Asset Management - Outlook sul secondo semestre 2024

Farsi strada nella complessità

A livello macro, la persistenza dell’inflazione sta portando le banche centrali a ridurre i tassi a un ritmo più lento rispetto a quanto previsto sei mesi fa. A nostro avviso, l’evoluzione delle aspettative sull’esatta tempistica e sul ritmo dei cambiamenti di politica monetaria sottolinea la necessità di adottare un approccio all’investimento dinamico nei prossimi mesi. Mentre il ciclo macroeconomico si regola, il mondo rimane in un’epoca di profondi cambiamenti geopolitici. L’escalation dei conflitti in Medio Oriente e in Ucraina restano rischi importanti. L’avvicinamento e le eventuali conseguenze di importanti elezioni politiche a livello globale stanno accrescendo la volatilità dei mercati. Queste incertezze si manifestano mentre i megatrend secolari, dall’intelligenza artificiale alla sostenibilità, accelerano e rimodellano le economie e i settori.

Comprendere le sfumature di queste forze e la loro interconnessione può consentire alle aziende e agli investitori di sfruttare potenzialmente le opportunità che si verranno a creare. Abbiamo sintetizzato le view di tutti i nostri team d’investimento per navigare questa complessità e permettervi di orientarvi nel resto del 2024.

Dopo la pandemia, le principali banche centrali hanno alzato i tassi d’interesse al ritmo più rapido degli ultimi decenni. Il percorso verso la normalizzazione sarà probabilmente più lungo. Sebbene le principali economie abbiano superato la fase di emergenza, l’inflazione si sta comunque dimostrando persistente a causa di anomalie legate alla pandemia o di effetti ritardati in categorie in cui i prezzi si adeguano gradualmente. Il risultato è che le banche centrali si stanno orientando verso una riduzione dei tassi con un ritmo più lento di quanto previsto all’inizio del 2024.

Negli Stati Uniti i responsabili politici e gli investitori sono alle prese con le complessità che caratterizzano la fase conclusiva del percorso. La resilienza dell’economia, degli utili societari e dei mercati del lavoro ha coinciso con le sorprese al rialzo dell’inflazione nel corso del primo trimestre. I dati sull’inflazione di aprile e maggio sono andati nella giusta direzione, ma non sono stati sufficienti a compensare completamente la forza dell’inflazione a inizio anno e la robusta serie di dati sull’occupazione.¹ Nel complesso, nonostante un primo semestre accidentato, ci aspettiamo che negli Stati Uniti la disinflazione continui e che prima della fine dell’anno vengano tagliati i tassi. Tuttavia, la tempistica esatta rimane incerta, a causa della necessità di dati economici che confermino la fiducia nel riequilibrio del mercato del lavoro e nel percorso di disinflazione. Inoltre, le elezioni statunitensi, e i potenziali cambiamenti della politica fiscale, potrebbero indicare la possibilità che il livello dei tassi statunitensi rimanga più elevato per un periodo più lungo.

La Banca Centrale Europea (BCE), che storicamente ha iniziato i cicli di riduzione dopo la Fed, ha già tagliato i tassi a giugno,² sulla base di un sufficiente miglioramento dell’inflazione dopo l’ultimo rialzo dei tassi nel settembre 2023. Prevediamo che nei prossimi trimestri i tagli dei tassi procederanno con gradualità. Seguiamo con attenzione l’andamento dei salari e l’inflazione dei servizi, nonché l’eventuale inasprimento delle condizioni finanziarie causato dall’incertezza politica, che potrebbe comportare rischi di ribasso per la crescita e alterare il ritmo e l’ampiezza del ciclo di tagli dei tassi della BCE. Nel Regno Unito la recente forza dell’inflazione ha fatto slittare il primo taglio dei tassi della Bank of England (BoE) in questo ciclo; ora la possibilità di una riduzione durante l’estate dipende dai segnali degli indicatori di persistenza dell’inflazione, come la crescita dei salari e i prezzi dei servizi. In Giappone ci aspettiamo ulteriori rialzi dei tassi, seppur limitati, in quanto la Bank of Japan (BoJ) persiste nella normalizzazione graduale dei tassi, con le aspettative di inflazione a lungo termine che continuano a salire verso livelli più sostenibili.

Nei mercati emergenti (ME) i cicli di tagli dei tassi sono già iniziati da quasi un anno. La disinflazione dei ME, che ha permesso l’inizio anticipato delle politiche di allentamento, è rimasta ampiamente intatta. Nei Paesi dell’Asia, dell’Europa Centrale e Orientale e dell’America Latina si sono registrati buoni progressi nel raffreddamento dell’inflazione, anche se sono emersi alcuni casi anomali, come l’Argentina e la Turchia. Più di recente, i cicli di riduzione dei ME sono diventati vulnerabili al cambiamento delle aspettative sui tassi statunitensi, nonché alle preoccupazioni sulla credibilità del processo decisionale (ad esempio, in Brasile) e al sentiment elettorale (ad esempio, in Messico). Di conseguenza, le aspettative del mercato sulla velocità e sull’entità delle politiche di allentamento dei ME si sono ridimensionate rispetto a pochi mesi fa. In alcuni casi, il mercato sta addirittura scontando un rialzo dei tassi. L’economia cinese continua a divergere, con i responsabili politici che manterranno un orientamento accomodante mentre l’economia e il mercato immobiliare si riprendono.

Considerazioni sugli investimenti

Rimanere focalizzati sull’obbligazionario

In un contesto di crescita costante, di rallentamento dell’inflazione e di fondamentali aziendali ampiamente solidi, riteniamo che vi siano opportunità di costruire portafogli obbligazionari ben diversificati, che possono ottenere livelli di reddito interessanti. Tuttavia, crediamo che anche in questo contesto la selezione dei titoli sia decisiva. Continuiamo a stare particolarmente attenti alle sorprese al ribasso dell’attività economica e ai fattori che ostacolano gli investimenti delle imprese a causa delle incertezze legate alle elezioni, e modificheremo il nostro posizionamento in modo tattico in risposta alle opportunità offerte dal mercato. L’incertezza sottolinea il ruolo difensivo delle obbligazioni governative e delle valute considerate bene rifugio, come il dollaro statunitense. Negli altri segmenti riteniamo interessante il reddito fornito dai settori a spread, come il credito societario e cartolarizzato.

Nei mercati delle obbligazioni governative, riteniamo che sia fondamentale adottare una strategia dinamica per gestire la duration in funzione delle tempistiche, dei ritmi e delle direzioni divergenti delle politiche delle banche centrali. Negli Stati Uniti siamo posizionati per un irripidimento della curva dei rendimenti a termine dei Treasury. Questa esposizione può proteggere dai rischi di crescita al ribasso e consentire agli investitori di trarre vantaggio dalle prime riduzioni dei tassi della Fed o dal crescente premio a termine determinato da un’offerta costante di Treasury statunitensi. La nostra posizione sui tassi europei è sostanzialmente neutrale. Sebbene la BCE abbia mostrato una tendenza all’allentamento e le incertezze politiche possano frenare la crescita, siamo consapevoli anche della forza dell’inflazione dei servizi. Privilegiamo i tassi del Regno Unito, in quanto la BoE si appresta ad adottare una politica più accomodante, a meno che non vi siano significative sorprese di dati positivi. Al contrario, in Giappone riteniamo che la continua forza dei salari e l’orientamento aggressivo della BoJ aumentino la probabilità di un ulteriore inasprimento. Nel settore del credito sovrano dei Mercati Emergenti (ME), gli investitori hanno la possibilità di ottenere un carry interessante e di individuare obbligazioni con un potenziale di rendimento complessivo, grazie a possibili miglioramenti del rating verso il livello investment grade. Pur avendo ridotto la nostra esposizione complessiva alle obbligazioni locali dei Mercati Emergenti, ci concentriamo su mercati come Cile, Repubblica Ceca e Ungheria, che sembrano destinati a un ulteriore allentamento monetario, e continuiamo a monitorare i fattori specifici dei singoli Paesi, vista la divergenza in atto nei percorsi delle politiche monetarie delle banche centrali.

Nonostante l’apparente stabilità del panorama creditizio complessivo, la dispersione tra settori e regioni è evidente. Ad esempio, gli emittenti con rating A e livelli di indebitamento più elevati hanno registrato un calo più significativo nei rapporti di copertura degli interessi rispetto agli emittenti con rating BBB e una leva finanziaria inferiore. Nell’ambito del credito, privilegiamo gli emittenti dei settori che possono dimostrare resilienza durante tutto il ciclo economico. Le obbligazioni bancarie sono interessanti, a nostro avviso, grazie al loro premio di spread, anche se la recente performance ha ridotto il loro vantaggio in termini di valutazione. Anche i settori che si stanno adattando alla decarbonizzazione e alla digitalizzazione, come le telecomunicazioni con servizi a banda larga e 5G e le aziende tecnologiche che puntano sulla cybersicurezza e sulla protezione dei dati, offrono potenziali opportunità. Continuiamo a ritenere che il mercato delle obbligazioni societarie dei Mercati Emergenti offra una combinazione interessante di rendimento, diversificazione per esposizioni societarie o ME esistenti e resilienza alle sfide macroeconomiche. La nostra analisi suggerisce che i fondamentali delle società dei Mercati Emergenti rimangono solidi, con una leva finanziaria netta ai minimi del decennio. I trend del rating del credito sono positivi e si prevede che l’attività di default diminuirà nel 2024, invertendo la tendenza degli ultimi tre anni. Inoltre, il contesto tecnico è favorevole grazie alla scarsità della nuova offerta. Manteniamo una view positiva sul credito cartolarizzato, compresi i titoli garantiti da ipoteca commerciale (commercial mortgage-backed securities, CMBS) e le obbligazioni di prestito collateralizzate (collateralized loan obligations, CLO). Riteniamo che gli spread possano ridursi ulteriormente nella seconda metà dell’anno, grazie ai solidi fondamentali, soprattutto per i titoli al vertice della struttura del capitale. Inoltre, i recenti dati economici continuano a sostenere uno scenario di “soft landing”, favorevole a sostenere i flussi di cassa dei prestiti sottostanti.

Ampliare gli orizzonti sull’azionario

Nei mercati azionari quotati, le pressioni inflazionistiche e l’aumento dei tassi d’interesse hanno permesso ai modelli di business più solidi di dimostrare la loro capacità di tenuta dei margini negli ultimi trimestri. Negli Stati Uniti la stagione degli utili del primo trimestre è stata generalmente migliore del previsto, in base alla nostra analisi.³La maggior parte della crescita degli utili dell’S&P 500 continua ad essere guidata dalle “Magnifiche 7”, anche se la dispersione delle performance all’interno del gruppo è aumentata. La seconda metà del 2024 potrebbe offrire agli investitori l’opportunità di ampliare i loro orizzonti azionari al di là dei nomi più importanti. Notiamo la comparsa di un nuovo gruppo di beneficiari dell’IA che contemporaneamente sono sostenuti dai fondamentali e sono complementari alle Magnifiche 7, come le aziende che perfezionano l’IA sfruttando la potenza dei dati. Con la crescita della spesa aziendale per l’IA, è probabile che l’attenzione sulle strategie di IA, sul ritorno degli investimenti e sulla redditività, aumenterà. Ciò sottolinea la necessità di un’attenta selezione dei titoli e di una gestione attiva.

Dopo un periodo pluriennale di sottoperformance rispetto alle large cap, riteniamo che le small cap statunitensi siano pronte per ripartire. La nostra view si basa su valutazioni assolute e relative interessanti, sul miglioramento delle prospettive macroeconomiche degli Stati Uniti e sulla previsione di tagli dei tassi d’interesse negli Stati Uniti prima della fine dell’anno. I cicli di allentamento della politica monetaria statunitense hanno storicamente rappresentato un fattore positivo per questa asset class.⁴ Con una quota maggiore di debito a tasso variabile e un onere del debito più elevato, le società di minori dimensioni potrebbero beneficiare di un effetto più immediato e incisivo sui bilanci, grazie alle riduzioni dei tassi previste per la seconda metà del 2024. Le small cap offrono inoltre una diversificazione rispetto al rischio di concentrazione all’interno dell’S&P 500.

Al di fuori degli Stati Uniti, riteniamo che il miglioramento della crescita e dei dati sull’inflazione in Europa, unitamente al rafforzamento delle dinamiche degli utili societari e al basso livello delle valutazioni, favorisca le azioni europee. Le riduzioni dei tassi in Europa sono iniziate prima degli Stati Uniti e, insieme alla moderazione della crescita salariale e dell’inflazione, a nostro avviso dovrebbero favorire i margini per le società, anche nel caso delle small cap europee che sono state vulnerabili agli aumenti dei tassi d’interesse. In Giappone prevediamo che la solida performance del mercato azionario continuerà a essere trainata dai cambiamenti strutturali, in particolare dal passaggio a un contesto inflazionistico dopo decenni di deflazione. Le continue riforme aziendali stanno determinando una maggiore proattività delle aziende giapponesi e una maggiore trasparenza sui loro piani di efficienza del capitale.⁵

L’evoluzione delle opportunità sui mercati privati

Le opportunità sui mercati privati continuano a evolversi, offrendo numerose possibilità agli investitori di migliorare potenzialmente i rendimenti corretti per il rischio e diversificare ulteriormente le esposizioni agli investimenti tradizionali. Nel private equity l’aumento dei costi del capitale ha cambiato gli schemi di calcolo per gli operatori. Riteniamo che le leve operative per la creazione di valore siano destinate a diventare i principali fattori determinanti del successo in questo nuovo contesto. Anche la prudenza nell’impiego del capitale, sia per i nuovi investimenti che per il supporto alle società esistenti, dovrebbe diventare un fattore ancora più decisivo per i risultati degli investimenti. I limited partner (LP) cercano la liquidità dalle posizioni esistenti, in alcuni casi come prerequisito per nuovi impegni, e i general partner (GP) possono ricorrere sempre di più a continuation vehicle e soluzioni strutturate per fornire liquidità mentre si genera valore. I secondaries continuano a presentare opportunità, poiché sia gli LP che i GP cercano strutture di operazioni e fondi che offrano sia liquidità che opportunità di prolungare il periodo di detenzione degli investimenti.

Il private credit continua a registrare un’espansione e i debitori continuano a ritenerlo una soluzione flessibile e puntuale per finanziare le esigenze di capitale. Sebbene i rendimenti dei prestiti garantiti senior siano ancora interessanti rispetto agli ultimi anni, la pressione competitiva per l’impiego del capitale ha portato al restringimento degli spread nel 2024. Per compensare, alcuni finanziatori stanno cercando di rifinanziare i pacchetti esistenti a termini più interessanti per estendere la duration (ossia, sacrificare il rendimento attuale per ottenere un multiplo più elevato sul capitale investito). Anche la struttura delle operazioni di private credit potrebbe evolversi. Ad esempio, le società potrebbero cercare di ridurre ulteriormente i costi degli interessi includendo incentivi azionari per compensare la riduzione dello spread. Riteniamo che coloro che hanno le dimensioni e la flessibilità necessarie per finanziare tutto il capitale, così come un ampio portafoglio di debitori esistenti, siano nella posizione migliore. I veicoli semiliquidi rappresentano una nuova fonte di concorrenza, poiché la pressione di impiegare gli afflussi di capitale in maniera relativamente rapida contribuisce potenzialmente alla contrazione degli spread. Nel complesso, sebbene non prevediamo tensioni diffuse, nei prossimi trimestri i tassi persistentemente elevati metteranno probabilmente alla prova alcune società pienamente indebitate e alcuni modelli di business. A nostro avviso, la sottoscrizione, la disciplina nella strutturazione, le solide pipeline di sourcing e l’esperienza dovrebbero diventare fattori determinanti per i risultati finali.

Negli ultimi trimestri le operazioni in infrastrutture hanno subito una decelerazione generalizzata a causa dei tassi persistentemente più elevati, ma permangono aree di solidità. I progetti di transizione energetica continuano ad attrarre capitale. Anche gli asset digitali conservano la loro popolarità, grazie agli investitori che vedono opportunità interessanti di sviluppare piattaforme con l’aumento della domanda e l’evoluzione dei quadri normativi. Nel settore immobiliare, le opinioni divergenti sulla tempistica e sull’entità dei tagli dei tassi statunitensi stanno bloccando alcuni investitori. I rischi persistenti negli Stati Uniti, tra cui le prossime elezioni, l’incertezza normativa e l’aumento dei costi assicurativi, complicano le prospettive. Molti investitori continuano a puntare sugli asset di qualità più elevata, mentre le vendite di titoli distressed hanno registrato un piccolo rialzo in concomitanza con il continuo calo delle valutazioni. Ci aspettiamo che le dinamiche demografiche, la tecnologia e l’orientamento verso la sostenibilità diano nuova forma alla domanda immobiliare globale negli anni a venire, mentre le distorsioni economiche e del mercato dei capitali creeranno nuove opportunità nel tempo.

Tre domande chiave

1. Il passaggio a tassi d’interesse più elevati pone delle sfide agli emittenti di obbligazioni?

La nostra view: Man mano che ci avviciniamo al traguardo di un anno da quando il tasso dei Fed Fund ha raggiunto il suo massimo, la nostra analisi suggerisce che le condizioni finanziarie di base della media delle società statunitensi con rating investment-grade rimangono solide. I rapporti di copertura degli interessi, nonostante un trend al ribasso, sono ancora vicini o lievemente al di sotto delle medie storiche. Una crescita economica e degli utili societari sostenuta può consentire alle società resilienti di adattarsi a un contesto di tassi più elevati. L’aumento dei tassi può anche favorire un approccio più conservativo alla gestione del capitale tra le società, che potrebbe rafforzare i parametri creditizi. Anche se il passaggio a tassi d’interesse più elevati sembra generalmente gestibile, per alcune società rappresenta una sfida. Riteniamo che per orientarsi nel nuovo panorama di tassi più elevati e di cambiamenti strutturali sia necessario un approccio attivo e fondamentale alla selezione delle obbligazioni.

2. Le small-cap possono finalmente sovraperformare?

La nostra view: Riteniamo che le small cap siano pronte per sviluppare un grande potenziale in uno scenario economico in miglioramento, con tassi più bassi all’orizzonte nei mercati sviluppati. In passato le small cap statunitensi hanno generato solidi rendimenti dopo la dispersione della concentrazione estrema delle mega-cap, oltre che negli anni in cui ci sono state le elezioni negli Stati Uniti.⁶ A nostro avviso, il modo migliore per accedere a questa asset class è quello di diversificare con un’elevata quota attiva per cogliere le opportunità ed essere selettivi, utilizzando un approccio disciplinato e fondamentale per evitare società non redditizie.

3. Cos’è la “normalità” per il private equity? 

La nostra view: Alcuni investitori di private equity si stanno chiedendo come sarà un contesto di “normalità” in futuro. Sebbene il ritmo sostenuto dell’attività negli anni 2021/22 sia stato probabilmente un’anomalia, alimentata da tassi storicamente bassi e dalla facilità di accesso al capitale, un ritorno prolungato alle tendenze precedenti alla pandemia potrebbe non essere la strada più probabile per il futuro. Le strutture Evergreen, combinate con l’affermazione dei continuation vehicle, stanno consentendo periodi di detenzione più lunghi per gli asset. Questi sviluppi suggeriscono che probabilmente le dimensioni, l’ambito e la natura delle operazioni continueranno a evolversi, sfidando i tentativi di definire cos’è la “normalità”.

Quando le dinamiche geopolitiche sono state instabili, gli investitori hanno privilegiato storicamente gli asset più fondamentali, ovvero le materie prime, che hanno mostrato proprietà di copertura contro gli shock geopolitici e finanziari. Finora, nel 2024, il valore del petrolio come copertura dalle perturbazioni dell’offerta per motivi geopolitici è aumentato. Il prezzo dell’oro ha toccato un massimo record a maggio, trainato dagli acquisti delle banche centrali dei mercati emergenti, che sono triplicati dopo l’invasione dell’Ucraina da parte della Russia.⁷ Oltre all’esposizione alle materie prime, riteniamo che un rischio geopolitico elevato e il possibile inasprimento dei conflitti sottolineino l’importanza di essere proattivi e di preparare interi portafogli per eventi imprevisti. Trovare un giusto equilibrio tra le allocazioni con una serie diversificata di fattori di rendimento in tutte le asset class può servire come prima linea di difesa. L’integrazione delle strategie di copertura con le decisioni di costruzione del portafoglio a lungo termine può aiutare inoltre a cogliere le opportunità e potenzialmente ridurre la vulnerabilità agli eventi che generano grandi shock.

La politica rimane al centro dell’attenzione. I primi sei mesi del 2024 sono stati particolarmente attivi per i mercati emergenti. A Taiwan la terza vittoria consecutiva per il Partito Progressista Democratico suggerisce che i cambiamenti politici potrebbero essere limitati, ma probabilmente le tensioni tra le due sponde dello Stretto con la Cina rimarranno elevate. I risultati elettorali in India, Messico e Sudafrica sono stati fonte di volatilità nel mercato. In India, dove si sono tenute le elezioni più ampie del mondo, il Primo Ministro Modi si è aggiudicato il terzo mandato. Tuttavia, il Bhartiya Janata Party (BJP) di Modi non ha ottenuto la maggioranza e si è affidato ai partner dell’alleanza per formare un governo. Ci aspettiamo un proseguimento della forza macroeconomica dell’India e non prevediamo un’inversione di tendenza per le principali riforme strutturali osservate nell’ultimo decennio. Il candidato del partito di governo messicano, Claudia Sheinbaum, ha vinto le elezioni presidenziali con un margine molto ampio, superando le previsioni pre-elettorali. Ciò ha generato una reazione negativa negli asset messicani, incluso il peso, poiché la grande maggioranza della coalizione Morena potrebbe consentire modifiche costituzionali senza il supporto dell’opposizione. In Sudafrica le implicazioni di una transizione verso un governo di coalizione probabilmente saranno monitorate con attenzione nei mesi a venire, data la sorprendente debolezza dell’African National Congress (ANC).

Con l’inizio del secondo semestre del 2024, passano in primo piano le elezioni nei mercati sviluppati. Nel Regno Unito, il partito laburista ha ottenuto una maggioranza significativa lo scorso 4 luglio. Le politiche del programma laburista implicano cambiamenti relativamente limitati alla politica fiscale.⁸Si prevede che il nuovo governo stabilirà ulteriori dettagli del suo programma politico, tra cui spesa e tassazione, nelle settimane e nei mesi a venire. Ci aspettiamo che gli investitori rimangano concentrati sui progressi della disinflazione e sui possibili tagli dei tassi da parte della BoE. In Francia, le elezioni all’inizio di luglio hanno portato a un parlamento diviso, con la coalizione di sinistra che ha inaspettatamente guadagnato il maggior numero di seggi. L’incertezza politica e la potenziale volatilità degli asset francesi rimangono elevati nel breve termine. Il processo di formazione del governo potrebbe estendersi anche durante l’estate. A novembre si terranno le elezioni statunitensi e stiamo monitorando l’impatto delle politiche, comprese quelle fiscali e commerciali, su regioni, settori e società. Sul fronte fiscale, l’ex presidente Trump è entrato in carica nel 2017 con un deficit strutturale più basso ma in crescita, che ha consentito delle riduzioni d’imposta. Il Presidente Biden è entrato in carica quattro anni fa con un ampio deficit, ma anche con tassi d’interesse bassi e un contesto politico che ha consentito ulteriori misure fiscali. Nessuna di queste condizioni esiste a tutt’oggi. Ciò non esclude la possibilità che il vincitore delle elezioni persegua politiche che il prossimo anno aumenteranno ulteriormente il deficit. Con l’avvicinarsi delle elezioni statunitensi, potrebbero aumentare anche i rischi del commercio statunitense e dei cambiamenti della politica internazionale. I risultati avranno un impatto variabile sulla crescita e sulla performance dei mercati degli asset in altri Paesi, tra cui Europa e Cina. Ci aspettiamo che gli operatori di mercato si soffermino sulla possibilità che l’aumento dei dazi diventi una vera e propria politica e sui rischi che tali dazi comporterebbero per la crescita e la redditività. Nel complesso, riteniamo importante che gli investitori evitino di cercare il momento esatto per entrare nei mercati o di puntare sui risultati binari della politica.

Considerazioni sugli investimenti

Hedge Fund e investimenti alternativi liquidi

Negli ultimi mesi gli hedge fund hanno sfruttato la continua dispersione del mercato tra asset class, settori e regioni. Man mano che ci dirigiamo verso un mondo in cui i tassi rimangono elevati, con potenziali riacutizzazioni della volatilità del mercato e shock geopolitici, il contesto di mercato fornisce agli hedge fund una forte opportunità di generare alpha. Individuare le distorsioni a livello macro, le discrepanze di valore relativo tra i titoli o le opportunità determinate dagli eventi man mano che l’attività dei mercati dei capitali si riprende può aiutare a cogliere i rialzi e limitare il rischio di ribasso. Sebbene alcuni investitori possano concentrarsi sull’aumento dell’esposizione a questa serie di opportunità e sul raggiungimento della diversificazione attraverso i mercati privati, le strategie di investimento alternative liquide rendono possibili questi obiettivi attraverso i mercati quotati. Le strategie di investimento alternative liquide non si limitano agli investimenti azionari. Possono essere strategie cross-asset implementate attraverso esposizioni long/short basate sui derivati. Noi preferiamo un approccio sistematico all’investimento in strategie alternative liquide, con particolare attenzione agli investimenti convenienti e in grado di fornire un elevato grado di trasparenza e liquidità giornaliera. Questo approccio può integrare le allocazioni azionarie e obbligazionarie e migliorare la diversificazione del portafoglio.

Opportunità nei Mercati Emergenti

L’incertezza geopolitica in questo intenso anno politico aggiunge opportunità e complessità per gli investitori nei mercati emergenti. Alcuni Paesi continuano a godere di posizioni macroeconomiche e geopolitiche vantaggiose nella seconda metà del 2024 L’India si distingue per la sua stabilità macroeconomica e per le riforme in vari settori, oltre a beneficiare del riallineamento della catena di approvvigionamento globale, tutti fattori positivi che possono controbilanciare i timori degli investitori in merito alle elevate valutazioni del mercato azionario. Nonostante la potenziale incertezza sul commercio derivante dalle elezioni statunitensi, l’America Latina ha una significativa opportunità a lungo termine di trarre vantaggio dalle dinamiche di accorciamento delle catene di approvvigionamento. Tra i beneficiari vi sono il Brasile e il Messico, grazie ai loro profili di demografici relativamente giovani e le grandi dotazioni di risorse naturali e minerali chiave per sostenere la transizione verso un’economia a basse emissioni di carbonio. In Medio Oriente le opportunità continuano a evolversi, con la maturazione dei mercati azionari e dei capitali del debito e la diversificazione economica che prosegue attraverso investimenti in fondi sovrani.

Riteniamo che vi sia un’ampia gamma di potenziali opportunità che possono fornire diversificazione alle allocazioni nei mercati sviluppati. Nel mercato azionario, riteniamo fondamentale essere altamente selettivi e focalizzarsi su società orientate al mercato interno ed esposte a temi di crescita secolare a lungo termine che possano registrare un buon andamento durante l’intero ciclo di mercato, indipendentemente dagli eventi. Anche il mercato delle obbligazioni societarie dei mercati emergenti è diversificato e, a nostro avviso, rappresenta un’area sottovalutata dell’universo obbligazionario che offre rendimenti interessanti ed esposizione ai megatrend secolari. Le aziende del settore privato tendono a mostrare una minore sensibilità agli eventi politici, che le rende potenzialmente interessanti in un ciclo elettorale intenso. Anche la forte domanda globale di prodotti e i flussi di entrate in dollari statunitensi migliorano la resilienza di alcune società dei mercati emergenti alla volatilità macroeconomica. Nel complesso, riteniamo che gli investitori debbano essere agili e liquidi quando investono nei mercati emergenti e che l’esperienza negli investimenti in diversi cicli elettorali e di business possa aiutare a gestire il rischio. Anche gli approcci creativi alla costruzione del portafoglio, come le allocazioni azionarie a un singolo Paese o le strategie per scorporare le esposizioni in Cina, possono offrire opportunità e aiutare a gestire il rischio.

Sicurezza: catene di approvvigionamento, risorse e difesa

Riteniamo che il tema della sicurezza proceda verso una direzione irreversibile, in quanto governi e aziende si concentrano sulla sicurezza della catena di approvvigionamento, delle risorse e della sicurezza nazionale a lungo termine. Visti i progressi nell’IA, i tentativi delle principali economie di rafforzare le catene di approvvigionamento della tecnologia probabilmente riceveranno un supporto trasversale, indipendentemente dai risultati elettorali. I mercati sviluppati stanno accelerando la transizione verso l’energia pulita per aumentare l’indipendenza energetica e ridurre la dipendenza dai combustibili fossili. Le guerre in Ucraina e Medio Oriente continuano a evidenziare l’importanza della sicurezza nazionale e ci aspettiamo che saranno le dinamiche geopolitiche, più che la politica nazionale, a determinare la spesa per la difesa negli anni a venire. Dal punto di vista degli investitori, crediamo nell’adozione olistica di questo trend secolare a lungo termine. Investire nei tre temi della sicurezza sopra descritti offre un ampio universo in cui cercare idee azionarie e la capacità di costruire un portafoglio ben diversificato con un’esposizione bilanciata tra i settori.

Tre domande chiave

1. Le tesi d’investimento si basano sulla continuazione delle politiche esistenti?

La nostra view: Sebbene gli investimenti prudenti non siano mai basati su un singolo fattore, molti investitori stanno valutando come le potenziali eliminazioni, integrazioni o alterazioni delle politiche possano modificare le ipotesi di sottoscrizione. Ciò può essere più facile da esaminare negli Stati Uniti, dove molte politiche relative alle catene di approvvigionamento e alle risorse energetiche hanno una natura bottom-up rivolta a mercati specifici, mentre in Europa le normative top-down possono cambiare radicalmente il panorama.

2. Cosa potrebbero significare le elezioni statunitensi per l’Inflation Reduction Act?

La nostra view: Le elezioni statunitensi creano una certa incertezza sugli investimenti sostenibili. I progetti finanziati dall’Inflation Reduction Act (IRA), la principale politica climatica degli Stati Uniti, potrebbero ricevere un maggiore sostegno in caso di vittoria dei Democratici, o ricevere un livello di sostegno diverso sotto un’amministrazione repubblicana. Un’abrogazione totale sembra improbabile, indipendentemente da chi sarà in carica. Nonostante i potenziali cambiamenti della politica dopo le elezioni statunitensi, continuiamo a prevedere una forte crescita delle opportunità d’investimento legate al clima e a basse emissioni di carbonio, trainate dal miglioramento dei prezzi per la generazione di energia solare e l’efficienza energetica.

3. Come dovrebbero pensare gli investitori al settore sanitario in un anno elettorale?

La nostra view: Negli Stati Uniti il tema dell’assistenza sanitaria ha avuto finora un rilievo minore rispetto ai cicli elettorali precedenti. L’aumento delle spese mediche dovuto all’inflazione potrebbe ricevere maggiore attenzione prima del voto di novembre. Le acquisizioni di private equity nel settore sanitario potrebbero essere sottoposte a un maggiore controllo a causa dei timori di creazione di monopoli in alcuni mercati, che verrebbero quindi ottimizzati non per curare i pazienti, ma per ottenere profitti. Di conseguenza, privilegiamo gli investimenti isolati dal rischio di rimborso e di modifiche improvvise delle normative. Più in generale, rimaniamo concentrati sui beneficiari dei temi di crescita a lungo termine, come la chirurgia assistita dalla robotica e i farmaci contro l’obesità, che continuano a creare opportunità d’investimento. 

Oltre al percorso a breve termine dell’inflazione, dei tassi e dei risultati elettorali, rimaniamo concentrati sui cambiamenti di paradigma a lungo termine, tra cui cinque forze strutturali chiave: decarbonizzazione, digitalizzazione, deglobalizzazione, destabilizzazione nella geopolitica e invecchiamento demografico. Le strategie d’investimento attive e l’enfasi sulla diversificazione e sulla gestione del rischio potrebbero diventare importanti per orientarsi in questo scenario e contribuire a generare alpha. Gli investitori che rimangono isolati su una sola strategia e si concentrano su un unico tema potrebbero perdere opportunità e sottovalutare i rischi.

La spinta alla decarbonizzazione sta generando un’ampia gamma di opportunità d’investimento in azioni, obbligazioni e strategie alternative. La sostenibilità economica delle tecnologie a energia pulita continua a migliorare, grazie alla crescente convenienza e alla maggiore efficienza dell’energia solare e dell’accumulo delle batterie. Nel frattempo, l’impatto più immediato e tangibile sulla riduzione delle emissioni di carbonio può essere ottenuto aiutando i soggetti che producono le emissioni più elevate ma stanno ristrutturando i loro modelli di business e si stanno riposizionando per un’economia più verde, nei mercati sviluppati ed emergenti. Nei prossimi trimestri ci aspettiamo che sempre più investitori monitorino la decarbonizzazione a livello granulare e utilizzino parametri più completi per quantificare l’impatto reale dei singoli asset. Oltre alla decarbonizzazione, anche le opportunità di crescita inclusiva si stanno evolvendo, migliorando l’accessibilità e la sostenibilità dell’istruzione, l’inclusione finanziaria e l’assistenza sanitaria.

A nostro avviso, la digitalizzazione e i progressi tecnologici, in particolare l’IA generativa, sono fattori trainanti di opportunità a lungo termine. Riteniamo che in futuro sempre più investitori prenderanno in considerazione allocazioni dedicate alla tecnologia a causa del ritmo della trasformazione e delle potenziali opportunità di creazione di ricchezza. Se da un lato gli investitori possono scegliere di mettere a frutto gli ultimi sviluppi investendo direttamente in opportunità legate all’IA, dall’altro possono anche beneficiare del modo in cui le innovazioni dell’IA contribuiscono a migliorare i processi di gestione degli investimenti e il processo decisionale in materia di investimenti. Mentre una gamma più ampia di aziende in tutti i settori cerca di integrare l’IA generativa nelle proprie strategie a livello aziendale, riteniamo che i team dirigenziali delle grandi società debbano valutare i modi in cui l’IA generativa può essere utilizzata come strumento per una vera differenziazione strategica, non solo per ottenere guadagni in termini di efficienza.

Date le potenziali implicazioni economiche e finanziarie della deglobalizzazione e della destabilizzazione nella geopolitica, unite alla decarbonizzazione e alle tecnologie innovative, gli investitori dovranno combinare competenze macroeconomiche e geopolitiche con strategie ponderate. L’interazione di queste forze potrebbe svolgersi in vari modi. Una sfida e un’opportunità importante è comprendere le profonde interdipendenze di questi megatrend e mappare le loro implicazioni d’investimento. Da ultimo, l’invecchiamento della popolazione è solo uno dei fattori che influenza i risultati economici e sociali in tutti i Paesi, ma può svolgere un ruolo fondamentale nel dare forma alle decisioni di politica pubblica, sull’inflazione e sugli investimenti in orizzonti temporali a lungo termine. 

Considerazioni sugli investimenti

Intelligenza artificiale: i dati sono l’elemento di differenziazione

La comparsa e la rapida adozione dell’IA generativa stanno creando opportunità tra asset class e settori. Gli investitori avranno bisogno di strategie chiare per trovare i vincitori della prossima generazione dell’IA e per comprendere in prima persona questa tecnologia e applicarla. Investire in e con l’intelligenza artificiale, due approcci distinti ma interconnessi, può generare una sovraperformance a lungo termine, ma il percorso sarà probabilmente complesso e in continua evoluzione. Man mano che i modelli IA diventano più sofisticati e complessi, la dipendenza da serie di dati di alta qualità è tra le priorità più elevate. Il fattore di differenziazione sarà la meticolosa gestione dei dati, incluso il luogo di origine di tali dati, l’infrastruttura di archiviazione, i protocolli di pulizia e le misure adottate per mantenerli al sicuro. I limiti delle aziende nel contesto delle capacità di IA generativa saranno probabilmente determinati dalla qualità delle serie di dati. Saranno fondamentali anche un’infrastruttura adeguata e il capitale intellettuale necessario per comprendere la logica economica e la convinzione alla base dei modelli di IA.

Promuovere la crescita sostenibile

Il mondo rimane, a nostro avviso, nelle prime fasi di un passaggio verso una crescita sostenibile e inclusiva che durerà diversi decenni. La grande quantità di investimenti necessaria in questo percorso rende sempre più importanti le obbligazioni green, social e sostenibili (GSS). Nel primo trimestre del 2024 l’emissione di obbligazioni GSS ammontava a 272 miliardi di dollari. Si prevede che nel 2024 l’emissione di obbligazioni verdi raggiungerà un valore record di 1.000 miliardi di dollari⁹ Nei primi tre mesi dell’anno, la sola emissione di green bond è stata parti a 195 miliardi di dollari, il primo trimestre migliore mai registrato. Guardando al futuro, prevediamo una crescita dell’emissione di green bond in Asia e in Medio Oriente, trainata dall’ascesa di progetti sostenibili, come gli edifici verdi, e dalla necessità di misure di adattamento al cambiamento climatico. Attualmente, le obbligazioni GSS rappresentano solo il 5% del debito sovrano estero dei mercati emergenti e il mercato delle obbligazioni societarie riflette una tendenza simile. Con la maturazione dei green bond e del più ampio mercato obbligazionario GSS, ci aspettiamo che sempre più investitori diversifichino le allocazioni obbligazionarie dei mercati emergenti esistenti verso questo segmento.

Il ritorno della Cina?

Le difficoltà economiche della Cina persistono e le condizioni nel settore immobiliare sembrano essere determinanti per il ritmo complessivo della ripresa. Gli elevati livelli di debito, le tensioni commerciali geopolitiche e l’invecchiamento demografico potrebbero rendere più complessa e probabilmente più lunga la ripresa di questo ciclo. I responsabili politici cinesi non sono rimasti inattivi. L’intensità, l’accelerazione e la portata delle misure di politica fiscale, monetaria e immobiliare sono aumentati nella prima metà del 2024. Le azioni cinesi hanno guadagnato terreno di conseguenza, grazie alla crescita economica migliore del previsto. Nei prossimi mesi un numero maggiore di investitori potrebbe rivedere la propria posizione tattica sulle azioni cinesi, in particolare perché queste continuano ad essere scambiate con sconti storicamente elevati rispetto alle controparti azionarie globali. Continuiamo a concentrarci sui fondamentali a lungo termine delle aziende cinesi e vediamo opportunità nelle aree della produzione avanzata e dell’innovazione tecnologica, che è ampiamente diffusa e che avvantaggia i settori sanitario e IT. L’attenzione alle imprese con free cash flow e rendimenti per gli azionisti più stabili potrebbe rivelarsi premiante nei prossimi trimestri. I dazi statunitensi annunciati di recente su veicoli elettrici, celle solari e batterie agli ioni di litio cinesi, aree ritenute fattori trainanti di una crescita di alta qualità dai policymaker cinesi, sottolineano l’importanza di monitorare la politica commerciale internazionale e cercare di evitare le aziende che potrebbero rimanere impigliate nella rete della geopolitica.

Tre domande chiave

1.  Quali sono le potenziali implicazioni di mercato dell’aumento dei livelli del debito sovrano?

La nostra view: Il livello del debito sovrano statunitense ha intrapreso una traiettoria al rialzo e lo slancio politico per la riduzione del deficit è attualmente scarso. L’aumento dei livelli di debito negli Stati Uniti e in altre economie avanzate può avere un impatto modesto a breve termine sui mercati, mentre gli effetti a lungo termine sono difficili da misurare. Tuttavia, riteniamo che i cambiamenti negli oneri del debito debbano essere monitorati attentamente a causa dei potenziali effetti a catena sulla politica fiscale e monetaria. È opportuno anche tenere sotto osservazione il flusso dell’offerta obbligazionaria: la crescita dei debiti e dei deficit può portare a un aumento delle emissioni di obbligazioni sovrane, con un impatto sui premi a termine. 

2.  In che modo l’IA trasformerà il settore immobiliare e le infrastrutture?

La nostra view: L’ascesa dell’IA sta già avendo un impatto sul settore immobiliare e sulle infrastrutture. Dal punto di vista del settore immobiliare, la posizione delle attività di data center è fondamentale, dato che per l’evoluzione dell’IA la potenza accessibile e affidabile rappresenta una necessità. Dal punto di vista delle infrastrutture, la generazione e la fornitura di energia efficiente saranno fondamentali nei prossimi anni per supportare le curve di crescita previste dell’IA. Gli investitori con le risorse e le competenze necessarie per valutare entrambi i lati dell’equazione dell’offerta e della domanda sembrano essere meglio posizionati.

3.  Quali opportunità stanno emergendo all’intersezione tra IA e sostenibilità?

La nostra view: Mentre l’IA si espande in numerose attività commerciali, l’aumento della domanda di energia e la prospettiva di maggiori emissioni dei data center domineranno il dibattito sulla decarbonizzazione. Prevediamo una maggiore domanda di soluzioni per l’efficienza energetica, con i modelli IA che potrebbero svolgere un ruolo chiave. Gli strumenti di IA possono anche contribuire a democratizzare l’istruzione di qualità e promuovere le innovazioni nel settore sanitario, portando a una maggiore accessibilità e convenienza. Prevediamo un maggiore utilizzo dell’IA da parte degli investitori per separare i falsi segnali dal valore e accelerare i progressi in una serie di obiettivi di investimento sostenibile.

^1. US Bureau of Labor Statistics. Al 12 giugno 2024.
^2. Banca Centrale Europea. Al 6 giugno 2024.
^3. Goldman Sachs Asset Management, Informazioni aziendali. A giugno 2024.
^4. Goldman Sachs Asset Management. Al 29 dicembre 2023. La performance passata non garantisce risultati futuri, che possono variare.
^5. Borsa di Tokyo, Goldman Sachs Global Investment Research. Al 16 maggio 2024.
^6. Goldman Sachs Global Investment Research. Al 29 maggio 2024.
^7. Goldman Sachs Global Investment Research. Al 2 maggio 2024.
^8. Goldman Sachs Global Investment Research. Al 5 luglio 2024.
^9. Iniziativa Climate Bonds. Al 20 giugno 2024.