Markt-Briefing: Überblick über die treibenden Kräfte des Marktes
Markt-Briefing: Überblick über die treibenden Kräfte des Marktes
Markt-Briefing: Überblick über die treibenden Kräfte des Marktes
Analyse der Marktkräfte
Die bisherigen Marktbewegungen in diesem Jahr haben eine Lücke zwischen Erwartungen und der Realität offengelegt. Der Optimismus, der auf der Erwartung einer wachstumsfördernden Politik basierte und davon ausging, dass die bereits über dem Trend liegende US-Wirtschaft weiter wachsen würde, wurde hauptsächlich durch zwei Faktoren gedämpft. Erstens die Reihenfolge der politischen Maßnahmen durch die Trump-Regierung – marktunfreundliche Aktionen (Zölle, Stellenkürzungen durch DOGE, Einwanderungskontrollen) kamen vor marktfreundlichen Maßnahmen (Steuersenkungen, regulatorische Entlastung). Und zweitens die Anhäufung schwacher US-Konjunkturzahlen, die das Wachstum der US-Märkte von ihrer Position über dem Trend auf den Trend abgeschwächt haben. Währenddessen haben sich die Aussichten in anderen Ländern aufgrund mehrerer Faktoren verbessert: das Aufkommen kostengünstiger, global konkurrenzfähiger chinesischer KI-Modelle, Optimismus hinsichtlich eines Waffenstillstands in der Ukraine und ein politischer Wandel in Europa, wo Deutschland sich zu höheren Investitionen verpflichtet hat und die Verteidigungsausgaben in Europa generell zunehmen. Daher haben sich US-Risikoanlagen – einschließlich Aktien und Anleihen – schlechter entwickelt als ihre Gegenstücke in Europa und den Schwellenländern, und der Höhenflug des US-Dollars hat erst einmal einen Dämpfer erhalten.
Umgang mit Zollrisiken
US-Zölle wurden angekündigt, verschoben, eingeführt und dann für bestimmte Waren wieder außer Kraft gesetzt. Die in Kraft getretenen Zölle haben den effektiven US-Zollsatz um rund 3 % erhöht.1 Zölle auf Autos, kritische Importe und Gegenzölle2 könnten den effektiven Satz auf rund 10 % steigen lassen – eine Steigerung, die fünfmal so hoch ist wie während der ersten Trump-Regierungszeit. Die Zölle wurden schneller eingeführt, waren höher und deckten mehr Waren ab als erwartet. Die ökonomischen Kosten werden in den USA qualitativ als Stagflation gesehen, charakterisiert durch höhere kurzfristige Inflation und schwächeres Wachstum in den USA sowie eine Abnahme des Wachstums außerhalb der USA aufgrund der direkten Auswirkungen höherer Verbraucherpreise und reduzierter Unternehmensinvestitionen inmitten stärkerer Unsicherheit im Hinblick auf die Handelspolitik. Die quantitativen Auswirkungen jedoch bleiben unsicher, da sie von der Dauer der Zölle und Ausgliederungen abhängig sind. Die US-Notenbank könnte ihre Zinssätze in diesem Jahr weiter senken, wenn sich die Zollsituation entspannt und die Inflation auf normale Niveaus sinkt, oder auch, um das Land vor den Risiken eines schwächeren Wachstums zu schützen, aber die Hürden bis zu einer Absenkung werden höher sein als 2019, sofern die umfragebasierten Inflationserwartungen nicht nachgeben.
Die Konjunkturschwäche der USA verstehen
Schwächere US-Wirtschaftszahlen lassen sich nur schwer ignorieren – die Verbraucherausgaben sind gesunken, der Immobilienmarkt ist verhalten, die Stimmung ist negativ und geplante Stellenkürzungen nehmen zu. Ein Teil dieser Schwäche kann auf Beeinträchtigungen durch schlechtes Wetter und Probleme mit statistischen Anpassungen zurückgeführt werden. Negative Schlagzeilen können ebenfalls einen überhöhten Effekt auf die Verbraucherstimmung haben, aber dies ging nicht immer mit schwächeren Ausgaben einher, und die Entlassung von Regierungsmitarbeitern im Zuge der DOGE-geführten Effizienzoffensive bleibt klein im Vergleich zum breiteren US-Arbeitsmarkt. Wir denken, dass das grundlegende Bild, das sich aus den harten Wirtschaftszahlen ergibt, weiterhin mit einer fortgesetzten wirtschaftlichen Wachstumsphase übereinstimmt: die Neuanträge auf Arbeitslosengeld bleiben konstant, das durchschnittliche Stellenwachstum in den vergangenen drei Monaten ist ansehnlich, der Inflationsrückgang führt zu realen Einkommenssteigerungen und die Bilanzen im Privatsektor bleiben in guter Form – eine Botschaft, die durch die kürzliche Berichtssaison der Unternehmen bestätigt wurde. Goldman Sachs Global Investment Research hat kürzlich die Wahrscheinlichkeit einer US-Rezession in den kommenden 12 Monaten auf 15 bis 20 % erhöht und dafür vor allem politische Maßnahmen – insbesondere Zölle – statt makroökonomische Fundamentaldaten angeführt. Diese Wahrscheinlichkeit könnte abnehmen, wenn die Regierung ihre Politik als Reaktion auf nachhaltig schwache Konjunkturdaten anpasst.
Analyse der geldpolitischen Transformation Deutschlands
Der historische Umschwung in Deutschland hin zu höheren Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben, zusammen mit mehr geldpolitischem Spielraum auf Länderebene, ist potenziell ein positiver Katalysator für das mittelfristige Wachstum in Deutschland und im Euro-Bereich.3 Die kurzfristigen Aussichten werden jedoch durch das Risiko von US-Zöllen getrübt. Der gedämpfte Ausgangspunkt für Wachstum und Inflationsrückgang legt nahe, dass die EZB einige weitere Zinssenkungen bis hin zu einem neutralen Niveau unternehmen wird. Finanzielle Einschränkungen in hochverschuldeten Ländern mit hohem Außenhandelsdefizit wie Frankreich und Italien sowie Faktoren wie Finanzierung und Personal, Infrastruktur, Ausrüstung und F&E führen zu der Annahme, dass der Übergang zu sicherheits- und verteidigungspolitischer Unabhängigkeit in Europa mehrere Jahre in Anspruch nehmen wird.
KI-Fragezeichen
Die Magnificent 7, eine Gruppe aus sieben Large-Cap-Technologieunternehmen in den USA, die für ihre Führungsrolle bei Investitionen in generative KI bekannt sind, haben in den letzten Jahren einen Großteil zu den Renditen am US-Aktienmarkt beigetragen. Dieses Jahr ist bisher jedoch deutlich anders verlaufen. Der S&P 500 Total-Return-Index ist seit Jahresbeginn um 5 % gefallen, die Magnificent 7 sogar um 15,2 %. Am selben Punkt im Jahr 2024 hingegen hatten der S&P 500 Index um 7,6 % und die Magnificent 7 um 12,9 % zugelegt.4 Anleger fragen sich, ob die KI-Marktführer von heute in Zukunft von ihren Investitionen profitieren werden, insbesondere mit dem Aufkommen kostengünstiger chinesischer KI-Modelle. Unserer Meinung nach ist diese Frage berechtigt – keines der nach Marktkapitalisierung größten US-Unternehmen der 1990er befindet sich noch in den Top 10, und aus den 2010er-Jahren haben nur Apple und Microsoft ihre Spitzenstellung bis heute beibehalten. Dieselbe Verschiebung von Gewinnern und Verlierern kann für den KI-Bereich erwartet werden, während sich der Schwerpunkt von KI-Investitionen zu KI-Einführung bewegt.5 Die größten Profiteure werden möglicherweise auch regional stärker verteilt sein. Tatsächlich hat der Hang Seng TECH Index seit Jahresbeginn um über 30 % zugelegt.6
Konsequenzen für Aktien – von den Magnificent 7 bis zur Diversifikation
Die Entwicklungen im bisherigen Jahr 2025 bestärken unsere Überzeugung, dass Anleger ihren Aktienhorizont erweitern und nicht nur US-Large-Cap-Aktien, sondern weitere Regionen, Sektoren und Stile einbeziehen sollten. Nachdem US-Aktien in einem Großteil der vergangenen 15 Jahre eine beständige Outperformance gegenüber dem Rest der Welt erzielt haben, bewährt sich Diversifikation wieder einmal als effektive Strategie zur Maximierung finanzieller Renditen.7 Beispielsweise haben europäische und deutsche Aktien in diesem Jahr bisher eine Gesamtrendite über 12 % (in US-Dollar) erzielt.8 Eine Streuung über verschiedene Sektoren schafft zudem Gelegenheiten für aktives Management, um zwischen Substanzaktien und „Wertfallen“ zu unterscheiden. Beispielsweise haben sich europäische Banken seit 2022 besser entwickelt als die Magnificent 7, während europäische Autohersteller mit dem Übergang zu sauberer Energie und Konkurrenz aus China zu kämpfen haben. Europas neuer Wachstums- und Sicherheitsweg bietet langfristiges Investmentpotenzial für eine gezielte Bottom-Up-Aktienauswahl in verschiedenen Sektoren, darunter Spezialchemikalien, Medizinprodukte, Luxusgüter, Versorgungsunternehmen und Verteidigung. Zusätzlich verstärkt die politische Agenda der USA die Aussichten für eine Reindustrialisierung und schafft einzigartige strukturelle Gelegenheiten in den Bereichen Lieferkette, Ressourcen und nationale Sicherheit. Auch die Chancen im KI-Bereich weiten sich über frühe Marktteilnehmer wie Halbleiterproduzenten auf diejenigen Unternehmen aus, die von der KI-Einführung profitieren werden, wie etwa Softwareunternehmen. Derzeit setzen nur 6,1 % der US-Unternehmen KI für die Produktion von Waren oder Dienstleistungen ein.9 Letztendlich werden sich KI-Investmentmöglichkeiten über verschiedene Branchen erstrecken und die Produktivität ankurbeln. Zu guter Letzt bieten Small-Cap-Aktien eine Möglichkeit zur Diversifizierung abseits von Large-Cap-Titeln und sind gleichzeitig nicht so verwundbar gegenüber Handelskriegen – fundamentale und quantitative Ansätze können dabei helfen, Ineffizienzen in diesem kleineren, weniger im Blickpunkt stehenden Anlageuniversum zu erkennen und auszunutzen.
Konsequenzen für Anleihen – Potenzial für stabile Erträge in instabilen Zeiten
Die Vorteile von Anleihen im bisherigen Jahr 2025 waren glasklar angesichts des Rückgangs der Zinsen für US-Staatsanleihen inmitten von Wachstumssorgen. Dieser Rückgang hat dabei geholfen, Risk-off-Bewegungen in anderen Anlageklassen auszugleichen. Wir sehen eine Positionierung für höhere japanische Anleiherenditen weiterhin positiv inmitten eines Zyklus des Lohnwachstums und der Inflation, gemeinsam mit steileren Renditekurven, etwa in Europa, wo die kurzfristige Politik der EZB und die mittelfristigen geldpolitischen Aussichten unsere Ansicht bestätigen. Zudem gehen wir davon aus, dass Total-Return-Anleger in Unternehmensanleihen vom Risk-off-Trend weitgehend isoliert bleiben werden, da die meisten Erträge aus Unternehmensanleihen aktuell aus höheren Zinssätzen und nicht aus Kreditspreads stammen.10 Unserer Ansicht nach kann diese Dynamik dabei helfen, Abwärtsrisiken aufgrund von Volatilität an den Aktienmärkten oder einer Abschwächung des Wirtschaftswachstums zu mindern. Im Allgemeinen sind die Anleihemärkte recht stabil geblieben und die Ausweitung der Spreads ist relativ geregelt verlaufen. Mit guten Fundamentaldaten für den Anleihemarkt sehen wir weiterhin Potenzial für stabile Erträge aus US-Unternehmensanleihen und dem Verbriefungssektor. Die kürzliche Volatilität an den Märkten hat die Bewertungsbeschränkungen leicht gelockert, was unsere Prognose für attraktivere Bewertungen in den Anleiheportfolios unserer Kunden gestärkt hat. Den US-Dollar betrachten wir etwas vorsichtiger angesichts der Abschwächung seines Anstiegstrends trotz Zollrisiken aufgrund niedrigerer US-Zinsen und Wachstumsbedenken. Dennoch bieten Währungsoptionen weiterhin Investmentpotenzial, um von der erhöhten Volatilität am Devisenmarkt zu profitieren.
Was wir beobachten
Handelsspannungen haben das Potenzial, weitere Marktvolatilität auszulösen. Wir beobachten auch die inflationären Effekte, die diese und andere politischen Maßnahmen wie Einwanderungskontrollen auslösen könnten, selbst wenn sie später wieder zurückgehen sollten. Wir beobachten die Verhängung weiterer Zölle und die erwarteten Bekanntgaben der langfristigen US-Zollstrategie Anfang April, wenn Erkenntnisse aus dem im Januar veröffentlichten Memorandum zur „America First“-Handelspolitik veröffentlicht werden sollen. Allerdings sehen wir auch potenzielle positive Katalysatoren am Horizont. Die politische Agenda der Trump-Regierung könnte sich in Richtung marktfreundlicher Maßnahmen wie Steuersenkungen und regulatorischer Entlastung bewegen, auch wenn dies ein Risiko für Anleiheinvestoren neu beleben würde – die Aussichten auf einen Anstieg fremdfinanzierter M&A-Aktivitäten. Ein Waffenstillstand in der Ukraine könnte ebenfalls positive Auswirkungen auf die makroökonomischen und Marktaussichten für Europa bewirken. Zudem könnten Zentralbanken ihre Leitzinsen weiter senken, um sich vor einer Abschwächung des Wirtschaftswachstums durch Zölle zu schützen. Insgesamt sind wir der Meinung, dass es für Anleger weiterhin wichtig ist, sich auf Fundamentaldaten zu konzentrieren, eine gute Diversifikation beizubehalten und dynamisch und diszipliniert zu handeln, um durch die sich rasant wandelnde Investmentlandschaft zu navigieren.
1 Stand: 12. März 2025. Dies umfasst Zölle von 25 % auf Stahl und Aluminium, 20 % höhere Zölle auf Importe aus China und 10–25 % auf einen kleinen Teil der Importe aus Kanada und Mexiko, die nicht durch das US-Mexico-Canada Agreement (USMCA) abgedeckt sind. Quelle: US Economics Analyst: Updating Our Economic Forecasts to Include Larger Tariff Increases (Aktualisierung unserer Wirtschaftsprognosen angesichts höherer Zölle). Der effektive US-Zollsatz ist ein Maß, das Zolleinnahmen als Prozentsatz aller Importe berechnet.
2 Gegenzölle müssen unbedingt nachverfolgt werden, nicht, weil andere Länder höhere Zölle auf US-Waren verhängen, sondern weil die US-Regierung die 20%ige Mehrwertsteuer in Europa als Äquivalent zu Zöllen ansieht. Quelle: Goldman Sachs Global Investment Research, Globale Gesichtspunkte: Von oben nach unten, 10. März 2025.
3 Goldman Sachs Asset Management. Gedanken zu Anleihen. Stand: 7. März 2025.
4 Macrobond, Goldman Sachs Asset Management. Stand: 11. März 2025.
5 Goldman Sachs Asset Management. Gedanken zu Anleihen. Stand: 31. Januar 2025.
6 Bloomberg. Stand: 11. März 2025. Basierend auf dem Hang Seng TECH Index.
7 Goldman Sachs Global Investment Research, Betrachtung globaler Strategien. Stand: 25. Februar 2025.
8 Bloomberg, Goldman Sachs Asset Management. Stand: 11. März 2025. Basierend auf dem MSCI Europe Index und dem DAX Total Return Daily Hedged USD Index.
9 Goldman Sachs Global Investment Research. KI-Einführungstracker. Stand: 12. Dezember 2024.
10 Goldman Sachs Asset Management. Stand: 7. März 2025.
