Dentro la catena del valore dell’IA: riflessioni lungo il percorso
A giugno, il nostro team d’investimento ha intrapreso il suo viaggio annuale dedicato all’intelligenza artificiale lungo la costa occidentale degli Stati Uniti, incontrando i dirigenti di 18 società che, complessivamente, rappresentano una capitalizzazione di mercato di circa 16.000 miliardi di dollari.1 Le società quotate e private con cui abbiamo parlato, che costituiscono uno spaccato eterogeneo del settore tecnologico, dai colossi del settore alle startup in fase iniziale, operano lungo l’intera catena del valore dell’IA e includono i principali hyperscaler, i pionieri dei semiconduttori, sviluppatori di software e fornitori di soluzioni per la sicurezza informatica. Queste conversazioni dirette offrono approfondimenti che definiscono le nostre tesi di investimento in un panorama in rapida evoluzione. Di seguito condividiamo le principali riflessioni emerse dal viaggio.
Adozione nelle imprese, pubblicità e software aziendali: l’adozione dell’IA nelle imprese sta accelerando, ma si trova ancora nelle fasi iniziali. In uno dei nostri incontri, abbiamo appreso che molte delle società che rientrano nel 5% con il più alto livello di adozione dell’IA consumano attualmente tre volte più token rispetto a quelle della mediana: un divario di utilizzo che è raddoppiato nell’ultimo anno e che continua ad ampliarsi. Nonostante questa concentrazione dei consumi, condividiamo la view dei team dirigenziali che abbiamo incontrato, secondo cui le prospettive a medio termine indicano un panorama con molteplici vincitori piuttosto che un mercato con un singolo operatore dominante. Questa dinamica è già visibile nel segmento degli strumenti per sviluppatori, dove Anthropic sta riscuotendo un rapido successo con Claude Code, mentre OpenAI continua a mantenere una forte trazione.
Pubblicità: l’IA sta espandendo attivamente il mercato della pubblicità digitale, aumentando i tassi di conversione e fornendo strumenti creativi automatizzati. Nella ricerca, siamo ancora al principio di una fase di monetizzazione più elevata. Nel tempo, le query più lunghe e conversazionali nelle AI Overviews dovrebbero monetizzare a tassi significativamente superiori rispetto alla ricerca tradizionale. Ad esempio, uno dei principali hyperscaler ha osservato che i suoi prodotti pubblicitari basati sull’IA hanno raggiunto una penetrazione di appena il 30%, pur generando già un incremento del ritorno sulla spesa pubblicitaria compreso tra il 15% e il 30%. Un altro ha evidenziato che la crescita della pubblicità nel segmento dei social media è trainata principalmente da un ricavo medio per utente maggiore, poiché i contenuti pubblicitari creati con l’IA migliorano i tassi di click e di conversione.
Software: sul fronte del software, abbiamo rilevato che i fornitori stanno ristrutturando attivamente le proprie risorse tecnologiche per supportare gli agenti di intelligenza artificiale autonomi. Il valore si sta spostando dai Sistemi di Registrazione (Systems of Record, SoR), che operano come punto di riferimento condiviso per le imprese, ai Sistemi di Azione (Systems of Action, SoA), incentrati sull’automazione dei dati, passando da dashboard passive ad agenti attivi in grado di risolvere problemi. Il valore si concentrerà sui fornitori che sapranno trasformare i dati in azioni in modo corretto, sicuro e ripetibile. Le aziende software stanno iniziando ad adattarsi a questo cambiamento. Tuttavia, i modelli economici a lungo termine, le strutture di pricing e le strategie di monetizzazione per i software basato su agenti rimangono altamente incerti.
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Sviluppo dell’IA, colli di bottiglia e semiconduttori
Elettricità: nelle nostre conversazioni, l’energia elettrica è stata citata ripetutamente e all’unanimità come il vincolo più critico e di più lungo termine nel processo di scalabilità dell’IA. L’estrema difficoltà nel reperire siti in grado di ospitare impianti da diversi gigawatt sta favorendo l’adozione di soluzioni “behind-the-meter” e determinando un passaggio verso data center più piccoli e distribuiti, particolarmente adatti ai carichi di lavoro di inferenza. Oltre all’energia, i colli di bottiglia della catena di approvvigionamento si stanno estendendo a capacità di calcolo, reti, memoria, wafer di silicio e componenti specializzati come i laser. La capacità limitata nel packaging avanzato e nei servizi di fonderia sta spingendo le imprese ad assicurarsi partner di fornitura alternativi: TSMC ha svolto in qualche modo il ruolo di “gatekeeper” nel settore dei chip all’avanguardia, ma ora anche Samsung sta entrando in questo mercato, seguita da Intel, mentre alcune società stanno valutando la possibilità di realizzare impianti di produzione propri, come il Terafab di Tesla.
Semiconduttori: un elemento chiave emerso dai nostri incontri è che la catena del valore dei semiconduttori non è un gioco a somma zero. Molteplici tecnologie parallele prosperano simultaneamente per soddisfare diverse esigenze architetturali. Ad esempio, siamo giunti alla conclusione che rame e fibra ottica potrebbero coesistere e svilupparsi contemporaneamente per rispondere alla crescente domanda di larghezza di banda su distanze fisiche diverse all’interno dei data center. Analogamente, le unità di elaborazione grafica (GPU) commerciali continueranno a prevalere per flessibilità e rapidità di immissione sul mercato, mentre i circuiti integrati specifici per le applicazioni (ASIC) acquisiranno carichi di lavoro mirati e ad alto volume che richiedono la massima efficienza in termini di costi ed energia. Gli hyperscaler stanno sviluppando processori su misura: Google ha il suo TPU, Amazon ha Trainium e Microsoft rilascerà Maia nella seconda metà dell’anno. Stimiamo che l’attività di Broadcom negli ASIC custom abbia superato i 25 miliardi di dollari,2 grazie al rapido aumento della domanda e dell’adozione. Riteniamo che la rapida accelerazione dei carichi di lavoro di inferenza stia espandendo abbastanza il mercato da consentire a più fornitori di affermarsi.
Guarda l’aggiornamento in diretta di Sung Cho.
Commercio agentico, cybersecurity e robotica
Commercio agentico: la conclusione che emerge dalle nostre conversazioni in questo ambito è che l’infrastruttura tecnica sottostante per il commercio agentico è in gran parte pronta. Tuttavia, è probabile che l’adozione degli agenti acceleri in alcune aree e proceda più lentamente in altre. I dirigenti aziendali hanno sottolineato che il principale ostacolo a una maggiore adozione, al momento, è la fiducia dei consumatori. Gli agenti sono ancora percepiti come strumenti relativamente poco affinati, che tendono a prendere decisioni incomplete, creare piani di prenotazione poco efficaci o fraintendere il contesto. Prevediamo che la curva di adozione inizi dagli acquisti di basso valore e a basso coinvolgimento decisionale, per i quali il margine di errore è relativamente più ampio, prima di estendersi alle transazioni di valore più elevato.
Sicurezza informatica: sebbene i modelli di IA avanzata stiano scoprendo nuovi percorsi di attacco e sfruttino le vulnerabilità a un ritmo senza precedenti, questo contesto di minacce intensificate non si è ancora tradotto in un aumento significativo della spesa aziendale in cybersecurity. Abbiamo appreso che, sebbene i team di sicurezza siano profondamente preoccupati per questi attacchi rapidi basati sull’IA, gli stanziamenti a livello di budget sono rimasti relativamente invariati. Tuttavia, quando la spesa verrà riadeguata, i vertici aziendali prevedono che il mercato privilegerà nettamente i fornitori di soluzioni "best-of-suite" rispetto agli operatori di nicchia "best-of-breed". Questo cambiamento è guidato dal vantaggio strutturale dei fornitori di suite, che possono aggregare enormi set di dati sull’intero portafoglio di prodotti per addestrare e fornire analisi di sicurezza più avanzate basate sull’IA.
Robotica: sebbene la robotica umanoide abbia suscitato grande interesse, i leader del settore tecnologico che abbiamo incontrato hanno riconosciuto che questa tecnologia si trova ancora in una fase molto iniziale. Il consenso è che gli umanoidi siano ancora lontani da una reale applicabilità commerciale su larga scala. Nel breve termine, i robot mobili autonomi continueranno probabilmente ad essere il principale driver di crescita nello spazio della robotica, con robot appositamente progettati e implementati in tutte le applicazioni industriali.
Per approfondire le nostre osservazioni e le modalità di investimento nel panorama tecnologico in continua evoluzione, il nostro team Fundamental Equity è pronto a esplorare queste opportunità con voi.
1 Goldman Sachs Asset Management. Al 19 giugno 2026.
2 Earnings call di Broadcom del 3 giugno 2026 per il 2T 2026.
