Perspectivas de Gestión de Activos para 2025: Reforzar los Bonos
Este artículo forma parte de nuestras Perspectivas para 2025: Razones para Recalibrar.
Reforzar los Bonos
A medida que las principales economías se adaptan a un nuevo equilibrio, el balance de riesgos ha cambiado para los inversores en renta fija. El notable avance en el retorno de la inflación a los niveles objetivo y el reajuste del mercado laboral ha llevado a la Reserva Federal (Fed) a implementar recortes de los tipos de interés, como lo han hecho otros bancos centrales. En general, las economías siguen siendo resilientes de cara a 2025, y esperamos que la Fed continúe flexibilizando la política hacia la neutralidad. Sin embargo, los posibles resultados macroeconómicos son amplios. Los potenciales cambios en las políticas estadounidenses que rigen los asuntos y la regulación en materia tributaria, comercial y fiscal suscitan nuevas incertidumbres en torno a la inflación, el crecimiento y el comercio internacional. Creemos que las decisiones de asignación de activos que refuercen los bonos darán resultados generalmente gratificantes en 2025. Específicamente, creemos que el contexto actual crea oportunidades para dominar el ciclo de flexibilización de los tipos de interés, cosechar ingresos en todo el crédito corporativo y titulizado, y aplicar un enfoque de inversión dinámico en todos los sectores y regiones.
A fin de aprovechar al máximo las oportunidades disponibles, creemos que será vital que los inversores comprendan el contexto y las complejidades de cada segmento de renta fija. La diversificación, la gestión del riesgo y un enfoque de inversión activo serán primordiales. Seguimos atentos y nos centramos en los fundamentales, listos para aprovechar las oportunidades a medida que surjan.
Fuente: Goldman Sachs Asset Management. A 15 de octubre de 2024. Únicamente a efectos ilustrativos.
Renta fija para todas las coyunturas
Nuestras perspectivas para la renta fija son favorables en diferentes condiciones macroeconómicas, incluidos escenarios de aceleración o contracción del crecimiento. Como destacamos en nuestras Perspectivas de Renta Fija para el T4, creemos que los bonos tienen un papel que desempeñar en las carteras, independientemente del modo en que aterrice la economía. En un escenario de aterrizaje suave, con una debilidad moderada del mercado laboral y un crecimiento ligeramente por encima de la tendencia, la continuidad de la inflación positiva permitiría a los bancos centrales seguir reduciendo los tipos y esto, a su vez, puede impulsar un repunte adicional de los bonos. Un aterrizaje “moderado”, con un crecimiento por debajo de la tendencia pero aún positivo, podría dar lugar a recortes de tipos más rápidos y pronunciados, lo que seguiría creando un entorno favorable para la renta fija.
La aceleración de la actividad económica estadounidense también es una posibilidad, dado el potencial de políticas orientadas al crecimiento, la reducción de los impuestos corporativos y la regulación más laxa en una segunda administración Trump, y los bonos podrían seguir beneficiándose de la normalización de la política monetaria. El principal riesgo para la renta fija es un repunte de la inflación en caso de imponerse aranceles, y esto podría ralentizar el ritmo de flexibilización. Por otro lado, los conflictos geopolíticos podrían dar lugar a un aterrizaje forzoso o una recesión. Como resultado, podría implementarse una política flexible (debido a los riesgos de crecimiento a la baja) o restrictiva (debido a los riesgos de inflación). Si las expectativas de inflación se mantienen estables, la deuda o renta fija “core” de alta calidad, como los bonos soberanos y el crédito con grado de inversión, podría beneficiarse. Si los riesgos de crecimiento prevalecen en un escenario de recesión, podría verse favorecido un enfoque en los bonos soberanos y una exposición reducida a los activos de riesgo.
Dominio del ciclo de flexibilización
En los últimos años, la elevada inflación ha provocado un aumento de los tipos oficiales, que ha incrementado los rendimientos de los bonos y ha afectado a los activos de mayor duración. Sin embargo, a medida que nos acercamos a 2025, el entorno parece notablemente diferente. Los bancos centrales han iniciado sus ciclos de flexibilización y se prevé que continúen con ellos, dado el progreso continuo en la desinflación. En nuestra opinión, esta flexibilización monetaria en todo el mundo refuerza el argumento de destinar la liquidez a activos de renta fija. Históricamente, el mercado de bonos ha superado al efectivo en el año siguiente al inicio del ciclo de flexibilización de la Fed.
Aunque el resultado de las elecciones en EE. UU. ha ampliado la gama de posibles resultados económicos, mantenemos nuestras expectativas de que la Fed vuelva a recortar los tipos en diciembre y a principios de 2025. El camino a partir de entonces dependerá de la agenda política promulgada por la nueva administración. En Europa, el rumbo de las políticas parece menos incierto. La desaceleración del impulso del crecimiento y la disminución de la inflación nos llevan a anticipar una serie de recortes de tipos del 0,25 % hasta que el tipo de referencia se sitúe en el 1,5 %. El ritmo y el alcance de estos recortes de tipos podrían acelerarse si EE. UU. impone aranceles a las exportaciones europeas de automóviles, lo que afectaría aún más al crecimiento. Mientras tanto, en el Reino Unido, el mercado espera un ciclo de recorte lento y limitado por parte del Banco de Inglaterra, teniendo en cuenta los posibles riesgos alcistas para el crecimiento de las medidas fiscales reveladas en el presupuesto de otoño. Creemos que el impacto del presupuesto en el crecimiento y la inflación será menor del previsto, y es más probable que las empresas dejen de crear empleo en respuesta a los mayores costes salariales y al aumento de las cotizaciones a la seguridad social, en lugar de subir los precios. Esto puede requerir una rebaja de tipos en reuniones consecutivas.
Fuente: Goldman Sachs Asset Management. A 12 de noviembre de 2024. Únicamente a efectos ilustrativos.
Otros bancos centrales, incluido el Banco de Canadá y el Riksbank sueco, también están adoptando una dirección flexible, mientras que los bancos centrales de Australia y Noruega podrían unirse a la flexibilización el año que viene. En términos más generales, si la inflación permanece bajo control, lo que implica expectativas de estabilidad de la inflación y moderación de los aumentos salariales, esperamos que los bancos centrales sigan dispuestos a acelerar la flexibilización ante cualquier debilidad del crecimiento, lo cual beneficiaría a los bonos y las curvas de rendimientos se volverían más pronunciadas. En general, los recortes de tipos continuarán en 2025 y favorecerán a los bonos. Creemos que los inversores pueden obtener ganancias durante los ciclos de flexibilización mediante un enfoque activo que identifique oportunidades de valor global y relativo.
Fuente: Morningstar y Goldman Sachs Asset Management. El análisis considera diez ciclos de recorte de tipos de la Reserva Federal a partir de 1984. Cuatro de estos ciclos se asociaron con recesiones (1990, 2001, 2020), tres con amenazas para el crecimiento (1987, 1998, 2019) y tres con normalización de la política (1984, 1989, 1995). Abreviaturas: 3-month US T-Bill: parte a 3 meses del índice Bellwethers U.S. Treasury; US Agg: índice Bloomberg US Aggregate; IG Corporate: índice Bloomberg Global Aggregate (rentabilidades basadas en ciclos posteriores a 1989 debido a la disponibilidad de datos). Rentabilidades pasadas no son una predicción de las rentabilidades futuras y no garantizan los resultados futuros, que pueden variar.
Aspectos básicos de los ingresos
Creemos que la combinación de una rentabilidad relativa con respecto al último ciclo, unos sólidos fundamentales corporativos y el compromiso de la Fed para ampliar la expansión de la economía estadounidense podría permitir a los inversores obtener ingresos atractivos en todos los sectores de diferenciales de renta fija, como el crédito corporativo y el crédito titulizado.
Creemos que los bonos con grado de inversión destacan como una opción para mejorar la rentabilidad de la cartera en 2025 y lograr un equilibrio entre la generación de ingresos y la gestión del riesgo. La resiliencia del crédito con grado de inversión en escenarios de crecimiento a la baja y la conservación del capital en fases de mercado caracterizadas por una mayor volatilidad del crecimiento son especialmente relevantes en el actual entorno de mercado. La combinación de unos buenos fundamentales de crédito y una alta demanda de rendimientos atractivos sugiere que los diferenciales de crédito podrían permanecer más ajustados durante más tiempo. Las políticas que respaldan el crecimiento, como las rebajas fiscales y la desregulación, tienen el potencial de fomentar los beneficios corporativos y mejorar los fundamentales del crédito corporativo de EE. UU. Es probable que los cambios en la regulación tengan efectos en sectores específicos, lo que destaca la importancia de la selección activa de bonos. Desde una perspectiva sectorial, vemos valor en empresas contracíclicas que pueden soportar una posible ralentización del crecimiento nominal, como las grandes empresas de atención sanitaria. También favorecemos a las empresas de sectores con un fuerte potencial de crecimiento y una base de clientes estable, incluidas las empresas tecnológicas que se benefician de la creciente demanda de inteligencia artificial.
Durante la mayor parte de 2024, el crédito titulizado se caracterizó por una contracción de los diferenciales entre todos los tipos de colateral y la estructura de capital, y esperamos que esto continúe en 2025. Consideramos que los títulos con garantías hipotecarias comerciales (commercial mortgage-backed securities, CMBS) son el sector de crédito titulizado más convincente, con diferenciales atractivos entre títulos con rating AAA y BBB en relación con nuestra evaluación del valor razonable. Esto sugiere que existe potencial de contracción de los diferenciales, especialmente por la flexibilización de la Fed.
También se pueden encontrar oportunidades de ingresos en el mercado de bonos verdes, uno de los segmentos de más rápido crecimiento del universo de renta fija. En los últimos años, los bonos verdes han experimentado una importante transformación y han pasado de ser un segmento nicho a una oportunidad potencial para todos los inversores en renta fija. Los bonos verdes ofrecen actualmente a los inversores la oportunidad de obtener rendimientos más elevados. De hecho, los bonos verdes con grado de inversión ya ofrecen rentabilidades atractivas antes de los próximos recortes de tipos por parte de los bancos centrales.1 Observamos cada vez más oportunidades a medida que los emisores de más sectores y países acceden al mercado para obtener financiación. La disminución de la prima verde implica que los inversores ya no necesitan hacer concesiones con respecto a sus ingresos o su potencial de rentabilidad al invertir en bonos verdes.
Motivos para adoptar un enfoque dinámico
Estamos inmersos en una era de oportunidades para los inversores en renta fija, una fase de cambio económico, nuevas alianzas geopolíticas, cambios políticos tras las elecciones y megatendencias. Creemos que las estrategias de inversión dinámicas pueden servir como complemento estratégico para las asignaciones a bonos tradicionales en 2025.
Dados los diferenciales ajustados, adoptar un enfoque ágil puede permitir a los inversores identificar las rentabilidades ajustadas al riesgo más atractivas. Los diferentes plazos, el ritmo y la magnitud de las acciones de los bancos centrales crearán diferentes oportunidades en diferentes mercados de tipos de interés. La elevada incertidumbre política y los cambios estructurales, como la inestabilidad geopolítica, la digitalización y la descarbonización, combinados con el potencial de un nuevo paradigma de políticas poselectorales, proporcionan motivos adicionales para ajustar dinámicamente las asignaciones por sectores, ratings y duración. Favorecemos las estrategias ágiles con rotación fluida entre sectores, zonas geográficas y emisores en respuesta a las oportunidades de mercado, respaldadas por análisis fundamentales y cuantitativos.
Tres Preguntas Clave
1. ¿En qué nivel se asentarán los tipos de interés?
Ya se han iniciado ciclos de recorte de tipos y los inversores ahora están atentos al plazo, el ritmo y el final de los ciclos de flexibilización. En EE. UU., prevemos que la Fed aplicará un recorte adicional en diciembre, seguido de una serie de ajustes hasta llegar a un tipo neutral situado entre el 3 y el 3,25 %. Sin embargo, seguimos siendo cautelosos, ya que cualquier aumento inesperado de la inflación podría llevar a la Fed a hacer una pausa. En Europa, prevemos recortes consecutivos del BCE hasta que el tipo final llegue al 1,5 %. Sin embargo, el aumento de los riesgos de crecimiento a la baja podría dar lugar a recortes mayores o a un tipo final por debajo del neutro.
2. ¿Cobrará protagonismo la sostenibilidad fiscal?
En el último ciclo, se puso el foco en los “límites inferiores efectivos” de los tipos de interés. En el ciclo actual, se está prestando más atención a los “límites superiores efectivos” sobre los niveles de deuda. Esperamos que el enfoque de los inversores cambie hacia la sostenibilidad de la deuda y las formas en que las economías están abordando la deuda heredada de la pandemia y sus respuestas a la crisis energética. En EE. UU., los mercados están expectantes ante la expansión fiscal adicional. Existen condiciones para el éxito de una consolidación fiscal, pero hay poca voluntad política para la reducción del déficit. En Europa, esperamos una consolidación fiscal, ya que se han restituido las normas fiscales, pero es probable que el proceso sea gradual y dispar entre países.
3. ¿Cómo afectarán los posibles cambios de política a los fundamentales del crédito y a la dinámica de la oferta?
Nuestro análisis sugiere que las empresas del mercado de crédito con grado de inversión pueden mantener su resiliencia en 2025, al igual que han resistido los tipos más altos en los últimos años. Esto refleja un punto de partida saludable para los indicadores de crédito y la capacidad de ser más selectivos sobre nuevas inversiones o actividad de fusiones y adquisiciones. Estamos vigilando de cerca las tendencias de la oferta. En 2020, la emisión récord de bonos se vio impulsada por empresas que querían refinanciar su deuda existente a tipos bajos, reduciendo así los riesgos de refinanciación y sacando provecho de las compras de bonos corporativos por parte de la Fed.2 En 2025, estaremos atentos a un posible aumento de la oferta de bonos impulsado por un entorno de “animal spirits” en actividades corporativas financiadas por deuda, como recompras agresivas o fusiones y adquisiciones, que podrían afectar a los sólidos indicadores actuales del crédito. En el ciclo actual, los tipos elevados, las valoraciones de la renta variable y el crecimiento más lento invitan a una mayor disciplina financiera. Esperamos que la mayoría de las empresas sigan siendo disciplinadas con respecto a la expansión de la deuda para mantener sus ratings de grado de inversión.
Para obtener más información sobre nuestras perspectivas de inversión para 2025, consulte Un Nuevo Equilibrio, Ampliar los Horizontes de Renta Variable, Explorar Vías Alternativas y Disrupción desde Todos los Ángulos y las posibles fuentes de rentabilidades atractivas que podrían generar.
1Bloomberg. A 30 de agosto de 2024. Índice MSCI Euro Corp Green Bond vs. índice Bloomberg Euro Agg Corp Bond.
2Bloomberg, Barclays, Goldman Sachs GIR. A 16 de diciembre de 2020.
