Perspectivas de Gestión de Mitad de Año 2024
Desentrañar la Complejidad
A nivel macroeconómico, la persistencia de la inflación ha obligado a los bancos centrales a adoptar un ritmo de rebajas de tipos más lento del que se preveía hace seis meses. En nuestra opinión, la evolución de las expectativas sobre el momento exacto y el ritmo de los cambios en la política monetaria subraya la necesidad de un enfoque de inversión dinámico en los próximos meses. A medida que se ajusta el ciclo macroeconómico, el mundo sigue inmerso en una era de profundos cambios geopolíticos. El agravamiento de los conflictos en Oriente Medio y Ucrania sigue siendo un riesgo importante. La expectación en torno a procesos electorales clave a nivel mundial y las futuras consecuencias de los mismos producen un aumento de la volatilidad del mercado. Estas incertidumbres se están manifestando como megatendencias seculares, desde la inteligencia artificial (IA) hasta la sostenibilidad, que aceleran y remodelan las economías e industrias.
Comprender los matices de estas fuerzas y cómo se interrelacionan puede permitir a las empresas y a los inversores capitalizar potencialmente las oportunidades que se crean. Hemos resumido las opiniones de todos nuestros equipos de inversión para desentrañar parte de esta complejidad y ayudarle a abordar el resto de 2024.
Macroeconomía: Se Alarga el Camino Hacia la Normalización
Los principales bancos centrales elevaron los tipos de interés al ritmo más rápido en décadas después de la pandemia. Es probable que el camino hacia la normalización sea más largo. Si bien las principales economías han dejado atrás la emergencia de la inflación, la inflación está demostrando ser persistente debido a peculiaridades relacionadas con la pandemia o efectos demorados en categorías en las que los precios se ajustan gradualmente. Como consecuencia, los bancos centrales están adoptando un ritmo de recortes de tipos más lento del que se anticipaba a principios de 2024.
En EE. UU., los legisladores e inversores se enfrentan a las complejidades de la última milla. La resiliencia de la economía, los beneficios de las empresas y los mercados laborales coincidieron con sorpresas alcistas de la inflación durante el primer trimestre. Las cifras de inflación de abril y mayo iban en la dirección correcta, pero no lo suficiente para compensar completamente la fortaleza de la inflación a principios de año y los sólidos datos de empleo.1 En general, a pesar de los vaivenes del primer semestre, esperamos que la desinflación continúe en EE. UU. y que los tipos bajen antes de finales de año. Sin embargo, el momento exacto sigue siendo incierto debido a la necesidad de que los datos económicos reafirmen la confianza en el reequilibrio del mercado laboral y en el avance de la desinflación. Más allá de eso, las elecciones en EE. UU., y los posibles cambios fiscales, podrían mantener los tipos estadounidenses elevados durante más tiempo.
El Banco Central Europeo (BCE), que históricamente se ha embarcado en ciclos de recorte de tipos después de la Fed, redujo los tipos en junio,2 motivado por un progreso de inflación suficiente desde la última subida de tipos en septiembre de 2023. Esperamos rebajas de tipos graduales en los próximos trimestres. Seguimos atentos a las tendencias salariales y la inflación de los servicios, así como a cualquier endurecimiento de las condiciones financieras causado por la incertidumbre política, que puedan suponer riesgos a la baja para el crecimiento y la alteración del ritmo y el alcance del ciclo de recorte de tipos del BCE. En el Reino Unido, la reciente fortaleza de la inflación ha retrasado el primer recorte de tipos del Banco de Inglaterra (Bank of England, BoE) en este ciclo; el potencial de un recorte en verano depende de las señales de los indicadores de persistencia de la inflación, como el crecimiento salarial y el precio de los servicios. En Japón, prevemos nuevas subidas de tipos, aunque limitadas, a medida que el Banco de Japón (Bank of Japan, BoJ) continúa con la normalización gradual de los tipos, mientras las expectativas de inflación a largo plazo continúan subiendo hasta niveles más sostenibles.
Los ciclos de recorte en los mercados emergentes (ME) llevan casi un año en marcha. La desinflación en los ME, que ha permitido un inicio más temprano de la flexibilización de las políticas, se ha mantenido intacta en general. Los países de Asia, Europa Central y del Este y América Latina han progresado mucho en el enfriamiento de la inflación, aunque también hay valores atípicos notables, como Argentina y Turquía. Más recientemente, los ciclos de recorte en los ME se han vuelto vulnerables a las cambiantes expectativas de los tipos estadounidenses, así como a las preocupaciones sobre la credibilidad de la formulación de políticas (p. ej., Brasil) y la confianza relacionada con las elecciones (p. ej., México). Como resultado, las expectativas del mercado sobre la velocidad y el alcance de la flexibilización de las políticas en ME se han reducido en comparación con hace solo unos meses. En algunos casos, el mercado está valorando posibles subidas de tipos. La economía china continúa desviándose, y los legisladores están dispuestos a mantener un sesgo de flexibilización mientras la economía y el mercado inmobiliario se recuperan.
Fuente: Goldman Sachs Global Investment Research. A 14 de junio de 2024.
Consideraciones de Inversión
Centrados en la Renta Fija
En un entorno de crecimiento constante, desaceleración de la inflación y sólidos fundamentales corporativos, vemos oportunidades para construir carteras de renta fija bien diversificadas con el potencial de capturar niveles atractivos de ingresos. Sin embargo, creemos que en el entorno actual sigue siendo fundamental la selección activa de valores. Seguimos atentos a las sorpresas bajistas en la actividad económica y los obstáculos para la inversión empresarial debido a las incertidumbres relacionadas con las elecciones. También mantenemos un planteamiento táctico para ajustar nuestro posicionamiento en respuesta a las oportunidades impulsadas por el mercado. La incertidumbre subraya el papel defensivo de los bonos gubernamentales y las divisas percibidas como refugio seguro, como el dólar estadounidense. Por otro lado, vemos valor en los ingresos atractivos proporcionados por sectores de diferenciales como el crédito corporativo y el crédito titulizado.
En los mercados de bonos gubernamentales, creemos que es esencial adoptar una estrategia dinámica para gestionar la duración, dada la divergencia en los plazos, los ritmos y las direcciones de las políticas de los bancos centrales. En EE. UU., estamos posicionados para una pronunciación de la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro a plazo. Esta exposición puede proteger contra los riesgos de crecimiento a la baja y permitir a los inversores capitalizar el inicio de los recortes de tipos de la Fed o la creciente prima de vencimiento impulsada por una oferta constante de bonos del Tesoro americano. Nuestra postura con respecto a los tipos europeos es, en general, neutral. Aunque el BCE ha mostrado una actitud de flexibilización y las incertidumbres políticas podrían afectar al crecimiento, también estamos vigilando la inflación de los servicios. Favorecemos los tipos del Reino Unido, ya que el BoE está en proceso de flexibilizar la política, sin sorpresas alcistas significativas en los datos. Por el contrario, en Japón, somos conscientes de que la fortaleza continua de los salarios y la tendencia restrictiva del BoJ aumentan la probabilidad de endurecimiento adicional. En el espacio de crédito soberano de ME, los inversores tienen oportunidades potenciales de capturar un carry atractivo e identificar bonos con potencial de rentabilidad total debido a posibles mejoras del rating hasta el grado de inversión. Aunque hemos reducido nuestra exposición general a los bonos locales de ME, nos centramos en mercados como Chile, República Checa y Hungría, que parecen estar preparados para una flexibilización monetaria continuada, y seguimos supervisando los factores específicos de cada país dada la divergencia en las políticas de los bancos centrales.
A pesar de la aparente estabilidad del panorama general del crédito, la dispersión es evidente en todos los sectores y regiones. Por ejemplo, los emisores con rating A y mayores niveles de deuda han experimentado una caída más pronunciada en las ratios de cobertura de intereses en comparación con los emisores con rating BBB y menor apalancamiento. En todo el espectro de crédito, favorecemos emisores en sectores con el potencial de demostrar resiliencia a lo largo del ciclo económico. En nuestra opinión, los bonos emitidos por bancos son atractivos gracias a la prima de diferencial, aunque la reciente rentabilidad ha reducido su atractivo de valoración. Los sectores que se están adaptando a la descarbonización y la digitalización, como las telecomunicaciones con servicios de banda ancha y 5G, junto con las empresas tecnológicas dedicadas a la ciberseguridad y la protección de datos, también ofrecen oportunidades potenciales. Seguimos creyendo que el mercado de bonos corporativos de ME ofrece una atractiva combinación de rendimiento, diversificación de las exposiciones corporativas o de ME existentes y resiliencia ante los retos macroeconómicos. Nuestro análisis sugiere que los fundamentales corporativos de ME siguen siendo positivos, con un apalancamiento neto en sus niveles mínimos de casi una década. Las tendencias en los ratings de crédito son positivas y se prevé que la actividad de impago disminuya en 2024, revirtiendo la tendencia de los últimos tres años. Además, el entorno técnico es favorable debido a la oferta limitada de nuevas emisiones. Mantenemos una opinión positiva sobre el crédito titulizado, incluidos los títulos con garantías hipotecarias comerciales (commercial mortgage-backed securities, CMBS) y las obligaciones garantizadas por préstamos (collateralized loan obligations, CLO). Creemos que existe la posibilidad de una mayor contracción de los diferenciales en la segunda mitad del año, respaldada por sólidos fundamentales, especialmente para los valores en la parte superior de la estructura de capital. Cabe destacar que los datos económicos recientes siguen respaldando un escenario de “aterrizaje suave”, que es favorable para mantener los flujos de efectivo de los préstamos subyacentes.
Amplíe sus Horizontes de Renta Variable
En los mercados de renta variable, las presiones inflacionarias y los tipos de interés elevados han permitido que los modelos de negocio más sólidos demuestren la resiliencia de sus márgenes en los últimos trimestres. La temporada de publicación de resultados del primer trimestre en EE. UU. fue, por lo general, mejor de lo esperado según nuestro análisis.3 La mayor parte del incremento de los beneficios del S&P 500 se debe a los “7 Magníficos”, aunque la dispersión de la rentabilidad dentro del grupo se ha ampliado. La segunda mitad de 2024 puede ofrecer a los inversores oportunidades para ampliar sus horizontes de renta variable más allá de las grandes empresas. Vemos un nuevo conjunto de beneficiarios de la IA que están respaldados por fundamentales y, a la vez, complementan a los 7 Magníficos, incluidas empresas que mejoran la IA aprovechando el poder de los datos. Es probable que el escrutinio de las estrategias de IA, el retorno de las inversiones y la rentabilidad aumenten a medida que se incrementa el gasto corporativo en IA. Esto subraya la necesidad de una cuidadosa selección de valores y una gestión activa.
Tras un periodo de varios años de rentabilidad inferior en comparación con las empresas de gran capitalización, creemos que las empresas estadounidenses de pequeña capitalización están preparadas para un repunte. Nuestra opinión se basa en las atractivas valoraciones absolutas y relativas, la mejora de las perspectivas macroeconómicas de EE. UU. y las perspectivas de recortes de los tipos de interés estadounidenses antes de finales de año. Históricamente, los ciclos de flexibilización de la política monetaria estadounidense han proporcionado un impulso a la clase de activos.4 Dada la mayor cuota de deuda flotante y las mayores cargas de deuda, las empresas de menor tamaño pueden sufrir un impacto más inmediato y fuerte en los ingresos brutos a partir de las reducciones de tipos esperadas en la segunda mitad de 2024. Las empresas de pequeña capitalización también ofrecen diversificación con respecto al riesgo de concentración dentro del S&P 500.
Fuera de EE. UU., creemos que la mejora del crecimiento y la inflación en Europa, combinada con una mejor dinámica de los beneficios de las empresas y unas valoraciones modestas, son un buen augurio para la renta variable europea. Los recortes de tipos en Europa se han materializado antes que en EE. UU. y esto, sumado a la moderación del crecimiento salarial y la inflación, debería mejorar los márgenes para las empresas, incluidas las empresas europeas de pequeña capitalización que han sido vulnerables a los elevados tipos de interés. En Japón, esperamos que los cambios estructurales continúen impulsando la sólida rentabilidad del mercado de renta variable, especialmente el cambio hacia un entorno inflacionario tras décadas de deflación. Las continuas reformas corporativas están propiciando que las empresas japonesas sean más proactivas y abiertas en cuanto a sus planes de eficiencia del capital.5
Evolución de las Oportunidades del Mercado Privado
Las oportunidades del mercado privado siguen evolucionando. Los inversores cuentan con múltiples vías para mejorar potencialmente las rentabilidades ajustadas al riesgo y añadir diversificación a las inversiones tradicionales. En el segmento de private equity, el aumento de los costes de capital ha cambiado el cálculo para los negociadores. Creemos que las palancas operativas de creación de valor están preparadas para convertirse en los principales determinantes del éxito en este nuevo entorno. La prudencia en la implementación del capital, tanto para las nuevas inversiones como para apoyar a las empresas existentes, también debería convertirse en un factor aún más crítico para los objetivos de inversión. A medida que los socios inversores (limited partners, LP) busquen liquidez a partir de las posiciones existentes, en algunos casos como requisito previo para nuevos compromisos, los socios administradores (general partners, GP) podrían recurrir cada vez más a vehículos de continuación y soluciones estructuradas para proporcionar liquidez mientras se acumula valor. Los mercados secundarios siguen presentando oportunidades, ya que tanto los LP como los GP buscan estructuras de acuerdos y fondos que ofrezcan liquidez y oportunidades para ampliar los periodos de inversión.
El crédito privado continúa expandiéndose y los prestatarios lo valoran como una solución flexible y oportuna para financiar las necesidades de capital. Aunque los rendimientos de los préstamos senior secured siguen siendo atractivos en comparación con los últimos años, la presión competitiva para desplegar capital ha reducido los diferenciales en 2024. Para compensar, algunos prestamistas buscan refinanciar paquetes existentes en términos más atractivos para ampliar la duración (es decir, sacrificar el rendimiento actual por un múltiplo más alto del capital invertido). La estructura de los acuerdos de crédito privado también puede evolucionar. Por ejemplo, las empresas pueden intentar reducir aún más los costes por intereses al incluir “equity kickers” para compensar un diferencial más bajo. Creemos que aquellos con escala y flexibilidad para otorgar préstamos en todo el espectro de capital, así como una amplia cartera de prestatarios existentes, están mejor posicionados. Los vehículos semilíquidos representan una nueva fuente de competencia: la presión de implementar los flujos de entrada de capital con relativa rapidez podría contribuir a una contracción de los diferenciales. En general, aunque no anticipamos dificultades generalizadas, es probable que los tipos elevados persistentes pongan a prueba algunas empresas totalmente apalancadas y ciertos modelos de negocio en los próximos trimestres. En nuestra opinión, la underwriting, la disciplina de estructuración, los sólidos procesos de selección y la experiencia deberían convertirse en un mayor determinante de los resultados finales.
El volumen de operaciones de infraestructuras se ha desacelerado ampliamente en los últimos trimestres debido a los altos tipos de interés, pero hay puntos fuertes. Los proyectos de transición energética continúan atrayendo capital. Los activos digitales también son populares, y los inversores ven oportunidades atractivas para desarrollar plataformas a medida que aumenta la demanda y evolucionan los marcos normativos. En el sector inmobiliario, las perspectivas divergentes sobre el momento y la magnitud de los recortes de tipos en EE. UU. están manteniendo a algunos inversores al margen. Los riesgos persistentes en EE. UU., incluidas las próximas elecciones, la incertidumbre reglamentaria y el aumento de los costes de los seguros, complican las perspectivas. Muchos inversores siguen favoreciendo activos de la más alta calidad, mientras que las ventas de valores en dificultades han experimentado un pequeño repunte a medida que las valoraciones han seguido cayendo. Esperamos que la demografía, la tecnología y la tendencia hacia la sostenibilidad determinen la demanda inmobiliaria global en los próximos años. Las perturbaciones económicas y del mercado de capitales continuarán generando nuevas oportunidades con el tiempo.
Tres Preguntas Clave
1. ¿El cambio a unos tipos de interés elevados plantea retos para los emisores de bonos?
Nuestra opinión: A medida que nos acercamos al cumplimiento de un año desde el aumento del tipo de los fondos federales hasta su máximo, nuestro análisis sugiere que la salud financiera fundamental de la empresa estadounidense promedio con grado de inversión sigue siendo sólida. Las ratios de cobertura de intereses, a pesar de la tendencia a la baja, siguen estando cerca o justo por debajo de los promedios históricos. El mantenimiento del crecimiento económico y del incremento de los beneficios puede permitir a las empresas resilientes adaptarse a un entorno de tipos más altos. Los tipos más altos también pueden fomentar un enfoque más conservador de la gestión del capital entre las empresas, lo que podría reforzar las métricas de crédito. Aunque el cambio a unos tipos de interés elevados parece manejable en general, para algunos plantea retos. Creemos que afrontar el nuevo panorama de tipos elevados y cambios estructurales implica un enfoque activo y fundamental para la selección de bonos.
2. ¿Podrán las empresas de pequeña capitalización finalmente obtener resultados superiores?
Nuestra opinión: Creemos que las empresas de pequeña capitalización tienen un potencial inmenso en un contexto económico en mejora, incluida una rebaja de tipos en el horizonte en los mercados desarrollados. Históricamente, las empresas estadounidenses de pequeña capitalización han generado fuertes rentabilidades cuando disminuye la concentración extrema de megacapitalización, así como en los años electorales en EE. UU.6 En nuestra opinión, la mejor forma de acceder a la clase de activos es diferenciarse con una alta cuota activa para capturar oportunidades de rentabilidad de gran tamaño y ser selectivos, utilizando un enfoque disciplinado y fundamental para evitar empresas poco rentables.
3. ¿Qué significa “normal” en private equity?
Nuestra opinión: Algunos inversores de private equity se están preguntando cómo será el entorno “normal” en el futuro. Aunque el ritmo de actividad vertiginoso en 2021/22 fue probablemente una anomalía, impulsado por unos tipos de interés históricamente bajos y el fácil acceso al capital, un retorno prolongado a las tendencias prepandémicas podría no ser el camino más probable de cara al futuro. Las estructuras evergreen, combinadas con el aumento de los vehículos de continuación, están permitiendo periodos de inversión más largos para los activos. Estos desarrollos sugieren que probablemente el tamaño, el alcance y la naturaleza de las operaciones continúen evolucionando y, a su vez, dificultando los intentos de definir lo “normal”.
Geopolítica y Elecciones: Hojas de Ruta para la Resiliencia
Cuando la geopolítica es inestable, los inversores suelen recurrir a los activos más fundamentales: las materias primas, que históricamente han exhibido propiedades de cobertura contra las crisis geopolíticas y financieras. El valor del petróleo como cobertura contra las disrupciones geopolíticas en la oferta ha aumentado en lo que va de año 2024. El precio del oro alcanzó un máximo histórico en mayo, impulsado por las compras de los bancos centrales de mercados emergentes, que se han triplicado desde la invasión rusa de Ucrania.7 Más allá de la exposición a las materias primas, creemos que el elevado riesgo geopolítico y el potencial de agravamiento de los conflictos subrayan la importancia de ser proactivos y preparar carteras completas para eventos inesperados. Equilibrar las asignaciones con un conjunto diverso de impulsores de la rentabilidad en todas las clases de activos puede actuar como primera línea de defensa. La incorporación de estrategias de cobertura junto con decisiones de construcción de carteras a largo plazo también puede ayudar a aprovechar oportunidades y reducir potencialmente la vulnerabilidad a los acontecimientos de gran impacto.
La política sigue siendo el centro de atención. Los primeros seis meses de 2024 fueron especialmente activos para los ME. En Taiwán, una tercera victoria consecutiva del Partido Progresista Demócrata apunta a pocos cambios en la política, pero es probable que las tensiones con China se mantengan elevadas. Los resultados electorales en India, México y Sudáfrica generaron volatilidad en el mercado. En India, donde se celebraron las elecciones más multitudinarias del mundo, el primer ministro Modi se aseguró un tercer mandato. Sin embargo, el Partido Bhartiya Janata (BJP) de Modi no consiguió la mayoría y depende de los socios de la alianza para formar gobierno. Esperamos que la fortaleza macroeconómica de India resista y no prevemos una reversión de las reformas estructurales clave observadas durante la última década. Claudia Sheinbaum, candidata del partido gobernante de México, ganó las elecciones presidenciales por un margen muy amplio, superando las predicciones preelectorales. Esto provocó una reacción negativa en los activos mexicanos, incluido el peso mexicano, ya que la gran mayoría de la coalición Morena podría permitir modificaciones constitucionales sin el apoyo de la oposición. En Sudáfrica, es probable que las repercusiones de la transición a un gobierno de coalición se supervisen estrechamente en los próximos meses debido al sorprendente mal resultado del Congreso Nacional Africano (African National Congress, ANC).
Las elecciones en los mercados desarrollados acaparan la atención a medida que entramos en la segunda mitad de 2024. En el Reino Unido, el Partido Laborista obtuvo una mayoría abrumadora el 4 de julio. El programa laborista implica cambios relativamente limitados en la política fiscal.8 Se espera que el nuevo gobierno presente más detalles de su agenda política, incluidos gasto e impuestos, en las próximas semanas y meses. Creemos que los inversores permanecerán atentos al progreso de la desinflación y el potencial de recortes de tipos del BoE. En Francia, el resultado de las elecciones celebradas a principios de julio ha conformado un parlamento muy fragmentado, en el que la coalición de izquierdas ha ganado inesperadamente la mayor cantidad de escaños. La incertidumbre política y el potencial de volatilidad de los activos franceses continúan en niveles elevados a corto plazo. El proceso de formación de gobierno podría prolongarse hasta bien entrado el verano. Las elecciones estadounidenses se celebran en noviembre, y estamos supervisando el impacto de la política, incluidos los impuestos y el comercio, en regiones, industrias y empresas. En materia fiscal, cuando el expresidente Trump asumió el cargo en 2017, el déficit estructural era inferior, aunque creciente, lo que permitió aplicar rebajas fiscales. El presidente Biden asumió el cargo hace cuatro años con un gran déficit, pero también con tipos de interés bajos y un entorno político que respaldaba medidas fiscales adicionales. Ninguna de esas condiciones existe ahora. Esto no descarta la posibilidad de que el ganador de las elecciones apruebe políticas el próximo año que engrosen aún más el déficit. También es probable que los riesgos para el comercio estadounidense y los cambios en las políticas internacionales aumenten a medida que se acercan las elecciones. Los resultados tendrán diversas repercusiones en el crecimiento y la rentabilidad de mercado de los activos en otros países, como en Europa y China. Esperamos que los participantes del mercado se centren en la posibilidad de que el aumento de los aranceles se convierta en política y en los riesgos que esos aranceles plantean para el crecimiento y la rentabilidad. En general, creemos que es importante que los inversores se abstengan de intentar cronometrar los mercados o tomar decisiones en función de los efectos binarios de las políticas.
Fuente: Goldman Sachs Asset Management, Caldara, Dario y Matteo Iacoviello. A 8 de abril de 2024. Datos descargados de https://www.matteoiacoviello.com/gpr.html. Datos diarios. A efectos ilustrativos. Las rentabilidades pasadas no son una predicción de las rentabilidades futuras y no garantizan los resultados futuros, que pueden variar.
Consideraciones de Inversión
Hedge Funds y Alternativos Líquidos
Los hedge funds han aprovechado la continua dispersión del mercado entre clases de activos, sectores y regiones en los últimos meses. A medida que avanzamos hacia un mundo en el que los tipos se mantienen elevados, con posibles episodios de volatilidad del mercado y perturbaciones geopolíticas, el entorno de mercado proporciona a los hedge funds una buena oportunidad para generar alfa. La identificación de desajustes macroeconómicos, discrepancias de valor relativo entre valores u oportunidades impulsadas por eventos mientras se recupera la actividad de los mercados de capitales puede ayudar a capturar el riesgo alcista y limitar el riesgo bajista. Aunque algunos inversores pueden centrarse en obtener exposición a este conjunto de oportunidades y lograr la diversificación a través de los mercados privados, los alternativos líquidos permiten estos objetivos dentro de los mercados cotizados. los alternativos líquidos no se limitan a las inversiones en renta variable. También pueden ser estrategias de activos cruzados implementadas a través de exposiciones largas/cortas basadas en derivados. Favorecemos un enfoque sistemático para invertir en alternativas líquidas, centrándonos en inversiones rentables y que puedan proporcionar un alto grado de transparencia y liquidez diaria. Este enfoque puede ser un complemento a las asignaciones de renta variable y renta fija y mejorar la diversificación de la cartera.
Oportunidades en Mercados Emergentes
La incertidumbre geopolítica en este año de actividad política añade oportunidades y complejidades para los inversores de mercados emergentes. Ciertos países conservan posiciones macroeconómicas y geopolíticas ventajosas en la segunda mitad de 2024. India destaca por su estabilidad macroeconómica y sus reformas intersectoriales, así como por ser beneficiaria de la realineación de las cadenas de suministro globales, factores favorables que pueden contrarrestar las preocupaciones de los inversores respecto a las altas valoraciones del mercado de renta variable. A pesar de la incertidumbre potencial que las elecciones estadounidenses generan en torno al comercio, Latinoamérica tiene una importante oportunidad a largo plazo de beneficiarse de la dinámica de relocalización de industrias a puntos más cercanos. Brasil y México se encontrarán entre los beneficiarios dados los perfiles de población relativamente joven y las amplias reservas de recursos naturales y minerales clave para apoyar la transición a una economía baja en carbono. En Oriente Medio, la madurez de los mercados de capitales de renta variable y deuda, junto con la diversificación económica en marcha a través de inversiones de los fondos soberanos, continúan generando oportunidades.
Observamos una amplia gama de oportunidades potenciales que pueden proporcionar diversificación a las asignaciones de mercados desarrollados. En el mercado de renta variable, creemos que es fundamental ser altamente selectivos y centrarse en empresas orientadas al mercado interno que estén expuestas a temas de crecimiento secular a largo plazo y que puedan tener un buen desempeño durante todo el ciclo de mercado, independientemente de los acontecimientos del mercado. El mercado de bonos corporativos de ME también es diverso y, en nuestra opinión, es un área subestimada del universo de renta fija que ofrece rendimientos atractivos y exposición a megatendencias seculares. Las empresas del sector privado tienden a mostrar una menor sensibilidad a los acontecimientos políticos, lo que las hace potencialmente atractivas en un ciclo electoral activo. La fuerte demanda global de productos y los flujos de ingresos en dólares estadounidenses también mejoran la resiliencia de determinadas empresas de ME ante la volatilidad macroeconómica. En general, creemos que los inversores deben ser ágiles y líquidos al invertir en mercados emergentes, y la experiencia de invertir a lo largo de múltiples ciclos económicos y electorales puede ayudar a administrar el riesgo. Los enfoques creativos para la construcción de carteras, como las asignaciones a renta variable de un solo país o las estrategias para eliminar las exposiciones a China, también pueden proporcionar oportunidades y ayudar a gestionar el riesgo.
Seguridad: Cadenas de Suministro, Recursos y Defensa
Creemos que el tema de la seguridad se encuentra en un proceso irreversible, ya que los gobiernos y las empresas necesitan garantizar la cadena de suministro, los recursos y la seguridad nacional a largo plazo. Dados los avances en IA, es probable que los intentos de las principales economías de fortalecer las cadenas de suministro de tecnología reciban apoyo político de ambos partidos, independientemente de los resultados electorales. Los mercados desarrollados están acelerando su transición a la energía limpia para aumentar la independencia energética y reducir la dependencia de los combustibles fósiles. Las guerras en Ucrania y Oriente Medio siguen destacando la importancia de la seguridad nacional, y esperamos que la geopolítica, más que la política nacional, determine el gasto en defensa en los próximos años. Desde el punto de vista del inversor, creemos que esta tendencia secular a largo plazo debe materializarse de una manera holística. La inversión en los tres temas de seguridad descritos anteriormente ofrece un amplio universo en el que buscar ideas de selección de valores, así como la capacidad de construir una cartera bien diversificada con una exposición equilibrada entre sectores.
Tres Preguntas Clave
1. ¿Se basan estas inversiones en la continuación de las políticas existentes?
Nuestra opinión: Aunque las inversiones prudentes nunca se basan en un solo factor, muchos inversores están planteándose cómo las posibles eliminaciones, adiciones o alteraciones de las políticas podrían cambiar las presunciones del proceso de underwriting. Puede que la respuesta a este planteamiento sea menos compleja en EE. UU., donde muchas políticas relacionadas con las cadenas de suministro y los recursos energéticos tienen una naturaleza microeconómica que se dirige a mercados específicos, en contraposición a Europa, donde las regulaciones macroeconómicas pueden cambiar fundamentalmente el panorama.
2. ¿Qué pueden implicar las elecciones estadounidenses para la Ley de Reducción de la Inflación?
Nuestra opinión: Las elecciones estadounidenses generan cierta incertidumbre en torno a la inversión sostenible. Los proyectos financiados por la Ley de Reducción de la Inflación (Inflation Reduction Act, IRA), que es la política climática distintiva de EE. UU., pueden ver más apoyo si los demócratas ganan o recibir un nivel diferente de apoyo bajo un gobierno republicano. La revocación total parece poco probable independientemente de quién ocupe el cargo. A pesar de los posibles cambios en la política después de las elecciones en EE. UU., seguimos esperando un sólido crecimiento de las oportunidades de inversión relacionadas con el clima y con la reducción de emisiones de carbono, respaldadas por la mejora de los precios de la generación solar y la eficiencia energética.
3. ¿Qué deberían pensar de la atención sanitaria los inversores en un año electoral?
Nuestra opinión: En EE. UU., la atención sanitaria ha destacado menos que en otros ciclos electorales anteriores. El aumento de los costes médicos debido a la inflación puede recibir más atención antes de los comicios de noviembre. Las adquisiciones de private equity en atención sanitaria podrían enfrentarse a un mayor escrutinio debido a los temores de monopolio en ciertos mercados, que posteriormente se optimizarían para obtener beneficios, en lugar de centrarse en la atención al paciente. En consecuencia, favorecemos las inversiones aisladas del riesgo de reembolso y del riesgo de cambios sustanciales de valor derivados de la promulgación de leyes. En términos más generales, seguimos centrados en los beneficiarios de los temas de crecimiento a largo plazo, como la cirugía asistida por robótica y los fármacos contra la obesidad, que siguen creando oportunidades de inversión.
Vientos a Favor y Vientos en Contra: Inversión en Megatendencias
Más allá de los acontecimientos a corto plazo en torno a la inflación, los tipos y los resultados electorales, seguimos centrados en los cambios de paradigma a largo plazo, incluidas cinco fuerzas estructurales clave: la descarbonización, la digitalización, la desglobalización, la desestabilización geopolítica y el envejecimiento demográfico. Las estrategias de inversión activas, un enfoque en la diversificación y la gestión del riesgo serán cada vez más importantes para desenvolverse en este entorno y generar alfa. Los inversores que permanecen aislados y se centran en un único tema pueden perder oportunidades y subestimar los riesgos.
El impulso de la descarbonización está generando una amplia gama de oportunidades de inversión en renta variable, renta fija y alternativos. La viabilidad económica de las tecnologías de energía limpia continúa mejorando, impulsada por la reducción de costes y la mayor eficiencia de la energía solar y el almacenamiento en baterías. Mientras tanto, el impacto más inmediato y tangible en la reducción de las emisiones de carbono se puede lograr ayudando a las empresas con altas emisiones a reestructurar sus modelos de negocio y reposicionarse para una economía más verde en los mercados desarrollados y emergentes. En los próximos trimestres, esperamos que más inversores realicen un seguimiento detallado de la descarbonización y utilicen métricas más completas para cuantificar el impacto en el mundo real de los activos individuales. Aparte de la descarbonización, las oportunidades de crecimiento inclusivo también están evolucionando, incluidas la mejora de la accesibilidad y la asequibilidad de la educación, la inclusión financiera y la atención sanitaria.
En nuestra opinión, la digitalización y los avances tecnológicos, especialmente la IA generativa, son impulsores a largo plazo de oportunidades. Creemos que más inversores se plantearán asignaciones dedicadas a la tecnología en el futuro debido al ritmo de la disrupción y las posibles oportunidades de creación de riqueza. Aunque los inversores pueden optar por aprovechar los últimos desarrollos implementando capital directamente en oportunidades relacionadas con la IA, también puede ser ventajoso evaluar la forma en que los avances en IA están ayudando a mejorar los procesos de gestión de inversiones y la toma de decisiones de inversión. Dado que una gama más amplia de empresas de todos los sectores busca integrar la IA generativa en sus estrategias corporativas, creemos que los equipos de gestión deben evaluar las formas en que la IA generativa se puede utilizar como herramienta para una verdadera diferenciación estratégica, no solo para aumentar la eficiencia.
A la luz de las posibles repercusiones económicas y financieras de la desglobalización y la desestabilización geopolítica, junto con la descarbonización y las tecnologías disruptivas, los inversores necesitarán combinar la experiencia macroeconómica y geopolítica con estrategias meditadas. La interacción de estas fuerzas podría tomar diferentes formas. Un gran reto, pero también una gran oportunidad, es comprender las profundas interdependencias de estas megatendencias y trazar sus repercusiones para la inversión. Por último, el envejecimiento demográfico es solo uno de los factores que influye en los resultados económicos y sociales en las economías, pero esta dinámica puede desempeñar un papel fundamental en la toma de decisiones sobre políticas públicas, inflación e inversión a largo plazo.
Fuente: Goldman Sachs Global Investment Research (GIR). A 1 de junio de 2024. GIR presupone un tipo de interés nominal inicial del 3,75 %, una tasa de crecimiento nominal del 4 % y un tipo de interés efectivo inicial sobre la deuda del 2,57 %, como es el caso actualmente. GIR presupone que las recesiones ocurren una vez por década de media y dan como resultado un aumento acumulado de 5 puntos porcentuales en el déficit primario. GIR presupone que los tipos de interés aumentan 1 p.b. por cada punto porcentual de aumento de la ratio deuda-PIB.
Consideraciones de Inversión
Inteligencia Artificial: la Diferencia Está en los Datos
La llegada de la IA generativa y su rápida adopción están creando oportunidades en todas las clases de activos y sectores. Los inversores necesitarán estrategias claras para encontrar la próxima generación de ganadores en el campo de la IA, pero también para comprender y aplicar la tecnología ellos mismos. Una combinación de inversión en y con inteligencia artificial, dos enfoques distintos pero interrelacionados, puede impulsar una rentabilidad superior a largo plazo, pero es probable que lograrlo sea complejo y requiera de un cambio continuo. A medida que los modelos de IA se vuelven más sofisticados y complejos, una de las principales prioridades es la dependencia de conjuntos de datos de alta calidad. El factor diferenciador será la meticulosa gestión de los datos, incluido el origen de los datos, la infraestructura de almacenamiento, los protocolos de depuración y las medidas implementadas para mantenerlos seguros. Es probable que los límites de las empresas dentro del contexto de las capacidades de IA generativa estén determinados por la calidad de los conjuntos de datos. También será clave contar con una infraestructura adecuada y el capital intelectual para comprender la justificación económica y la convicción que respaldan a los modelos de IA.
Avance en el Crecimiento Sostenible
En nuestra opinión, el mundo sigue inmerso en las primeras etapas de un cambio de varias décadas hacia un crecimiento sostenible e inclusivo. La gran cantidad de inversión necesaria subraya la creciente importancia de los bonos verdes, sociales y sostenibles (green, social and sustainability, GSS). En el primer trimestre de 2024, la emisión de bonos GSS alcanzó un total de 272 000 millones de USD. Se espera que esta cifra aumente hasta un récord de 1 billón de USD en 2024.9 La emisión de bonos verdes por sí sola alcanzó un total de 195 000 millones de USD en los primeros tres meses del año, el primer trimestre más sólido de la historia. De cara al futuro, esperamos que la emisión de bonos verdes crezca en Asia y Oriente Medio, impulsada por el aumento de proyectos sostenibles, como edificios verdes, y la necesidad de medidas de adaptación al cambio climático. Actualmente, los bonos GSS representan solo el 5 % de la deuda externa soberana de los mercados emergentes, y el mercado de bonos corporativos refleja una tendencia similar. A medida que madura el mercado de bonos verdes y el de bonos GSS en general, esperamos que más inversores diversifiquen las asignaciones existentes de renta fija de ME hacia este segmento.
¿Recuperación en China?
Los altibajos económicos de China persisten y las condiciones en el sector inmobiliario probablemente determinarán la tasa general de recuperación. Los altos niveles de deuda, las tensiones comerciales geopolíticas y el envejecimiento demográfico pueden hacer que la recuperación en este ciclo sea más complicada y probablemente más larga. Los legisladores chinos no se han dormido en los laureles. La intensidad, la aceleración y el alcance de las medidas fiscales, monetarias y de política inmobiliaria aumentaron en la primera mitad de 2024. La renta variable china se recuperó en respuesta con la ayuda de un crecimiento económico mejor que el previsto. Puede que más inversores revisen su postura táctica sobre la renta variable china en los próximos meses, especialmente porque las acciones chinas siguen cotizando con descuentos históricamente altos en comparación con la renta variable global. Seguimos atentos a los fundamentales a largo plazo de las empresas chinas y vemos oportunidades en las áreas de fabricación avanzada e innovación tecnológica, que tienen una base amplia y benefician a los sectores de atención sanitaria y IT. En los próximos trimestres, puede resultar gratificante centrarse en empresas con flujos de efectivo netos más estables y rentabilidad para los accionistas. Los aranceles estadounidenses anunciados recientemente sobre vehículos eléctricos, paneles solares y baterías de iones de litio chinos, áreas identificadas por los legisladores chinos como impulsores de un crecimiento de alta calidad, destacan la importancia de supervisar la política comercial internacional y tratar de evitar empresas que puedan verse afectadas de lleno por las tensiones geopolíticas.
Tres Preguntas Clave
1. ¿Qué posibles repercusiones puede tener en el mercado el aumento de los niveles de deuda soberana?
Nuestra opinión: El nivel de la deuda soberana estadounidense sigue una trayectoria ascendente, y hay poco impulso político para la reducción del déficit. Los elevados niveles de deuda en EE. UU. y otras economías avanzadas pueden tener efectos modestos a corto plazo en los mercados, mientras que los efectos a largo plazo son difíciles de medir. Sin embargo, creemos que los cambios en las cargas de la deuda deben supervisarse estrechamente debido al posible efecto dominó en la política fiscal y monetaria. También se debe vigilar el flujo de oferta de bonos, ya que el crecimiento de las deudas y los déficits pueden conducir a una mayor emisión de bonos soberanos que afectaría a las primas por vencimiento.
2. ¿Cómo afectará la IA al sector inmobiliario y al de infraestructura?
Nuestra opinión: El auge de la IA ya está afectando al sector inmobiliario y al de infraestructura. Desde una perspectiva inmobiliaria, la ubicación de los centros de datos es fundamental, dado que una potencia asequible y fiable es imprescindible para la evolución de la IA. Desde el punto de vista de la infraestructura, generar y distribuir energía eficiente será vital en los próximos años para respaldar las curvas de crecimiento esperadas de la IA. Los inversores con los recursos y el conocimiento para evaluar ambas partes de la ecuación de la oferta y la demanda parecen estar mejor posicionados.
3.¿Qué oportunidades están surgiendo en la intersección de la IA y la sostenibilidad?
Nuestra opinión: A medida que la IA aumenta su presencia en cada vez más actividades empresariales, el debate sobre la descarbonización se centrará en el aumento de la demanda de energía y la posibilidad de mayores emisiones en los centros de datos. Prevemos una mayor demanda de soluciones de eficiencia energética, y los modelos de IA posiblemente desempeñarán un papel clave a este respecto. Las herramientas de IA también tienen el potencial de ayudar a democratizar la educación de calidad y fomentar innovaciones en la atención sanitaria, que darían lugar a una mayor accesibilidad y asequibilidad. Anticipamos un mayor uso de la IA por parte de los inversores para separar el ruido del valor y acelerar el progreso en una variedad de objetivos de inversión sostenible.
1. Oficina de Estadísticas Laborales de EE. UU. A 12 de junio de 2024.
2. Banco Central Europeo. A 6 de junio de 2024.
3. Goldman Sachs Asset Management, información de la empresa. Junio de 2024.
4. Goldman Sachs Asset Management. A 29 de diciembre de 2023. Rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras, que pueden variar.
5. Bolsa de Tokio, Goldman Sachs Global Investment Research. A 16 de mayo de 2024.
6. Goldman Sachs Global Investment Research. A 29 de mayo de 2024.
7. Goldman Sachs Global Investment Research. A 2 de mayo de 2024.
8. Goldman Sachs Global Investment Research. A 5 de julio de 2024.
9. Climate Bonds Initiative. A 20 de junio de 2024.