire liquidità intermittente agli LP esistenti e, allo stesso tempo, di rafforzare potenzialmente il bilancio di un asset.

Stato di cambiamento

Con ogni probabilità, il mercato secondario continuerà la sua traiettoria di crescita, accompagnato da un aumento del volume delle transazioni che si muoverà di pari passo con quello dei mercati privati più in generale. È inoltre probabile che gli operatori attivi sul mercato secondario continuino a innovare in funzione delle limitazioni strutturali che caratterizzano gli asset privati e delle diverse esigenze di GP e LP, creando nuove soluzioni per ovviare alle inefficienze e alle complessità e perseguire così rendimenti interessanti per gli investitori. Sebbene sia necessario disporre di un ampio raggio d’azione per eseguire le transazioni di portafoglio di maggiori dimensioni e rimanere competitivi sul mercato, l’esecuzione di transazioni sul mercato secondario in zone di crescita diverse dalle tradizionali partecipazioni di buyout degli LP richiede la capacità di valutare diversi tipi di asset e comprendere i cash flow futuri.

La crescente diversità e complessità delle transazioni richiederà un mix di esperienza e creatività per poter elaborare soluzioni in grado di offrire benefici a tutte le parti coinvolte e mantenere al contempo gli incentivi adeguatamente allineati. In futuro, per avere successo nell’intero spettro delle soluzioni di capitale occorrerà disporre non solo della portata e della flessibilità necessarie per operare senza soluzione di continuità in diverse asset class, ma anche della profondità e della concentrazione indispensabili per strutturare e attuare transazioni complesse rivolte alla liquidità e oltre.

¹Preqin. A settembre 2023.

²Secondary Market Survey, Evercore, 1S 2023. A luglio 2023.

³Global Secondary Market Review, Jefferies, 1S 2023. A luglio 2023.

⁴ Global Secondary Market Review, Jefferies, 1S 2023. A luglio 2023.

⁵ Global Secondary Market Review, Jefferies, 1S 2023. A luglio 2023.

Autore/i

Suzanne Gauron

Head of Private Equity Strategies, Alternatives Capital Markets & Strategy

Harold Hope

Global Head of Vintage Strategies, External Investing Group

Gabriel Mollerberg

Secondaries Investment Team, External Investing Group

Thom Spoto

Secondaries Investment Team, External Investing Group

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Considerazioni sul rischio e informazioni importanti

Glossario

Un buyout è un’operazione di investimento finalizzata all’acquisizione della proprietà o di una quota di maggioranza del capitale sociale di un’azienda capitale.

I continuation vehicle prevedono solitamente il trasferimento degli asset target dal fondo del mercato privato originale a un nuovo veicolo.

Per anomalia si intende un andamento di mercato in cui il prezzo dei titoli non è collegato ai fondamentali.

Il drawdown, o contrazione, è il calo di un investimento da un massimo a un minimo.

“Liquidità” si riferisce ai titoli negoziabili che sono altamente liquidi e assimilabili alla liquidità.

Per curva J si intende il cash flow netto cumulativo registrato da un investitore che, nel caso degli investimenti di private equity, è normalmente negativo nei primi anni dopo l’impegno iniziale a causa dell’impiego del capitale per gli investimenti e diventa generalmente positivo una volta che il capitale viene restituito e il cash flow netto del fondo diventa positivo.

Per Limited Partner (LP) si intende un investitore in fondi di private equity gestiti da un General Partner (GP).

Private credit si riferisce a un prestito non bancario che non è stato collocato né è negoziato in un pubblico mercato.

Il termine real asset descrive gli investimenti in strutture fisiche, tra cui immobili e infrastrutture

Considerazioni sul rischio

Tutti gli investimenti comportano dei rischi, tra cui quello di perdita del capitale.

Gli Investimenti alternativi sono adatti solo ad investitori sofisticati che li comprendono appieno e sono disposti ad assumersi i rischi connessi, senza però utilizzarli per costituire il proprio portafoglio di investimenti completo. Gli Investimenti alternativi per loro stessa natura implicano un considerevole livello di rischio, compreso il rischio di perdita totale del capitale di un investitore.

Gli investimenti in private equity sono speculativi, altamente non liquidi, comportano un alto grado di rischio, hanno commissioni e spese elevate che potrebbero ridurre i rendimenti e sono soggetti alla possibilità di perdita parziale o totale del capitale del fondo; sono quindi destinati ad investitori esperti e sofisticati di lungo termine che possono accettare tali rischi.

Gli Investimenti alternativi spesso impiegano la leva finanziaria e altre pratiche di investimento che sono estremamente speculative e comportano un elevato grado di rischio. Tali pratiche possono aumentare la volatilità della performance e il rischio di perdita dell’investimento, compresa la perdita dell’intero importo che è stato investito. Vi possono essere conflitti d’interesse in relazione agli investimenti alternativi e ai relativi fornitori di servizi, tra cui Goldman Sachs e le sue società collegate. Allo stesso modo, gli interessi in un Investimento alternativo sono altamente non liquidi e in generale non sono trasferibili senza il consenso dello sponsor. Inoltre, le norme relative ai titoli e le norme fiscali limitano i trasferimenti.

Gli investitori devono tenere in considerazione anche alcuni dei potenziali rischi derivanti dagli investimenti alternativi:

· Strategie alternative. Le strategie alternative spesso utilizzano la leva finanziaria e altre pratiche d’investimento speculative che comportano un elevato livello di rischio. Tali pratiche possono aumentare la volatilità della performance e il rischio di perdite sugli investimenti, tra cui l’intero importo investito.

· Esperienza del gestore. Il rischio legato al gestore include i rischi presenti all’interno dell’organizzazione, quelli relativi al processo d’investimento o ai sistemi di supporto e quelli legati alle infrastrutture del gestore. Sussistono inoltre potenziali rischi a livello di fondo e che derivano dalle modalità di costruzione e gestione del fondo.

· Leva. L’utilizzo di leva finanziaria aumenta la sensibilità di un fondo ai movimenti di mercato. I fondi che utilizzano la leva risulteranno probabilmente più “volatili” di altri fondi che non utilizzano la leva. Il che significa che se gli investimenti effettuati dal fondo registreranno una diminuzione del proprio valore di mercato, il valore delle quote del fondo diminuirà in misura superiore.

· Rischio di controparte. Le strategie alternative fanno spesso un uso significativo di derivati over-the-counter (OTC) e, pertanto, sono soggette al rischio che le controparti non adempiano alle rispettive obbligazioni, nell’ambito di tali contratti.

· Rischio di liquidità. Le strategie alternative possono effettuare investimenti non liquidi o che possono risultare meno liquidi a seguito di sviluppi del mercato. In determinate situazioni, il fondo può non essere in grado di liquidare alcuni dei propri investimenti non liquidi senza incorrere in sostanziali perdite di valore.

· Rischio di valutazione. Vi è il rischio che i valori utilizzati dalle strategie alternative per definire il prezzo degli investimenti possano essere diversi da quelli utilizzati da altri investitori per stabilire il prezzo degli stessi investimenti.

Investimenti alternativi: gli hedge fund e altri fondi di investimento privati (collettivamente, gli “Investimenti alternativi”) sono soggetti a una minore regolamentazione rispetto ad altri tipi di veicoli d’investimento collettivo, come i fondi comuni d’investimento. Gli Investimenti alternativi possono imporre commissioni significative, tra cui le commissioni di incentivo che si basano su una percentuale delle plusvalenze realizzate e non realizzate, e i rendimenti netti di un investitore possono differire in modo significativo dai rendimenti effettivi. Tali commissioni possono decurtare interamente o una parte significativa degli utili operativi degli investimenti alternativi. Gli investimenti alternativi non sono tenuti a fornire periodicamente informazioni sui prezzi o sulle valutazioni. Gli investitori possono disporre di diritti limitati per quanto riguarda gli investimenti, tra cui limitazioni ai diritti di voto e alla partecipazione alla gestione di tali investimenti alternativi.

Conflitti d’interesse
Vi possono essere conflitti d’interesse in relazione agli investimenti alternativi e ai relativi fornitori di servizi, tra cui Goldman Sachs e le sue società collegate. Tali attività e interessi comprendono i potenziali molteplici interessi a livello di consulenza, transazioni e di altra natura sui titoli e gli strumenti che possono essere acquistati o venduti dall’investimento alternativo. Queste sono considerazioni di cui gli investitori devono essere consapevoli e informazioni aggiuntive relative a questi conflitti sono presenti nei materiali di offerta per l’investimento alternativo.

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Queste informazioni esaminano l’attività generale del mercato, i trend dell’industria o del settore, o le altre condizioni economiche, di mercato o politiche in senso lato e non devono essere interpretate come una ricerca o una raccomandazione di investimento. Questo materiale è stato preparato da Goldman Sachs Asset Management e non costituisce una ricerca finanziaria né un prodotto di Goldman Sachs Global Investment Research (GIR). Non è stato preparato in conformità alle disposizioni di legge applicabili volte a promuovere l’indipendenza dell’analisi finanziaria e non è soggetto a un divieto di negoziazione a seguito della distribuzione della ricerca finanziaria. Le opinioni e i pareri espressi possono differire da quelli di Goldman Sachs Global Investment Research o di altre sezioni o divisioni di Goldman Sachs e delle relative società collegate. Gli investitori sono invitati a rivolgersi ai propri consulenti finanziari prima di acquistare o vendere qualsiasi titolo. Queste informazioni potrebbero non essere aggiornate e Goldman Sachs Asset Management non ha alcun obbligo di fornire aggiornamenti o modifiche.

I pareri espressi in questo documento sono aggiornati alla data di pubblicazione e sono soggetti a variazioni in futuro. I singoli team di gestione di portafoglio di Goldman Sachs Asset Management possono avere pareri e opinioni e/o effettuare decisioni d’investimento che, in alcuni casi, possono discostarsi dai pareri e dalle opinioni espressi in questo documento.

Le opinioni e i pareri espresse hanno meri fini informativi e non costituiscono una raccomandazione da parte di Goldman Sachs Asset Management di acquistare, vendere o detenere titoli. Le opinioni e i pareri sono aggiornati alla data di questa presentazione e possono essere soggetti a modifica, per cui non devono essere interpretati come raccomandazione di investimento.

Questo materiale è fornito a soli fini informativi e non deve essere interpretato come una raccomandazione di investimento o un’offerta o sollecitazione all’acquisto o alla vendita di titoli. Questo materiale non è destinato ad essere utilizzato come una guida generale all’investimento, o come una fonte di specifiche raccomandazioni di investimento, e non fornisce raccomandazioni implicite o espresse relative alla modalità in cui i conti dei clienti dovrebbero o potrebbero essere gestiti, in quanto le strategie di investimento appropriate dipendono dagli obiettivi di investimento del cliente.

Indici di Benchmark
Gli indici non sono gestiti. I dati relativi all’indice rispecchiano il reinvestimento di tutti i proventi o dividendi, a seconda dei casi, ma non rispecchiano la detrazione di eventuali commissioni o spese che possono ridurre i rendimenti. Gli investitori non possono investire direttamente in indici.

Gli indici menzionati nel presente documento sono stati selezionati perché sono ben noti, facilmente riconoscibili da parte degli investitori e riflettono gli indici che il gestore degli investimenti ritiene, in parte sulla base delle prassi del settore, che forniscano un benchmark adeguato rispetto al quale valutare l’investimento o il più ampio mercato qui descritto.

Sebbene alcune informazioni siano state ottenute da fonti ritenute attendibili, non ne garantiamo l’esattezza, la completezza o la correttezza. La veridicità e la precisione di qualsiasi fonte di informazione disponibile pubblicamente non sono state verificate indipendentemente.

La performance passata non garantisce risultati futuri, che possono variare. Il valore degli investimenti e i proventi che ne derivano oscilleranno e possono tanto diminuire quanto aumentare. Si può verificare una perdita del capitale.

Regno Unito: nel Regno Unito, questo materiale costituisce una promozione finanziaria ed è stato approvato da Goldman Sachs Asset Management International, società autorizzata e regolamentata nel Regno Unito dalla Financial Conduct Authority.

Spazio Economico Europeo (SEE): la presente comunicazione di marketing è distribuita da Goldman Sachs Asset Management B.V., anche attraverso le proprie filiali (“GSAM BV”). GSAM BV è autorizzata e regolamentata dall’Autorità olandese per i mercati finanziari (Autoriteit Financiële Markten, Vijzelgracht 50, 1017 HS Amsterdam, Paesi Bassi) come gestore di fondi di investimento alternativi (“AIFM”), nonché come gestore di organismi di investimento collettivo in valori mobiliari (“OICVM”). In base alla sua licenza come AIFM, il Gestore è autorizzato a fornire i servizi di investimento di (i) ricezione e trasmissione di ordini in strumenti finanziari; (ii) gestione del portafoglio; e (iii) consulenza in materia di investimenti. In base alla sua licenza come gestore di OICVM, il Gestore è autorizzato a fornire i servizi di investimento di (i) gestione del portafoglio; e (ii) consulenza in materia di investimenti. Informazioni sui diritti degli investitori e sui meccanismi di ricorso collettivo sono disponibili all’indirizzo www.gsam.com/responsible-investing (sezione Politiche e governance). Il capitale è a rischio. Qualsiasi reclamo derivante da o in relazione ai termini e alle condizioni della presente dichiarazione di non responsabilità è disciplinato dalla legge olandese. In Danimarca e in Svezia questo materiale costituisce una promozione finanziaria pubblicata da Goldman Sachs Bank Europe SE, anche attraverso le sue filiali autorizzate ("GSBE"). GSBE è un istituto di credito costituito in Germania e, nell’ambito del Meccanismo di vigilanza unico stabilito tra gli Stati membri dell’Unione Europea la cui valuta ufficiale è l’euro, soggetto alla vigilanza prudenziale diretta della Banca Centrale Europea e per altri aspetti soggetto alla vigilanza dell’Autorità federale tedesca di vigilanza finanziaria (Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, BaFin) e Deutsche Bundesbank.

Svizzera: destinato unicamente agli investitori qualificati - È vietata la distribuzione al pubblico. Si tratta di materiale di marketing. Questo documento è fornito da Goldman Sachs Asset Management Schweiz Gmbh. Eventuali rapporti contrattuali futuri saranno stipulati con società collegate di Goldman Sachs Asset Management Schweiz Gmbh, con sede al di fuori della Svizzera. Ricordiamo che i sistemi legali e normativi esteri (non svizzeri) potrebbero non assicurare lo stesso livello di protezione in materia di riservatezza e di protezione dei dati del cliente offerto dalla legge svizzera.

Asia escluso Giappone: si noti che né Goldman Sachs Asset Management (Hong Kong) Limited (“GSAMHK”) né Goldman Sachs Asset Management (Singapore) Pte. Ltd. (Numero della società: 201329851H) (“GSAMS”) né altre entità coinvolte nell’attività di Goldman Sachs Asset Management che forniscono questo materiale e queste informazioni detengono licenze, autorizzazioni o registrazioni in Asia (escluso il Giappone), ad eccezione delle attività gestite (soggette alle norme locali applicabili) nelle e dalle seguenti giurisdizioni: Hong Kong, Singapore, India e Cina. Questo materiale è stato pubblicato per un utilizzo in o da Hong Kong da Goldman Sachs Asset Management (Hong Kong) Limited, in o da Singapore da Goldman Sachs Asset Management (Singapore) Pte. Ltd. (Numero della società: 201329851H).

Hong Kong: questo materiale è stato pubblicato o approvato per un utilizzo in o da Hong Kong da Goldman Sachs Asset Management (Hong Kong) Limited, una società autorizzata dalla Securities and Futures Commission (SFC) di Hong Kong. Questo materiale non è stato esaminato dall’SFC. © 2023 Goldman Sachs. Tutti i diritti riservati.

Singapore: l’investimento comporta dei rischi. I potenziali investitori devono rivolgersi a un consulente indipendente. Questo materiale pubblicitario o di pubblicazione non è stato esaminato dall’Autorità monetaria di Singapore. Questo materiale è stato pubblicato o approvato per un utilizzo in o da Singapore da Goldman Sachs Asset Management (Singapore) Pte. Ltd. (Numero della società: 201329851H).

Australia: questo materiale è distribuito da Goldman Sachs Asset Management Australia Pty Ltd ABN 41 006 099 681, AFSL 228948 (“GSAMA”) ed è destinato solo per la visualizzazione da parte dei clienti wholesale ai fini della sezione 761G del Corporations Act 2001 (Cth). Il presente documento non può essere distribuito ai clienti retail in Australia (come tale termine viene definito nel Corporations Act 2001 (Cth)) o al pubblico in generale. Questo documento non può essere riprodotto o distribuito a terzi senza il preventivo consenso di GSAMA. Nella misura in cui il presente documento contiene qualsiasi dichiarazione che può essere considerata alla stregua di consulenza su prodotti finanziari in Australia ai sensi del Corporations Act 2001, tale consulenza si intende fornita esclusivamente al destinatario specifico del presente documento che sia un cliente all’ingrosso ai sensi del Corporations Act 2001 (Cth). Nel presente documento, qualsiasi consulenza è fornita da una qualsiasi delle seguenti entità. Sono esenti dal requisito di detenere una licenza australiana per la fornitura di servizi finanziari ai sensi del Corporations Act of Australia e pertanto non detengono alcuna licenza australiana per la fornitura di servizi finanziari e sono regolamentate dalle leggi applicabili alle loro rispettive giurisdizioni, che differiscono dalle leggi australiane. Tutti i servizi finanziari forniti a qualsiasi persona da tali entità mediante la distribuzione del presente documento in Australia vengono forniti a tali persone ai sensi dei rispettivi ASIC Class Orders e dell’ASIC Instrument menzionati di seguito.

· Goldman Sachs Asset Management, LP (GSAMLP), Goldman Sachs & Co. LLC (GSCo), ai sensi dell’ASIC Class Order 03/1100; regolamentata dalla Securities and Exchange Commission statunitense ai sensi delle leggi statunitensi.

· Goldman Sachs Asset Management International (GSAMI), Goldman Sachs International (GSI), ai sensi dell’ASIC Class Order 03/1099; regolamentata dalla Financial Conduct Authority; GSI è autorizzata anche dalla Prudential Regulation Authority ed entrambe le entità sono soggette alle leggi del Regno Unito.

· Goldman Sachs Asset Management (Singapore) Pte. Ltd. (GSAMS), ai sensi dell’ASIC Class Order 03/1102; regolamentata dalla Monetary Authority di Singapore ai sensi delle leggi di Singapore.

· Goldman Sachs Asset Management (Hong Kong) Limited (GSAMHK), ai sensi dell’ASIC Class Order 03/1103 e Goldman Sachs (Asia) LLC (GSALLC), ai sensi dell’ASIC Instrument 04/0250; regolamentata dalla Securities and Futures Commission di Hong Kong ai sensi delle leggi di Hong Kong.

Tramite il presente documento non viene effettuata al cliente nessuna offerta per l’acquisto di partecipazioni in un fondo o in un prodotto finanziario. Se in futuro divengono effettivamente disponibili le partecipazioni o i prodotti finanziari, l’offerta può essere predisposta da GSAMA in conformità alla sezione 911A(2)(b) del Corporations Act. GSAMA detiene la licenza australiana per servizi finanziari N. 228948. Qualsiasi offerta verrà effettuata solamente nelle circostanze in cui l’informativa non sia richiesta ai sensi della Parte 6D.2 del Corporations Act o non sia richiesta la concessione di una dichiarazione informativa sul prodotto ai sensi della Parte 7.9 del Corporations Act (come pertinente).

Nuova Zelanda: questo materiale è distribuito in Nuova Zelanda da Goldman Sachs Asset Management Australia Pty Ltd ABN 41 006 099 681, AFSL 228948 (“GSAMA”) ed è destinato unicamente alla clientela all’ingrosso in Australia ai fini della sezione 761G del Corporations Act 2001 (Cth), nonché ai clienti che rientrano in una o in tutte le categorie di investitori indicate nella sezione 3(2) o sotto-sezione 5(2CC) del Securities Act del 1978 e che rispondono alla definizione di cliente all’ingrosso ai fini del Financial Service Providers (Registration and Dispute Resolution) Act 2008 (FSPA) e del Financial Advisers Act 2008 (FAA) e che rispondono alla definizione di investitore all’ingrosso ai sensi di una delle clausole 37, 38, 39 o 40 del Prospetto 1 del Financial Markets Conduct Act 2013 (FMCA) della Nuova Zelanda (collettivamente, un “Investitore all’ingrosso neozelandese”). GSAMA non è un fornitore di servizi finanziari registrato ai sensi dell’FSPA. GSAMA non ha una sede operativa in Nuova Zelanda. In Nuova Zelanda, questo documento e l’accesso al presente materiale sono destinati unicamente alle persone che abbiano dimostrato a GSAMA di essere Investitori all’ingrosso neozelandesi. Questo documento è destinato unicamente alla visualizzazione da parte del destinatario. Questo documento non può essere riprodotto o distribuito a terzi, del tutto o in parte, senza il preventivo consenso scritto di GSAMA.

Canada: questa presentazione è stata comunicata in Canada da GSAM LP, che è registrata come gestore di portafoglio ai sensi della legislazione sui titoli di tutte le province del Canada, come gestore degli investimenti in commodity in base alla legislazione sui future sulle commodity dell’Ontario e come consulente sui derivati in base alla legislazione sui derivati del Québec. GSAM LP non è registrata per fornire servizi di consulenza di investimento o di gestione del portafoglio riguardo ai contratti su future o opzioni negoziati in borsa nel Manitoba, né intende fornire tali servizi di consulenza di investimento o di gestione del portafoglio in Manitoba con la pubblicazione di questo materiale.

Giappone: questo materiale è stato pubblicato o approvato in Giappone, per l’utilizzo da parte di investitori professionisti come definiti nell’Articolo 2, comma (31) della Legge sugli strumenti finanziari e la borsa (“FIEL”). Inoltre, qualsiasi descrizione riguardante le strategie d’investimento sul fondo d’investimento collettivo ai sensi dell’Articolo 2 comma (2) punto 5 o punto 6 della FIEL è stata approvata solo per gli Investitori istituzionali qualificati definiti nell’Articolo 10 dell’Ordinanza delle definizioni dell’Ufficio di Gabinetto ai sensi dell’Articolo 2 della FIEL.

Sudafrica: Goldman Sachs Asset Management International è autorizzata dal Financial Services Board del Sudafrica come fornitore di servizi finanziari.

Colombia: esta presentación no tiene el propósito o el efecto de iniciar, directa o indirectamente, la adquisición de un producto a prestación de un servicio por parte de Goldman Sachs Asset Management a residentes colombianos. Los productos y/o servicios de Goldman Sachs Asset Management no podrán ser ofrecidos ni promocionados en Colombia o a residentes Colombianos a menos que dicha oferta y promoción se lleve a cabo en cumplimiento del Decreto 2555 de 2010 y las otras reglas y regulaciones aplicables en materia de promoción de productos y/o servicios financieros y /o del mercado de valores en Colombia o a residentes colombianos. Al recibir esta presentación, y en caso que se decida contactar a Goldman Sachs Asset Management, cada destinatario residente en Colombia reconoce y acepta que ha contactado a Goldman Sachs Asset Management por su propia iniciativa y no como resultado de cualquier promoción o publicidad por parte de Goldman Sachs Asset Management o cualquiera de sus agentes o representantes. Los residentes colombianos reconocen que (1) la recepción de esta presentación no constituye una solicitud de los productos y/o servicios de Goldman Sachs Asset Management, y (2) que no están recibiendo ninguna oferta o promoción directa o indirecta de productos y/o servicios financieros y/o del mercado de valores por parte de Goldman Sachs Asset Management.
Esta presentación es estrictamente privada y confidencial, y no podrá ser reproducida o utilizada para cualquier propósito diferente a la evaluación de una inversión potencial en los productos de Goldman Sachs Asset Management o la contratación de sus servicios por parte del destinatario de esta presentación, no podrá ser proporcionada a una persona diferente del destinatario de esta presentación.

Israele: il presente documento non è stato, e non sarà, registrato, esaminato o approvato dall’Autorità israeliana per i titoli (Israel Securities Authority, “ISA”). Non è destinato alla circolazione in generale nello Stato di Israele e non può essere riprodotto o utilizzato per altre finalità. Goldman Sachs Asset Management International non è autorizzata a fornire consulenza o servizi di gestione sugli investimenti in Israele.

Giordania: il documento non è stato presentato a, o approvato da, la Commissione giordana per i titoli o il Consiglio per la regolamentazione delle operazioni in valuta estera.

Bahrein: questo materiale non è stato verificato dalla Banca Centrale del Bahrein (CBB) e la CBB non si assume alcuna responsabilità per l’accuratezza delle dichiarazioni o delle informazioni in esso contenute, o per la performance dei titoli o degli investimenti relativi, né la CBB sarà responsabile nei confronti di qualsiasi persona per i danni o le perdite derivanti dall’affidamento riposto su qualsivoglia dichiarazione o informazione in esso contenute. Questo materiale non sarà pubblicato, divulgato o reso disponibile al pubblico in generale.

Kuwait: questo materiale non è stato approvato per la distribuzione nello Stato del Kuwait da parte del Ministero del commercio e dell’industria o della Banca Centrale del Kuwait o di qualsiasi altra agenzia governativa del Kuwait competente. La distribuzione di questo materiale è, quindi, limitata in conformità alla legge n. 31 del 1990 e alla legge n. 7 del 2010 e successive modifiche. Nessuna offerta privata o pubblica di titoli è effettuata nello Stato del Kuwait e nessun accordo relativo alla vendita di titoli verrà concluso nello Stato del Kuwait. Nessuna attività di marketing, sollecitazione o induzione è posta in essere per offrire o distribuire titoli nello Stato del Kuwait.

Oman: l’Autorità del mercato dei capitali del Sultanato di Oman (la "CMA") non è responsabile della correttezza o dell’adeguatezza delle informazioni fornite in questo documento o di stabilire se i servizi contemplati in questo documento costituiscano un investimento appropriato per un potenziale investitore. La CMA, inoltre, non sarà responsabile per eventuali danni o perdite derivanti dall’affidamento riposto sul documento.

Qatar: il presente documento non è stato, e non sarà, registrato, esaminato o approvato dall’Autorità per i mercati finanziari del Qatar, l’Autorità di regolamentazione del Centro finanziario del Qatar o la Banca Centrale del Qatar e non può essere distribuito pubblicamente. Non è destinato alla circolazione in generale nello Stato del Qatar e non può essere riprodotto o utilizzato per altre finalità.

Arabia Saudita: l’Autorità del mercato dei capitali non rilascia nessuna garanzia in merito all’accuratezza o alla completezza del presente documento e solleva espressamente qualsiasi responsabilità dalle perdite derivanti o sostenute per qualsiasi parte del presente documento. Qualora i contenuti di questo documento non siano chiari, è necessario consultare un consulente finanziario autorizzato. La CMA non rilascia nessuna garanzia in merito all’accuratezza o alla completezza dei presenti materiali e solleva espressamente qualsiasi responsabilità dalle perdite derivanti o sostenute per qualsiasi parte dei presenti materiali. Qualora i contenuti di questi materiali non siano chiari, è necessario consultare un consulente finanziario autorizzato.

Emirati Arabi Uniti: questo documento non è stato approvato, né è stato depositato presso la Banca Centrale degli Emirati Arabi Uniti o l’Autorità per i titoli e le commodity (Securities and Commodities Authority). Qualora i contenuti di questo documento non siano chiari, è necessario consultare un consulente finanziario.

Codice di compliance: 336800-OTU-1884899

Data di primo utilizzo: October 30, 2023